投资策略定期报告：当前稳增长下复工复产/疫后修复链最新情况与投资机遇

随着上海疫情防控形势的逐步转好，稳增长政策逐步推出和复工复产加速推动，A股从4月26日至今迎来了一波超跌反弹。我们能察觉到随着指数上升和成交量底部回暖，确有“人心思涨”的迹象，大家都期待市场能够出现持续性走强的板块。（如果市场是反转，必然出现持续走强的板块；如果市场没有出现能够持续走强的板块，那么只能是反弹。） 从5月至今，市场表现最强的是复工复产板块，与此前高景气赛道股有较大重叠，例如新能源车、光伏、半导体等。在此前我们与投资者交流的过程中，发现高景气赛道股的暴跌来自几大忧虑：国内防疫防控导致供应链受阻的负面作用>稳增长兑现力度低于预期>成本冲击>行业竞争格局恶化>渗透率和市占率提升困难>产业政策存在调整可能。随着近期疫情可控、稳增长政策和通胀回落，前三大忧虑因素（成本冲击、供应链和复工复产）而缓解，高景气赛道股出现本轮反弹。 从交易逻辑上看316至今的板块轮动，符合我们此前反复强调的“稳增长兑现，高景气转机”运动过程。也就是如果稳增长逐步落地，兑现预期，那么高景气则有望迎来转机，同时，稳增长兑现标志：1、两会和政治局会议（政策）； 2、工业增加值（基本面盈利预期拐点，二季度经济底）；3、房地产股和消费股企稳回升（交易逻辑，3月15日房地产超额行情启动，4月至今消费超额行情启动）。换句话说，如果高景气能够持续走强，那么意味着“稳增长兑现”阶段结束，市场届时有望迎来反转。 从市场整体来看，当前处于低位平衡市，需要等待更明确的右侧信号。我们一直认为国内基本面分子端盈利预期拐点是市场反转的首要核心信号，市场始终期待政策面能出“真招”、“实招”，切实扭转当前国内基本面预期的“好招”。4月社融是否意味着国内分子端预期拐点已经来临？我们认为4月社融数据大概率全年低位，不必过度悲观，未来社融恢复的节奏或将温和。客观而言，当前基本面还处于下行趋势，还未看到相关经济数据改善的信号，仅凭4月社融进行国内分子端盈利预期拐点判定并不充分。 对于当前四大主线“稳增长、高景气、疫后修复、全球通胀”，我们认为“稳增长”依然还是主阵地（阵地战，不宜来回切换）。建议配臵优先顺序：稳增长（基建、地产链、银行）>高景气（数智化、光伏、军工、半导体、风电、新能源车））、疫后修复（社服、物流、医美、食饮等）>全球通胀（煤炭、有色、石化）。 客观而言，当前处于现实向预期靠拢的过程，市场表现围绕政策预期，投资收益与景气度相关性较低，并不是景气投资的适用阶段；但最终会呈现预期向现实靠拢的过程，市场表现会与景气度匹配，景气度投资无论从进攻还是从防御的角度都将回归，回归到景气度和超额收益的正向关系。 风险提示：全球经济下行；全球疫情反复；海外地缘争端。 1.宏观：短期冲击减弱，中期变数犹存 4月社交隔离措施的收紧对经济在供应和需求两个层面均形成了明显冲击，最终带来经济数据的全面下滑，以及金融数据的快速恶化。 从5月的货运和人流数据来看，社交隔离措施对经济的影响在减弱，经济的供需双方面有望出现反弹，这将推动经济在5月的回升。但是考虑到本次病毒的传染性更强，疫情未来能否快速得到管控存在不确定性，本次经济反弹的力度可能将弱于2020年二季度，下半年经济能否大幅回暖仍然取决于疫情变化的情况。 在经济总体偏弱、流动性环境宽松、信用扩张缓慢的背景下，我们倾向于认为债券市场利率系统性上行的风险有限，仍然存在下行空间。 权益市场处于反弹过程中，市场的反转需持续关注信用扩张的进度、海外市场对流动性收紧和经济减速的定价、以及相关行业监管政策的落地情况。 风险提示：经济发展不及预期，疫情发展超预期等。 2.策略：低位平衡市：等待明确右侧信号 随着上海疫情防控形势的逐步转好，稳增长政策逐步推出和复工复产加速推动，A股从4月26日至今迎来了一波超跌反弹。我们能察觉到随着指数上升和成交量底部回暖，确有“人心思涨”的迹象，大家都期待市场能够出现持续性走强的板块。（如果市场是反转，必然出现持续走强的板块；如果市场没有出现能够持续走强的板块，那么只能是反弹。） 从5月至今，市场表现最强的是复工复产板块，与此前高景气赛道股有较大重叠，例如新能源车、光伏、半导体等。在此前我们与投资者交流的过程中，发现高景气赛道股的暴跌来自几大忧虑：国内防疫防控导致供应链受阻的负面作用>稳增长兑现力度低于预期>成本冲击>行业竞争格局恶化>渗透率和市占率提升困难>产业政策存在调整可能。随着近期疫情可控、稳增长政策和通胀回落，前三大忧虑因素（成本冲击、供应链和复工复产）而缓解，高景气赛道股出现本轮反弹。 从交易逻辑上看316至今的板块轮动，符合我们此前反复强调的“稳增长兑现，高景气转机”运动过程。也就是如果稳增长逐步落地，兑现预期，那么高景气则有望迎来转机，同时，稳增长兑现标志：1、两会和政治局会议（政策）；2、工业增加值（基本面盈利预期拐点，二季度经济底）；3、房地产股和消费股企稳回升（交易逻辑，3月15日房地产超额行情启动，4月至今消费超额行情启动）。换句话说，如果高景气能够持续走强，那么意味着“稳增长兑现”阶段结束，市场届时有望迎来反转。 从市场整体来看，当前处于低位平衡市，需要等待更明确的右侧信号。我们一直认为国内基本面分子端盈利预期拐点是市场反转的首要核心信号，市场始终期待政策面能出“真招”、“实招”，切实扭转当前国内基本面预期的“好招”。4月社融是否意味着国内分子端预期拐点已经来临？我们认为4月社融数据大概率全年低位，不必过度悲观，未来社融恢复的节奏或将温和。客观而言，当前基本面还处于下行趋势，还未看到相关经济数据改善的信号，仅凭4月社融进行国内分子端盈利预期拐点判定并不充分。 对于当前四大主线“稳增长、高景气、疫后修复、全球通胀”，我们认为“稳增长”依然还是主阵地（阵地战，不宜来回切换）。建议配臵优先顺序：稳增长（基建、地产链、银行）>高景气（数智化、光伏、军工、半导体、风电、新能源车））、疫后修复（社服、物流、医美、食饮等）>全球通胀（煤炭、有色、石化） 1、稳增长领域：在与机构交流的过程中，发现对于区域性银行的认可共识>基建链>房地产链条；房地产（链）再次明显超额需要基本面大幅持续回升的验证，目前市场对此争议较大。 我们认为北向资金大幅流入房地产可以作为第二波明显超额的重要信号。 2、疫后修复领域：在与机构交流的过程中，有两大规律：其一是有疫情必有疫后修复行情； 其二是有疫后修复行情必有食饮和社服 3、高景气领域：在与机构交流的过程中，军工共识度最高，其次光伏和风电，最后是半导体和新能源车。新能源车中锂共识度强。 4、全球通胀领域：对于通胀，在于投资者的交流过程中，发现注意力开始放在PPI-CPI传导，也就是必需消费品CPI链条，我们认为这条规律虽会迟到，但是不会缺席。 客观而言，当前处于现实向预期靠拢的过程，市场表现围绕政策预期，投资收益与景气度相关性较低，并不是景气投资的适用阶段；但最终会呈现预期向现实靠拢的过程，市场表现会与景气度匹配，景气度投资无论从进攻还是从防御的角度都将回归，回归到景气度和超额收益的正向关系。 风险提示：全球经济下行；全球疫情反复；海外地缘争端。 3.家电：大厨电、厨房小家电、清洁小家电企业受益 复工复产，在家电行业，直接受益的是生产基地在防控区域的企业，主要包括大厨电、厨房小家电、清洁小家电企业；间接受益的是电商占比高的企业。 伴随复工复产，各地生活秩序将逐步回归正常。参考2020年的经验，前期被推迟的家电消费需求，不会消失，将会找补回来。 与此同时，家电行业的运行环境也在好转： 1）政策推动县城城镇化建设，各地地产政策有望边际回暖，陆续推出的消费券，都将提振家电需求。 2）家电龙头顺利提价，毛利率率先恢复；而原材料价格出现回落，如果下行趋势形成，则家电将有行业性的利润修复。 3）人民币贬值带来三重利好：收入损益，汇兑损益，长期国际竞争力。 优先推荐受益于高端消费加速升级、有提价能力的海尔智家、美的集团；受益于人民币贬值的新宝股份，关注奋达科技；基本面改善有望迎来逆境反转的海容冷链、创维数字；多家厨电企业直接受益于复工复产+地产政策边际放松，值得关注的标的包括老板电器、浙江美大等。 风险提示：原材料价格大幅上行；地产政策推进不及预期。 4.汽车：对于整车、零部件看好 我们对汽车板块是非常乐观的： 首先，今年一季度乘用车销量是9%的增长，这一销量是在去年高基数的基础上取得的，而且，3月上旬开始，长春、上海等地陆续出现疫情，停工停产影响了一部分产销量水平，另外，一季度部分车企依然存在显著的缺芯问题，因此，若不存在疫情、缺芯等因素的话，汽车销量会更好。 其次，根据来自汽车之家的高频需求数据，我们观察到，虽然受到疫情的影响，但是今年4、5月份的汽车询价需求同比依然维持稳定或增长。由此可见，汽车的潜在需求并不差。 最后，Q2和Q3的汽车销量会怎么样？我们认为，一方面，对比2020年下半年，疫情结束后，汽车需求有望显著恢复，另一方面，2021年Q2、Q3因为行业缺芯，汽车销量基数较低，因为，在疫情地区完全复工复产后，汽车的销量有望出现显著改善，同比有望逐步实现正增长。 对于新能源汽车板块，2022年是重磅新车型大量上市的一年，例如：比亚迪海豹、长安C385、零跑C01、欧拉芭蕾猫等，这些重磅车型的上市有望给行业总销量带来显著增量。我们预计2022年我国新能源乘用车销量有望达到550-600万辆。总体表现依然较好。 我们对于整车、零部件板块均较为看好。整车板块的逻辑是：自主品牌整车正出现三大变化：份额提升、结构升级、盈利向上。零部件的逻辑是：通过整车的格局变化，零部件有望在各个细分领域实现突破，通过自主品牌整车企业的配套，逐步成长为细分行业的全球领先者。 标的方面，整车重点推荐：比亚迪、长城汽车、广汽集团。零部件推荐：方正电机、英搏尔、明新旭腾、星宇股份，关注巨一科技等。 风险提示：新能源车补贴大幅退坡；原材料价格大幅上行等。 5.传媒：关注疫情后电影市场行情修复 传媒互联网板块的修复逻辑，主要是电影院线细分，受疫情业绩波动非常明显，尤其是2020年，到2021年业绩有一定的恢复；2022年第一季度末、第二季度，全国各地疫情的反复，五一档表现一般，大片选择档期更加谨慎。龙头的市占率提升及爆款内容的逻辑，关注中国电影、万达电影。 中国电影：后续内容储备丰富，大力参投或发行重要国产片以把握重要档期。1）中国电影业务覆盖电影全产业链，从发行到放映业务再到内容制作，是绝对的院线龙头；2）公司拥有稀缺的海外电影发行牌照；3）这两年公司的在内容投入上有一些战略变化，大力参投或发行重要国产片把握重要档期，2022年参与出品的电影《长津湖之水门桥》《奇迹笨小孩》分别获得票房冠军与季军，后续待上映或制作中的项目包括《独行月球》《暗恋橘生淮南》《流浪地球2》《中国乒乓》《外太空的莫扎特》等。 万达电影：业绩受疫情反复影响，院线市占率稳步提升。1）公司业绩恢复程度优于行业平均，院线市占率稳步提升；2）公司积极应对，一方面借助多渠道多业务积极创收，另一方面积极争取疫情期间影院租金费用减免与财税等政策支持，降本增效。若电影大盘能恢复到18/19年的水平，公司的利润率将会有明显的提高。 院线公司的业绩第二季度受疫情预计会都有一定程度的影响，疫情过后关注档期上映节奏。 风险提示：疫情反复影响观影人次、内容监管政策趋严、项目制作进展及上映进度不及预期。 6.商社：酒店及餐饮有望受益 国家统计局发布4月社零数据：社零总额同比下降11.1%。 1.限额以上同比下降大于整体，达-14.0%。这个和过去我们所看到的龙头在疫情下韧性更强不同，疫情管控对消费场景抑制明显，尤其在大城市被疫情管控后对于部分供应链及消费者集中在大城市的企业影响更大。 2.实物商品网上零售额，单月首次转负，主要是受物流影响。预计后续将边际改善，尤其6月各平台618活动已经开启预热，物流恢复后回暖可期。 3.餐饮收入-22.7%。线下消费场景