大宗商品策略周报：疫情扰动出现反复，商品短期震荡运行
投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。大宗商品策略研究团队姜秀铭从业资格号F3062206投询资格号Z0016472jiangxiuming@citicsf.com研究员郑非凡从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667zhengfeifan@citicsf.com疫情扰动出现反复，商品短期震荡运行——大宗商品策略周报20220522 第一部分主要投资机会推荐 2前期在内外宏观压力及疫情发酵的压制下，大宗商品整体承压运行，近期利空因素的不断消化，但部分地区疫情出现反复，对商品需求预期扰动犹存。国内宏观方面，强管控政策对经济的影响基本见底，但北京疫情出现反复，后期重点关注政策发力对需求边际修复的贡献。无论是PMI数据、金融数据或是经济数据，都指向的是4月国内经济已经见底，随着疫情缓解，国内经济步入复苏周期，目前的国内宏观环境处于稳增长政策效果的定价阶段，往后看，对于工业品而言，需求边际向上修复是较为确定的，但目前来看，需求释放的弹性或有限，一是由于商品房销售的回暖拐点尚未出现，二是因为疫情管控持续制约需求释放的力度，建议继续对高频数据保持紧密跟踪。海外宏观方面，美国疫情再度回升拖累就业，欧美经济压力渐显。政策信息方面，鲍威尔表态，通胀当前成为最主要调控对象，考虑连续两次加息50bp,未考虑75bp。对于经济，表示“实现软着陆难度很大”，因为主要问题来自于供给端，并非需求端。美国5月日均新增病例已达10万人，职位空缺率高涨，劳动参与率此时却因疫情回落，同时美国制造业PMI新订单再次回落，显示出美国经济的“滞胀”隐忧渐现。欧洲制造业PMI初值55.3，创下15个月来的低点；4月欧元区投资者信心指数继续大幅下降，录得-18，同时经济景气指数大幅下降至-43，显示未来不容乐观。从主要品种运行逻辑来看：1、强金融属性品种方面，贵金属建议轻仓试多，铜维持偏空思路。加息情况下，全球面临金融风险，美国经济自身也受到影响，因此预计未来空间和持续性存疑。但在通胀预期无法回落下，美联储最优决策仍是偏鹰，因此通胀预期回落至2.7%以下可试仓多单，如同步数据好转，或有新表现。铜矿供应将趋于宽松，目前冶炼厂利润较高，排产意愿较强，长期下行压力不改，不过短期价格大幅下跌后，下游存补库动能，随着宏观情绪修复，短期有阶段性反弹可能，建议寻找中期沽空机会。大宗商品运行逻辑及投资机会 32、能源方面，原油价格维持高位震荡，欧洲天然气偏弱运行，动力煤供需均有改善预期，结构性矛盾支撑煤价。欧盟禁运未能如期落地，市场对于经济衰退的忧虑程度上升，但OPEC+增产严重不及预期，美国成品油维持去库走势，各国原油与成品油库存处于低位，累库低于季节性，短期内油价有望保持高位震荡。本周欧气供应有所回落；预计短期内气温仍高于历史同期，需求存下行预期；累库速度较高，基本面偏弱；后期在多国已接受卢布结算背景下，若俄气持续稳定供应，欧气价预期进一步回落。动力煤方面，大秦线检修将缓解运力紧张，预计中下游补库改善，迎峰度夏前最佳补库窗口开启；结构性矛盾难解，叠加日耗回升预期，煤价支撑仍在：长协兑现难度依然较大，进口到货依旧不容乐观，国常会强调“决不允许出现拉闸限电”，迎峰度夏旺季之前电厂备货压力仍大，此外华东疫情好转或将带动日耗快速回升，预计将对煤价将形成支撑。3、工业金属方面，国内疫情反复对需求扰动犹存，短期建议震荡思路对待。疫情管控引致的恐慌情绪有所缓解，但部分地区疫情再度反复，现实弱需求仍然对价格构成压制，同时政策不断发力，预期层面逐渐开始修复，前期空单建议减仓。钢材方面，长流程钢企尚未出现明显被动减产，现实负反馈未形成，长流程成本对钢价构成短期支撑，但弱需求、高铁水产量也将压制反弹高度，建议关注短流程谷电成本压力。铝受云南电解铝冶炼厂减产扰动，且价格下跌后下游备货增加，铝价出现阶段性反弹，但随着电解铝整体复产推进，反弹高度不宜高估。锌国内矿端产量下滑，但沪伦比值大幅回升，矿进口窗口打开，供给端原料偏紧有望缓解；海外挤仓结束，伴随上海逐渐解封，国内消费启动，市场情绪转好，短期预计企稳回升；长期来看，稳增长叠加伦锌库存持续偏低，后续仍有挤仓可能。4、工业原料方面，铁水产量维持高位，跟随钢价震荡运行。铁矿巴西询船积极，运费大幅上涨，短期发运有所影响；高矿价持续刺激非主流矿发运，内矿供给稳步提升。钢厂生产钢厂补库积极，港口库存或继续下降。虽然成材利润偏低，但炉料成本显著低于废钢，铁矿需求仍有支撑。煤焦端，焦炭市场延续偏弱运行，伴随钢厂焦炭库存回补，目前下游多以观望为主，按需采购，采购节奏放缓。焦煤经过连续降价，部分优质煤种价格暂时企稳，竞拍成交改善，然在焦炭降价压力下，市场观望情绪仍在。随着煤焦供给回升，供需紧张格局缓解，焦化利润不断收窄，预计跟随钢价震荡运行。大宗商品运行逻辑及投资机会 4板块投资机会板块基本逻辑重点关注油气OPEC+增产节奏仍偏谨慎，短期供应偏紧；终端需求增速放缓，但仍未崩坍，库存偏低且累库低于季节性，低位库存托底，油价保持高位震荡。欧洲供应稳定而需求偏弱，欧气价预期偏震荡偏弱运行；美国天然气维持供需双强态势，预计短期内高位震荡，中期，本土需求回落或将推动气价重心下移。SC-布伦特正套煤炭短期，大秦线检修结束叠加下游日耗尚未回归，将压制市场乐观情绪，有助于全社会库存提升。中长期看，坑口产量提升有限，进口减量预期明确，未来随着沿海疫情好转，日耗回升预期以及结构性问题仍将对煤价形成支撑。国内产量、疫情影响、水电贵金属未来货币政策预期差带来行情或源自两点：（1）美国经济见顶；（2）通胀提前进入拐点。当前经济前瞻指标回落，原油价格见顶，两条路径均在进行。尽管4月通胀同步指标出现结构问题，仍需观察，但通胀预期指标已经回落至最低2.59%，后反弹至2.69%，满足我们试仓目标，因此建议少量试仓多单，等待下月通胀数据，如向好则在三季度贵金属或有良好表现。少量试仓多头，贵金属行情需等待下月CPI数据有色铜价中长期仍有下行压力，但价格大幅杀跌之后或将刺激下游补库，叠加疫情趋于改善，铜价短期或阶段性反弹。国内电解铝产能回升较快，地产投资尚未出现拐点，中长期下行压力仍存，但短期受云南电解铝冶炼厂减产扰动或阶段性反弹。海外锌锭挤仓风险下降，沪伦比值回升背景之下国内锌锭供应紧张问题将缓解，不过考虑到五一节后锌锭库存明显下降，且疫情趋于改善，锌价短期止跌企稳。暂时观望，中期铜铝寻找沽空机会黑色当前板块的核心在于疫情对现实需求的影响持续性以及疫情解除后稳增长政策能否快速带来需求回归。短期疫情在北方散发；产业方面，成材产量稳步回升，但由于成材利润偏低，生产压力累积，高成本钢厂或逐步控产。国内外宏观基本面趋弱，但稳经济政策加速推出，乐观预期反复。关注疫情的最新变化以及市场信心的重建以及宏观变化，短期板块或延续宽幅震荡。区间操作建材全国疫情边际缓解，但市场成交仍然较为清淡，玻璃需求尚未恢复，深加工订单偏弱，近期地产政策出台提振预期，玻璃盘面有所反弹。纯碱高利润水平下供应稳定，下游刚需采购为主，浮法拐点未至，光伏投产密集展开，受浮法玻璃压制短期纯碱高位震荡。区间操作 5主要大宗商品价格跟踪 第二部分海内外宏观总结 74月通胀数据结构问题使短期通胀成为主要矛盾，但美联储政策速度有限，新冠疫情制约服务业通胀缓解。尽管4月CPI出现拐点，但核心CPI环比相比3月缓和局面出现大幅上涨（4月0.6%，3月0.3%，2月0.7%），涨幅一倍。由于核心通胀反映食品和能源外的通胀，这显示出通胀来源的其他矛盾正在显现。观察二手车和卡车价格下跌0.4%(同比上涨22.7%)，连续第三个月下跌，这显示出供应链问题正在缓解；但自有房等效租金（体现租金预期）上涨了0.5%(前值0.4%)，主要住宅的租金上涨了0.6%(前值0.4%)，使得服务业的通胀隐忧正在酝酿，这是上个月的通胀数据没有显示的，使得紧缩预期重新加强，但幅度仍有约束。预期下个月的核心通胀数据将成为密切关注的核心指标。政策信息方面，鲍威尔表态，通胀当前成为最主要调控对象，考虑连续两次加息50bp,未考虑75bp。对于经济，表示“实现软着陆难度很大”，因为主要问题来自于供给端，并非需求端。这体现出，未来通胀数据变化，将引导美联储政策得变化。2022年2月23日，白宫发布一份拜登政府落实基建投资的事实清单，公布总额约1000亿美元的各类基建项目，涵盖交通、气候、能源、环境、高速宽带等。3月1日，拜登在国会发表首次国情咨文演讲时强调，将开始修复总长超过6.5万英里的公路和1500座年久失修的桥梁，约占全美“状况不佳”公路总长的38%和“存在结构性缺陷”桥梁的3%。美国一季度GDP回落，关注私人投资拉动的来源问题。2022年一季度美国实际GDP录得-1.4%（前值6.9%），这是2020年2季度以来唯一负增长的季度。其中外贸平衡恶化使增长减少了3.2%（前值-0.46%），四季度异常出彩的补库需求动力不再，录得-0.8%的增长（前值5.32%），消费拉动并未大幅回落，录得1.27%（前值1.76%），体现了仅有的韧性。值得关注的是，美国私人投资本次拉动1.27%（前值0.17%），同时4月PPI中设备投资数值连续大幅上升，我们认为这或与拜登的新能源汽车促进以及基建有关。但在供应端问题无法解决前，固定资产投资数量难以挽救美国经济需求的回落。大宗商品海外宏观总结：全球衰退预期发酵，粮食问题全球关注资料来源：Wind 中信期货研究所 8疫情或限制了美国就业复苏。4月美国非农季调后新增非农就业人口42.8万人（前值43.1万人）；失业率3.6%（前值3.6%，预期3.5%）。新增就业的主要贡献项为服务生产、零售业、休闲和酒店业，贡献力度相比前两月下降。劳动参与率出现下降，3月录得61.6%（前值62.4%），与疫情前63.3%相比差距扩大，这或与4月份美国新冠感染人数反弹有关。美国感染新冠需观察隔离14天，这使得服务业空缺上升。5月日均新增病例已达10万人，而3月已经下降至2.7万人左右。职位空缺率高涨，劳动参与率此时却因疫情回落，同时美国制造业PMI新订单再次回落，显示出美国经济的“滞胀”隐忧渐现。其他国家方面，欧元区依靠服务业支撑经济，但未来仍不容乐观。制造业PMI初值55.3（前值56.5)，创下15个月来的低点；但在整个经济中比重更高的服务业PMI录得57.7，创出8个月的新高，从而使综合PMI54.9，实现复苏，动力主要来自旅游和娱乐等领域的支出出现创纪录的激增。但4月欧元区投资者信心指数继续大幅下降，录得-18（前值-7），同时经济景气指数大幅下降至-43（前值-38.7），显示未来不容乐观。印度或限制小麦出口，南非电力公司债务危机下拉闸限电，能源与粮食问题使商品战略意义凸显。印度作为世界第二大小麦生产国正讨论是否应该限制粮食出口。印度的出口禁运将对本已紧张的世界粮食市场造成又一次严重打击，尤其是因为印度远非唯一正在考虑或已经采取这一步骤的国家，6月底，塞尔维亚和摩尔多瓦也已停止出口这些产品。能源方面，5月11日，南非国家电力公司发表声明表示，随着天气转凉，用电需求量的上升导致该公司无法在本周内向南非所有企业和家庭提供所需用电。对此，南非能源专家克里斯·耶兰表示，频繁的停电已经成为一场席卷南非的全国性危机。大宗商品海外宏观总结：关注海外疫情，欧元区不容乐观 9疫情冲击明显，融资需求受阻。4月疫情对实体经济的影响进一步显现，有效融资孱弱，因此4月社融断崖式走弱，人民币贷款增长明显放缓，同比少增较多。但从货币供应量来看，M1及M2均明显回升，与社融表现明显分化，主要原因是财政资金加速落地，居民及企业部门的存款增加，而居民消费和企业投资受阻。因此当前宽信用的主要矛盾在于实体需求不足，金融机构的流动性是较充裕的。财政收入下滑，支出保持积极。根据财政部预算草案，2022年广义财政
