全球综合性检测龙头SGS百年成长的启示

SGS创立于1878年，经历两次世界大战、三次工业革命及多次经济危机，稳步成长为全球综合性检测龙头，是全球公认的质量和诚信基准，近15年ROE水平维持在25%以上。有感于其近150年的稳健经营，本报告试图分析SGS成为百年老店的核心要素及由此带来对华测检测成长的启示： SGS是如何做到跨越周期、稳健成长至今的？我们分析了SGS的成长历程，归纳出3个核心要素：1）检测是服务行业，契合社会的“认知”需求，为经济高质量发展做支撑，可见未来永续存在：行业长期驱动力来自全社会对QHSE（质量、健康、安全、环境）等问题的重视，需求整体稳健，检测项目总是有增无减；2）SGS业务多元化、全球化领先布局，经营抗周期性强：SGS主导/参与行业标准设立，抓住全球发展机遇从1到N内生外延完成业务多元化、全球化，基于长期形成的公信力及领先的资质、业务及服务网络布局构建牢固的领先优势，得益于相对刚性的检测需求及新业务/领域不断拓展具备较强的抗周期经营能力；3）优化公司治理，精益管理提效降本：SGS在经历1998年金融危机造成收入业绩大幅下滑之后，优化公司治理，推行职业经理人制度并给予充分激励，以绩效理念为抓手，重组业务线，内部推行6Sigma精益管理，带动公司营收恢复增长，盈利能力显著提升。 华测检测是否有机会成长为百年老店？通过研究SGS的历史经验，我们认为华测检测具备成长为百年老店的基因和机遇：1）中国检测市场仍处于成长阶段，为华测提供快速发展机遇：长期看行业需求稳健向上，中短期看全球/中国检测行业2013-20年CGAR达9.02%/14.27%，国内市场从垄断走向开放，市场化稳步推进，各行业标准逐步形成及完善，行业仍有望保持较快成长，华测作为龙头充分受益；2）业务布局框架基本完成，内生外延查漏补缺、把握新业务发展先机：华测把握中国市场成长机遇，自成立以来持续进行多产品线、多网点布局，目前已基本完成业务布局并建立遍及全国的服务网络，形成了明显的先发优势，公信力日益增强，新老业务巩固和发展及国际化布局进一步打开公司成长天花板，对标SGS还有极大成长空间；3）更早战略转型，推行精益管理，实现高质量发展：华测通过多种激励机制绑定优秀人才，2018年起战略转型以利润为导向，通过精益化管理持续提升运营效率，公司盈利能力、人均产值等显著提升，经营质量显著改善。 投资建议：检测行业长坡厚雪，公司行稳致远，我们看好行业及公司的长期成长机遇，公司有望成为植根于中国本土、有竞争力的领先国际检测认证机构。我们预计2022-24年归母净利润为9.31/11.44/14.08亿元，对应PE40/32/26倍，综合绝对估值和相对估值，给予2023年40-45倍，对应一年期目标市值为458-515亿元，对应目标价为每股27.35-30.77元，维持“买入”评级。 风险提示：经济持续下行；公信力受不利事件影响；行业竞争加剧等。 2020 3,568 12.1%578 21.2%0.35 15.5%15.4%63.8 47.0 9.84 2021 4,329 21.3%746 29.2%0.45 17.5%16.7%49.6 37.2 8.30 2022E 5,356 23.7%931 24.8%0.56 18.0%17.9%39.7 34.5 7.11 2023E 6,401 19.5%1144 22.8%0.68 18.6%18.7%32.4 28.3 6.05 2024E 7,684 20.0%1408 23.1%0.84 19.2%19.4%26.3 23.2 5.11 盈利预测和财务指标 图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图 ...............................................................................38：我国检测市场快速扩张，2013-2020年CAGR14.27% 27 27 28 28 28 28 29 29 29 29 30 35 35 36 36 36 36 37 37 37 37 42 42 .........................................................................39：我国检测机构数量迅速增长，13-20年CAGR为10.18% .........................................................................................40：BV估计2020年第三方检测机构占比约为40%.........................................................................................41：BV估计2021年第三方检测机构占比约为45% ...............................................................................................................42：我国民营检测市场规模快速扩张...............................................................................................................43：我国民营检测机构数量迅速增长 .......................................................................................................................44：华测检测盈利能力稳中有升 ...........................................................................................................45：我国GDP增速中期有望保持高增长 .................................................................................46：2020年规模以上检验检测机构数量占比达13.11% .........................................................................47：2020年规模以上检验检测机构营业收入占比达77.36% ...........................................................................................48：公司基本完成业务布局和全国区域网络建立 ................................................................................49：华测检测营业收入稳定增长，2021年同比+21.33%................................................................................50：华测检测归母净利润2017-2021年CAGR达53.64% .......................................................................................................................51：华测检测盈利能力稳中有升 ...................................................................................................................52：华测检测期间费用率控制良好 ...............................................................................................................53：华测检测员工人数增速显著放缓 .........................................................................................54：华测检测人均产值人均产值首次突破40万元 ...................................................................................................55：华测检测员收现比保持稳定在1.0左右...................................................................................................56：华测检测2013-2021年现金流得以改善 .......................................................................................................57：华测检测2013-2020年股东收益情况 .......................................................................................................................58：华测检测ROE仍有提升空间 ................................................................................................59：华测检测PE（ TTM ）值处于历史中间水平 .....................................................................................................................60：华测检测PB值处于合理水平 表表表表表表表表表表表表表表表表 ...............................................................................................................1：全球四大综合性检测机构发展现状 7 8 8 12 12 25 26 26 27 31 32 33 33 34 34 39 ........................................................................................................2：SGS三大核心业务：检测、检验和认证 ..............................................................................................3：SGS业务主要分为5大板块，覆盖11个行业 .........................................................................4：经过100年发展，SGS业务拓展至全球、规模不断提升 .....................................