电子行业2021年报及2022Q1季报总结：不畏浮云，寻找穿越周期的力量

板块分析：业绩开启分化，关注库存水位 22年Q1电子板块业绩期落下帷幕。板块总营收达5,727亿元，YoY18.21%，QoQ-17.38%。板块归母净利为385.50亿元，YoY-5.50%，QoQ 2.21%。综合来看，电子细分板块业绩分化明显：功率半导、设备材料等赛道表现较为亮眼；芯片设计板块增速有所放缓；至于消费电子、LED、面板等则有较大同比降幅。 除业绩表现外，我们认为库存水位同样值得关注，1Q22电子板块库存周天数为91.61天，仅低于1Q20的95.66天。由于今年Q2同样有疫情扰动，所以板块库存压力或将进一步抬升，后续需重点关注库存化去节奏。 行业分析：不畏浮云，寻找穿越周期的力量 芯片设计：同比增长持续，但受疫情影响及终端市场需求扰动，部分公司的业绩环比有所减弱。其中逻辑芯片公司表现分化最为明显，工控需求、特种芯片以及海外市场占比高的公司业绩上佳，如晶晨股份、兆易创新、中颖电子、紫光国微、复旦微电等，其他主攻消费市场的公司业绩有明显放缓。模拟芯片公司则展示了强有力的韧性，高成长性足以穿越周期，各龙头企业均拿出了亮眼的业绩表现。建议关注圣邦股份、思瑞浦、艾为电子、纳芯微、芯朋微等。 功率器件：功率是新能源成长赛道的“最优解”，当下汽车、光伏需求正旺，高压MOS、IGBT等持续紧缺。诸多龙头公司亦不断推动产品结构向IGBT高端化升级，下游应用向新能源汽车、光伏快速切换。建议关注：时代电气、士兰微、扬杰科技、斯达半导、闻泰科技、新洁能等。 设备材料：短期需求波动并未影响晶圆厂扩产节奏，我们坚定看好国内晶圆厂扩产带来的半导体设备材料需求提升和国产替代机遇，建议关注前道设备龙头北方华创、中微公司、拓荆科技-U、芯源微、万业企业、盛美上海、至纯科技。零部件龙头江丰电子等公司。以及强壁垒、高成长的优质半导体材料公司，如沪硅产业、立昂微、彤程新材、江化微、华特气体、安集科技、鼎龙股份等。 电子硬件：消费电子方面，我们认为当前市场对手机需求稍显悲观，展望未来随着手机需求底部复苏，AR/VR新产品放量，消费电子公司盈利能力有望逐渐恢复。建议关注消费电子龙头立讯精密、歌尔股份。汽车电子方面，板块营收维持高速增长态势，不过受疫情及传统业务影响，部分公司利润表现并不理想。未来随着国内疫情逐渐好转，汽车自动驾驶功能升级，车载摄像头、激光雷达等陆续上车，板块成长路径清晰。 建议优选高端车型产业链及车载业务占比较高公司，建议关注瑞可达、永新光学、联创电子、炬光科技、长光华芯。 投资建议：年初以来，疫情扰动叠加手机需求疲软，但诸多龙头公司依旧逆市高速成长，无论是模拟芯片的稳健需求，功率半导的汽车驱动，设备材料的国产替代，激光雷达的星辰大海，抑或是AR/VR的浪潮汹涌，总有优秀的公司在勤勉耕耘，变化中把握成长赛道，找寻穿越周期的力量。这也是我们对电子板块坚定信心的来源。 风险提示：宏观经济不景气；中美贸易冲突；下游需求不及预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 一、板块综述：业绩开启分化，关注库存水位 截至2022年4月30日，A股电子行业上市公司2022年一季报均已披露完毕（除AH股上市的中芯国际将于5月12日正式发布一季报）。我们以电子（中信）为初始样本，通过删减、新增等共选取了380只电子行业股票作为我们分析一季报的基础样本。选取标准如下： 1）剔除*ST盈方、ST德豪、ST同洲等9家业绩异常标的，以及深华发B、深纺织B、东旭B、京东方B等4支B股上市公司以免重复计算。 2）新增全志科技、乐鑫科技、闻泰科技、万业企业、至纯科技、精测电子、信维通信、春秋电子、四方光电、双星新材等共28只电子标的。 具体到数据分析，基于审慎原则，凡涉及同比增速，均会剔除新股上市影响。 1、营收分析：板块增速持续，功率设备高景气凸显 2022年第一季度，电子行业A股上市公司总营收为5,727亿元，剔除2022年新股上市影响后，同比增速为18.21%，环比降幅为17.38%。2021年全年电子行业A股上市公司总营收为23,483亿元，剔除新股上市影响后，同比2020全年增速为33.60%。 图1：电子板块1Q18-1Q22营业收入（单位：亿元）及同比增速 分板块来看，2021年半导体全线高速增长，芯片设计、功率器件、设备材料的营收增速均高达40%以上。过去一年内，缺芯是半导体行业的主旋律。供需错配带来的价格弹性有助产业链公司业绩释放，增厚利润。同时更为重要的是，在本轮缺芯大潮下，众多欧美半导体龙头选择了优先支持本国厂商，倒逼国内公司转向本土供应商。众多中国半导体企业在不同产品和领域出现零的突破，国产全面突围已是无可争议的趋势。 进入2022年一季度，电子下游需求开始分化：手机市场持续疲软，PC销量也由顶部回落，但汽车电子、光伏新能源、工控市场的需求依旧旺盛。我们认为半导体结构性紧张仍将持续，要把握住下游市场高景气度的细分板块及标的。 反应到业绩表现上来看，功率器件作为新能源半导体的“最优解”，一季度营收同比增长依旧维持在30%以上，且在淡季+疫情影响的背景下，环比仍有增长，独树一帜。就机构持仓来看，功率器件亦于今年Q1获得机构的逆市加仓。此外半导体设备虽受季节性因素影响，营收环比下降，但同比保持了39.04%的高速增长，引领电子各细分板块。 表1：电子细分板块2021及1Q22营收情况（亿元） 2、净利润分析：业绩有所减弱，功率半导依旧强势 归母净利润方面，2022年第一季度，电子行业A股上市公司实现归母净利润合计为385.50亿元，剔除2022年新股上市影响后，同比降低5.50%，环比则有2.21%的小幅改善，主要系部分板块去年Q4计提了较多减值，拉低了基数。 2021年全年，电子行业A股上市公司合计归母净利润为1934.33亿元，剔除新股上市影响后，同比2020年全年增速为66.16%。 图2：电子板块1Q18-1Q22归母净利润（单位：亿元）及同比增速 分板块来看，2021年除了材料板块受限于上游原材料涨价，其他半导体板块全线高速增长，凸显高景气度。此外面板及LED板块在21年也有不俗表现。 进入2022年一季度，受疫情影响加之消费电子需求不振，各细分行业明显分化，诸多板块出现同比下降。不过前文重点提到的功率板块依旧强势，净利润同比高增达53.05%，环比有所下降，是因为龙头士兰微去年Q4有大额投资收益拉高了基数，还原后，功率器件板块净利润环比转增7.42%。 同时，半导体材料一季度净利润亦有大幅同比环比增长，板块公司认证突破加速，成本优化毛利率持续改善，对业绩带动明显。此外雅克科技去年Q4有大额计提也拉低了基数。半导体设备板块则表现不佳，归母净利润同比环比均有下滑，但并非经营性因素。其中同比下滑，主因万业企业房地产传统业务转型，影响了1.71亿的同比净利；而环比下滑，主因中微公司去年Q4有大额投资收益，影响了3.53亿的环比业绩表现。 表2：电子细分板块2021及1Q22归母净利润情况（亿元） 3、库存分析：库存水位快速拉升，关注化去节奏 库存方面，2022年第一季度，电子行业A股上市公司整体库存水平达到4620.73亿元，剔除2022年新股上市影响后，同比增速为38.48%，环比亦有10.19%的增长。对比营收的同比环比增速（18.21%，-17.38%），凸显板块库存水位正在快速拉升。 就周转天数来看，1Q22的板块库存周天数为91.61天，仅低于1Q20的95.66天。由于今年Q2同样有疫情扰动，所以板块库存压力或将进一步抬升，后续需重点关注库存消化节奏，及研判板块高库存水位对上游业绩释放的影响。 图3：电子板块1Q18-1Q22库存（单位：亿元）及周转天数 4、研发分析：持续高投入，半导体研发费用率位前列 2022年第一季度，电子行业A股上市公司合计研发费用为339.16亿元，剔除2021年新股上市影响后，同比增速为23.77%，但环比下降了13.57%。2021年全年，电子行业A股上市公司合计研发费用为1327.75亿元，剔除新股上市影响后，同比2020年全年增速为30.21%。 图4：电子板块3Q18-1Q22研发费用（单位：亿元）及同比增速 具体来看，传统制造业白马京东方、海康威视、TCL、立讯精密、歌尔股份等仍然是电子板块研发投入的主力军，2021年电子板块A股上市公司中研发费用排名前10的公司合计研发费用达到496.81亿元，占到整个电子板块研发费用的37%左右。但从研发费用率来看，半导体公司的研发费用率明显高于传统电子制造业和零部件厂商。 表3：2021年电子公司研发费用/研发费用率（单位：亿元）前10家 二、行业分析：不畏浮云，寻找穿越周期的力量 具体到电子的各细分板块分析，我们并未采用中信分类。而是自行梳理，择优选取了230家上市公司，并将其分为11大板块，包括：芯片设计；功率器件；封装测试；半导体设备；半导体材料；消费电子；汽车电子；面板；LED；被动元件； PCB。 下文中，我们将逐板块分析其业绩表现，景气度趋势，并探讨投资逻辑。 1、芯片设计：逻辑赛道制胜，模拟穿越周期 2021年营收和利润创新高，盈利能力显著提升。2020年下半年以来，全球半导体行业景气度持续高涨，缺货涨价成为半导体行业主旋律，受益于此，半导体设计板块2021年实现收入规模和盈利水平双升。2021年全年来看，芯片设计板块A股上市公司实现营收合计1212.08亿元，同比增速为48.05%；归母净利润合计247.61亿元，同比增速为124.84%。而受益于2021年行业高景气度带来的毛利率提升和规模效应带来的费用率改善，2021年芯片设计板块归母净利率达到20.43%，同比2020年的13.45%提升了6.98个百分点。 1Q22来看，在面临2021年高基数，1Q22下游消费端需求疲软以及外部疫情扰动等因素影响下，A股芯片设计板块整体收入和利润1Q22环比出现一定幅度下滑。1Q22，芯片设计板块A股上市公司营收合计为300.09亿元，剔除新股上市影响后，同比增长15.40%，环比下滑8.72%；归母净利润合计为53.21亿元，剔除新股上市影响后，同比增长23.08%，环比下滑19.05%。 图5：1Q18-1Q22芯片设计公司营收（亿元） 图6：1Q18-1Q22芯片设计公司归母净利（亿元） 利润率方面，芯片设计公司毛利率、净利率水平均稳步攀升，毛利率自2018年Q4历史低位的37.37%逐步提升至2021年Q3历史高位的45.82%，净利率亦自2021年Q1的18.02%提升至2021年Q3历史高位的25.23%。21Q4以来，受部分细分赛道景气度下滑、上游晶圆代工涨价等因素影响，利润率水平有所下滑，但毛利率整体仍然维持在历史高位水平，21Q4和1Q22分别为44.9%和43.04%。净利率方面，由于还受到年末奖金计提、部分公司22年股权激励费用计提较多等因素影响，侵蚀近2个季度净利率表现，21Q4和1Q22净利率分别为21.77%和18.51%。 研发投入方面，芯片设计公司作为人才和技术高度密集的产业，一直保持高强度研发投入。2022年Q1，芯片设计板块A股上市公司研发费用合计为46.5亿元，同比增长31.33%，研发费用率为15.32%，维持在较高水平，远高于电子板块整体的研发费用率水平。 整体而言，我们认为虽然部分受益于涨价助推的芯片设计公司，2022年毛利率呈现一定压力，但多数厂商通过此轮景气周期完成了资本人才扩张和技术产品升级，进一步增强了公司核心竞争力。后期随着公司人才效应逐渐显现、产品结构持续优化，盈利水平有望保持稳步提升。 图7：1Q18-1Q22芯片设计公司利润率情况 图8：1Q18-1Q22芯片设计公司研发费用（亿元） 存货方面，2022年Q1，芯片设计板块A股上市公司合计库存水位来到405.92亿元，剔除新股上市公司影响后，同比增速达到89.02%，环比增长16.77%；库存周转天数达到214.98天，环比增加