深度报告：养猪专业化老牌企业，食品业务持续发力

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年05月08日买入天邦股份（002124.SZ）养猪专业化老牌企业，食品业务持续发力核心观点公司研究·深度报告农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞联系人：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002基础数据投资评级买入(维持)合理估值8.80-9.30元收盘价6.53元总市值/流通市值12009/10043百万元52周最高价/最低价14.19/5.35元近3个月日均成交额623.97百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天邦股份（002124.SZ）-2021年报及2022一季报点评：养猪迈向专业化，周期底部稳步扩张》——2022-04-29公司简介：生猪养殖专业化老牌企业，生猪+肉制品加工全产业链协同发展。公司发家于特种水产饲料，近年来重点发展生猪养殖业务，努力成为“饲料、养殖、食品”一体发展的的动物源食品企业。近年来公司生猪业务飞速发展，已成为支柱板块，2021年公司生猪养殖、食品加工、饲料产品、工程环保的营业收入占比分别为60.44%、25.28%、13.64%、0.23%，已形成以生猪养殖为核心，饲料、猪肉制品加工协同发展的全产业链布局。2021年公司出栏生猪428万头，出栏规模在国内全行业位列第9位。行业分析：猪周期反转在即，猪肉全链规模化是大势所趋。对于生猪行业，我们预判2022年底到2023年上半年启动产能反转，新一轮的猪周期更类似于“2008-2011年猪周期”，都是疫情后的首轮市场化猪周期，因此本轮新周期时间跨度可能略短，而不是被拉长；2022年更类似于2010年，周期虽未反转，但反转在即。对于肉制品行业，短期，2022年猪价处于底部位置，有望直接带动肉制品盈利修复，长期，养殖规模化及餐饮连锁化对屠宰企业的产品供应稳定性及产品质量提出更高要求，中小规模屠宰企业的生存空间或将持续恶化，头部优质的屠宰及肉制品加工企业市占率有望加速提升。公司看点：生猪主业稳健扩张，食品加工快速发展。生猪业务上，公司的育种、资金、运营优势显著，目前改造猪场、产能利用率提升等降本增效举措稳步推进，其目标于2022年底全成本达到16元/公斤，边际改善空间显著；同时，为了更加聚焦于以生鲜猪肉及肉制品为主体的产业链的搭建和完善，公司于2021年出售了疫苗和水产饲料子公司全部股权及猪料子公司部分股权，截止2022年1月底公司已收到相关股权转让款17.2亿元，进一步夯实了公司在周期底部的资金实力，公司预计2022年争取实现500万头出栏，出栏有望继续维持稳定增长。食品加工业务上，公司盈利或将受益于屠宰产能上量明显改善，2021年底阜阳“年屠宰500万头屠宰及肉品深加工项目”一期工程基本完成建设，并于2022年1月试投产运营，先进的自有屠宰产能为公司食品业务奠定了良好的发展基础。此外，公司全产业链的经营优势明显，食品业务有望同上游养殖业务达成良好的协同效应，同时公司持续优化渠道，发展多元化销售网络，看好其品牌猪肉业务发展。盈利预测与估值：预计2022-24年归母净利润-22/13/31亿元（+50%/157%/146%），EPS分别为5.9/8.8/10.6元。通过多角度估值，预计公司合理估值8.8-9.3元，相对目前股价有30%-40%溢价，维持买入评级。风险提示：恶劣天气带来的不确定性风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)10,76410,50712,63717,12922,785(+/-%)79.2%-2.4%20.3%35.5%33.0%净利润(百万元)3245-4462-221812593091(+/-%)3132.0%-237.5%50.3%156.7%145.6%每股收益（元）2.47-2.43-1.210.681.68EBITMargin32.9%-31.7%-18.7%4.7%15.5%净资产收益率（ROE）37.0%-129.2%-179.6%57.8%83.0%市盈率（PE）2.6-2.7-5.49.53.9EV/EBITDA3.6-11.8-20.617.97.5市净率（PB）0.983.489.735.513.22资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况：生猪养殖老牌企业，全产业链协同发展......................................................................5公司简介及历史沿革：迈向养猪专业化，聚焦猪肉产业链..........................................................................5公司治理：拥抱二次创业文化，未来发展看好..............................................................................................6经营情况：生猪业务占比稳步提升，2021年净利受猪价低迷影响承压.....................................................7行业概况：猪周期蓄势反转，猪肉产业链一体化加速..................................................................9生猪行业：猪周期反转在即，把握2022年最好布局阶段............................................................................9肉制品行业：养殖规模化加餐饮连锁化，行业集中度将不断提升............................................................12公司看点：生猪主业稳健扩张，食品加工快速发展....................................................................15生猪：育种、资金、运营等优势奠定养殖规模快速扩张基础....................................................................15食品：全产业链优势明显，销售渠道持续优化............................................................................................15盈利预测............................................................................................................................................18假设前提.............................................................................................................................................................18未来3年业绩预测............................................................................................................................................19盈利预测的敏感性分析....................................................................................................................................20估值与投资建议................................................................................................................................21绝对估值：8.8-9.3元.....................................................................................................................................21相对估值：8.8-9.2元.....................................................................................................................................22投资建议.............................................................................................................................................................23风险提示............................................................................................................................................24附表：财务预测与估值....................................................................................................................25免责声明............................................................................................................................................26 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：公司是生猪育种、饲料、养殖、屠宰、工程环保的农牧综合体..............................................................5图2：天邦股份发展历程...........................................................................................................................................6图3：公司股东结构图（截止2022年一季报）.....................................................................................................6图4：2003至2021年公司营业收入持续壮大................................................................