2018年11月宏观数据点评：投资企稳续升，经济内生动力增强

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 投资企稳续升，生产消费放缓 11月工业增加值同比增长5.4%，下降0.5个百分点，工业生产有所放缓。三大产业仅有公共事业有所回升，采矿业与制造业均小幅下降。分行业看，汽车生产降幅明显。2018年1-11月份，固定资产投资同比增长5.9%，回升0.2个百分点。本月制造业投资以及基建投资共同发力带动了投资增速的继续回升。民间投资持续高于全部投资，维持高速增长。房地产投资持平上月，全年高位运行。在新开工的支撑下，房地产投资维持平稳。11月份消费同比增长8.1%，下滑0.5个百分点，即使有11月的电商大促也未能提振消费。通讯器材以及汽车消费大幅下降成为主要的拖累项。整体来看，11月投资续升，生产消费放缓。经济虽有压力，但经济第一增长动力投资已有回升迹象。 市场走稳趋势巩固 经济“底部徘徊”的市场共识并没有变化。从经济逻辑上看，在中国经济转型时期，紧货币并不构成中国股市制约因素；货币边际放松后资本市场仍然偏弱的格局印证了这一点；资本市场何时走好主要取决于经济回升预期确立时间。货币边际放松直接带来了货币市场的宽松，货币利率下降，金融投资机会成本下降。伴随各金融机构纷纷响应中央号召，成立纾困基金，中性货币政策、微观主体活力和资本市场功能的三角形支撑框架将得到直接巩固，这实际上是金融支持经济的具体落实和实践行为。在中性货币基调下，当前中国经济的运行质量正在改善，主要体现为经济平稳中物价下行、杠杆回落、结构升级和产能调整，都在有序调整中。在货币边际放松、及经济回升动力逐渐明朗情况下，资本市场将延续底部运行、缓慢回升态势，资本市场的渐次回暖也将有助于三角形支撑框架的巩固。 经济内生动力增强 经济运行看似低迷中实则内生增长动力正在兴起中：表示当期经济运行的消费和工业增速虽然表现不佳，但作为经济第一增长动力的投资延续了上行态势，制造业投资以及民间投资均保持高增长。我们一直以来就指出，2018年投资增速的下降是PPP政策规范带来的基建投资暂时失速结果，3季末后PPP政策整理结束，基建投资重新进入正轨，未来投资将缓慢回升，从而带动经济上行。表示当期经济运行的消费和工业增速偏弱，实际上是前期增长动力——投资下降的结果，是前期经济增速下行的滞后反应，预计已经或即将进入回升拐点。在中国经济转型时期，经济底部徘徊将会延续较长时间，2012年以来中国经济就进入了这一底部徘徊阶段。只要政策保持定力，中国经济可持续发展的前景可期。我们始终认为2018-2019年将是中国经济走出底部徘徊阶段的起始之年。 日期：2018年12月17日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 投资企稳续升 经济内生动力增强 ——2018年11月宏观数据点评 证券研究报告/宏观研究/数据点评 宏观数据点评 2 2018年12月17日 事件：11月实体经济数据公布 1.工业生产放缓 2018年11月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.4%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率），增速比10月份回落0.5个百分点；环比增长0.36%。1-11月份，规模以上工业增加值同比增长6.3%，增速较1-10月份回落0.1个百分点。 2.固定资产投资回升延续 2018年1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）609267亿元，同比增长5.9%，增速比1-10月份回升0.2个百分点。从环比速度看，11月份固定资产投资（不含农户）增长0.46%。其中，民间固定资产投资378432亿元，同比增长8.7%。 3.消费继续下滑 2018年11月份，社会消费品零售总额35260亿元，同比名义增长8.1%（扣除价格因素实际增长5.8%，以下除特殊说明外均为名义增长）。其中，限额以上单位消费品零售额13679亿元，增长2.1%。 数据来源：路透、上海证券研究所 事件解析：数据特征和变动原因 1.公共事业回升，采矿业制造业下降 11月工业增加值同比增长5.4%，较上月下降0.5个百分点，工业生产有所放缓。11月份，采矿业增加值同比增长2.3%，增速较10月份回落1.5个百分点；制造业增长5.6%，回落0.5个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长9.8%，加快3.0个百分点。三大产业仅有公共事业有所回升，采矿业与制造业均小幅下降。从产量来看，原煤、焦炭、原油产量的下降导致采矿业生产加快放缓。发电量增速下降，但天然气产量却有所回升导致了公共事业生产加快。制造业增速小幅下滑，水泥、汽车产量下降较多。 上海证券 实际值 上月值 去年同期 工业增加值（当月） 6.5 5.4 5.9 6.1 固定资产投资（不含农户） 6.1 5.9 5.7 7.2 社会消费品零售（当月） 9.0 8.1 8.6 10.2 宏观数据点评 3 2018年12月17日 2.上下游格局分化 分行业看，11月份，41个大类行业中有38个行业增加值保持同比增长。其中，农副食品加工业增长2.2%，纺织业增长1.5%，化学原料和化学制品制造业增长1.9%，非金属矿物制品业增长6.9%，黑色金属冶炼和压延加工业增长10.4%，有色金属冶炼和压延加工业增长12.8%，通用设备制造业增长6.7%，专用设备制造业增长12.4%，汽车制造业下降3.2%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长12.7%，电气机械和器材制造业增长9.0%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长12.3%，电力、热力生产和供应业增长9.0%。与上月相比，食品、专用设备、其他运输设备、有色金属和黑色金属冶炼增速上升，医药、电子设备、通用设备、汽车有所下降，其中汽车生产降幅明显。整体来看，制造业生产仍然维持了上下游分化的格局。 图1：三大行业工业增加值增速（同比，%） 数据来源：wind，上海证券研究所 (6)(4)(2)024681012142014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/11采矿业 制造业 电力燃气水 宏观数据点评 4 2018年12月17日 3. 制造业、基建发力投资继续回升 2018年1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）609267亿元，同比增长5.9%，增速比1-10月份回升0.2个百分点。从环比速度看，11月份固定资产投资（不含农户）增长0.46%。其中，民间固定资产投资378432亿元，同比增长8.7%。 分产业看，第一产业投资21285亿元，同比增长12.2%，增速比1-10月份回落1.2个百分点；第二产业投资227817亿元，增长6.2%，增速提高0.4个百分点；第三产业投资360165亿元，增长5.6%，增速提高0.2个百分点。第二产业中，工业投资同比增长6.4%，增速比1-10月份提高0.4个百分点；其中，采矿业投资增长8.6%，增速回落0.8个百分点；制造业投资增长9.5%，增速提高0.4个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资下降8.8%，降幅收窄0.8个百分点。第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长3.7%，增速与1-10月份持平。其中，水利管理业投资下降4.4%，降幅扩大0.3个百分点；公共设施管理业投资增长1.4%，增速提高0.1个百分点；道路运输业投资增长8.5%，增速回落1.6个百分点；铁路运输业投资下降4.5%，降幅收窄2.5个百分点。 本月制造业投资以及基建投资共同发力带动了投资增速的继续回升。制造业投资增速上涨延续，其中化学原料和化学制品制造业、通用设备制造业、电气机械制造业等行业是拉动制造业投资增长的主要因素。而本月基建投资持平上月。今年以来PPP清库以及去杠杆下地方融资平台遭遇进一步限制严重拖累基建发力。国务院常务会议以及政治局会议上要求财政政策要更加积极，加大基础设施领域补短板的力度，图2：主要行业工业增加值增速（同比，%） 数据来源：wind，上海证券研究所 (6)(4)(2)02468101214162018-102018-11 宏观数据点评 5 2018年12月17日 相关支持政策频出，专项债发行加快，基建资金将陆续到位，政策效果正逐步显现。从区域来看，东中西部均有提升，西部地区投资增速明显加快。另外民间固定资产投资8.7%，增速回落0.1个百分点，持续高于全部投资，维持高速增长。民间投资在2018年已显现了回升的态势，表明经济增长的内在动力正在积聚，经济底部状态已经确立。 4. 房地产投资平稳运行，销售持续回落 2018年1-11月份，全国房地产开发投资110083亿元，同比增长9.7%，增速与1-10月份持平。其中，住宅投资78027亿元，增长13.6%，增速回落0.1个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为70.9%。1-11月份，房地产开发企业房屋施工面积804886万平方米，同比增长4.7%，增速比1-10月份提高0.4个百分点。其中，住宅施工面积557173万平方米，增长5.7%。房屋新开工面积188895万平方米，增长16.8%，增速提高0.5个百分点。其中，住宅新开工面积138536万平方米，增长19.3%。房屋竣工面积66856万平方米，下降12.3%，降幅收窄0.2个百分点。其中，住宅竣工面积47178万平方米，下降12.7%。1-11月份，房地产开发企业土地购置面积25326万平方米，同比增长14.3%，增速比1-10月份回落1个百分点；土地成交价款13746亿元，增长20.2%，增速回落0.4个百分点。 1-11月份，商品房销售面积148604万平方米，同比增长1.4%，增速比1-10月份回落0.8个百分点。其中，住宅销售面积增长2.1%，办公楼销售面积下降11.1%，商业营业用房销售面积下降5.1%。商品房销售额129508亿元，增长12.1%，增速回落0.4个百分点。其中，住宅销售额增长14.8%，办公楼销售额下降6.4%，商业营业用房销售额下降0.2%。 图3：固定投资完成额增速（累计同比，%） 数据来源：wind，上海证券研究所 0510152025302016/032016/042016/052016/062016/072016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/11第一产业 第二产业 第三产业 宏观数据点评 6 2018年12月17日 房地产投资持平上月，全年高位运行。新开工面积继续增加，土地购置面积下降，房企拿地热情减退。房地产销售方面，本月销售进一步下滑，销售低迷，调控难松销售承压。在房企融资约束持续加强的背景下，到位资金中贷款下滑，表外融资仍在萎缩，定金及预售款的大幅增长显得独树一帜。这也表明了房企存在着强烈的加速推盘回款意愿，以此提高周转率，进而新开工维持高增。在新开工的支撑下，今年房地产投资整体仍有望维持平稳。 5. 消费疲态未改，汽车、通讯器材大降成拖累 2018年11月份，社会消费品零售总额35260亿元，同比名义增长8.1%（扣除价格因素实际增长5.8%，以下除特殊说明外均为名义增长）。其中，限额以上单位消费品零售额13679亿元，增长2.1%。2018年1-11月份，社会消费品零售总额345093亿元，同比增长9.1%。其中，限额以上单位消费品零售额130830亿元，增长6.1%