风光板块21年及22Q1业绩总结：风光无两，强者恒强

光伏：上坡加油，高景气依旧。2021年，光伏板块核心标的实现营收4975.33亿元，同比增长46.53%；实现归母净利润465.20亿元，同比增长35.00%。综合毛利率20.94%，同比下降0.41pct。但由于硅料价格高位运行，成本压力下产业链的盈利在一定程度上受到冲击，利润增速略有放缓。22Q1板块营收1634.43亿元，同比增长80.93%，环比增长5.74%；归母净利润189.37亿元，同比增长132.72%，环比增长78.95%；综合毛利率21.51%，同比增长0.38pct，环比增长2.21pct。一季度国内户用市场维持高景气，同时欧洲市场需求旺盛，巴西、印度等新兴国家快速起量，行业一季度淡季不淡。 光伏各环节盈利分化明显。受益于行业高景气，主材中硅料、硅片、电池和组件等营收维持高增长，但环节盈利出现分化。2021年，主材中硅料及硅片归母净利润分别增长1 99.5%、213.0%，而电池及组件归母净利润受上游成本挤压，增速分别为-184.4%、12. 3%。辅材中胶膜、背板、玻璃和热场等归母净利润增速较高，主要系终端需求向好，头部企业快速扩张带动。而支架、逆变器等环节表现较差，主要受原材料、供应链、运费等多因素影响，业绩短期承压。 风电：收入和业绩继续上扬。1）收入端：在陆风抢装退坡海风抢装接力背景下，2021年风电行业实现收入2497.36亿元，同比增长10.27%。22Q1虽然受到抢装退坡叠加疫情影响，收入仍同比增长15.01%。2）毛利率：2021年风电行业综合毛利率21.96%，同比上升0.04pct，主要受上半年风机高价订单影响。22Q1毛利率21.57%，同比下降3.03pct，环比上升2.67pct。3）净利润：2021年风电行业实现归母净利润229.72亿元，同比增长26.65%。22Q1实现业绩58.31亿元，同比增长12.87%。 风电细分环节分化较大。1）收入端：2021年，海缆/轴承/桩基/塔筒等环节同比增速高于行业平均。22Q1轴承/主机/海缆等环节增幅明显。2）毛利率：从主机环节看，上半年高价订单使得主机21年毛利率同比上升1.59pct。从零部件环节看，受风机投标价格下滑以及原材料价格持续上涨影响，零部件21年毛利率下滑1.98pct。3）净利润：20 21年桩基/叶片/主机/海缆/轴承业绩增速较快。 投资建议：风光无两，强者恒强。光伏：随着疫情扰动等影响减弱，叠加硅料产量逐步释放，需求将加速释放，全年看仍维持230-240GW装机预期，建议重点关注：【逆变器】【一体化组件】【玻璃】【胶膜】等环节。风电：随着Q1业绩不及预期落地，叠加Q2招标释放、价格企稳，以及业绩环比改善预期催化，建议重点关注【东方电缆】【新强联】【大金重工】【天顺风能】【明阳智能】【金风科技】等。 风险提示：装机不及预期、产业链价格大幅上涨、行业竞争加剧等。 1光伏：上坡加油，高景气依旧 1.1行业经营情况 1.1.12021年营收及净利润均实现高速增长 我们选取了29家光伏板块上市公司，并分为硅料、硅片、电池、组件、支架、胶膜、背板、玻璃、热场、逆变器和整县分布式等11个板块进行分析。 2021年，光伏板块核心标的实现营收4975.33亿元，同比增长46.53%； 实现归母净利润465.20亿元，同比增长35.00%。综合毛利率20.94%，同比下降0.41pct；归母净利率9.35%，同比下降0.80pct。在政策持续发力以及新技术促进提效降本的背景下，2021年光伏行业实现高速发展，制造端规模迅速扩大，整体营收大幅增长。据CPIA数据，2021年全球新增光伏装机170GW，同比增长30.8%，国内新增光伏装机54.88GW，同比增长13.9%。但由于阶段性的供需失衡导致硅料价格高位运行，成本压力下光伏产业链的盈利能力在一定程度上受到冲击，归母净利润增速略有放缓。 图表1：光伏板块营收情况（亿元，%） 图表2：光伏板块归母净利润情况（亿元，%） 经营性现金流净额稳步增长。2021年光伏板块的经营性现金流净额达460.43亿元，同比增加9.59%，行业利润快速增长背景下现金流情况保持良好。 产业链利润向硅料、硅片等环节流动。从光伏板块主材环节的毛利润占比来看，2021年硅料和硅片环节的占比提升最为明显。主要原因是2021年硅料环节整体供应紧缺，价格维持高位，硅料环节享受丰厚利润。硅料供应紧缺影响下，硅片环节整体有效产能释放低于预期，硅片供给也相对紧缺，可以有效向下传递成本压力，硅片价格调涨，叠加大尺寸产能加速释放，硅片盈利能力将维持相对高位。 图表3：光伏板块经营性净现金流情况（亿元，%） 图表4：光伏板块主材环节毛利润占比（%） 1.1.2Q1淡季不淡，Q2环比将继续改善 2022Q1光伏板块实现营收1634.43亿元，同比增长80.93%，环比增长5.74%；实现归母净利润189.37亿元，同比增长132.72%，环比增长78.95%；综合毛利率为21.51%，同比增长0.38pct，环比增长2.21pct； 归母净利率为11.59%，同比增长2.58pct，环比增长4.74pct。从国内来看，2022年一季度户用市场维持高景气，分布式需求超市场预期；海外来看，欧美市场需求旺盛，巴西、印度等新兴国家市场快速起量，光伏行业一季度淡季不淡。 图表5：光伏板块分季度营收（亿元） 图表6：光伏板块分季度归母净利润（亿元，%） 从产业链利润分配来看，2022Q1硅料环节毛利润占比大幅提升，组件环节毛利润占比回落。2021年以来，硅料环节因供需关系影响，价格维持高位，硅料环节毛利占比明显提升。但正是由于硅料价格高企，致使组件环节盈利能力略有受损，毛利占比有所下降。随着上游硅料产能逐步释放，组件端成本压力将得以缓解，盈利能力有望修复。 图表7：光伏主材环节分季度毛利润占比（%） 1.2分环节经营情况 1.2.12021年营收普遍高增，盈利分化明显 2021年光伏各环节经营业绩情况：硅料环节营收同比增长52.1%，归母净利润同比增长199.5%，毛利率同比上升14.5pct。硅片环节营收同比增长117.7%，归母净利润同比增长213.0%，毛利率同比上升0.3pct。 电池环节营收同比增长54.1%，归母净利润同比减少184.4%，毛利率同比下降9.4pct。组件环节营收同比增长41.7%，归母净利润同比增长12.3%，毛利率同比下降2.9pct。支架环节营收同比增长7.9%，归母净利润同比减少67.6%，毛利率同比下降6.5pct。胶膜环节营收同比增长61.7%，归母净利润同比增长36.9%，毛利率同比下降4.6pct。背板环节营收同比增长38.9%，归母净利润同比减少2.2%，毛利率同比下降3.2pct。玻璃环节营收同比增长39.2%，归母净利润同比增长30.2%，毛利率同比下降11.0pct。热场环节营收同比增长213.7%，归母净利润同比增长197.3%，毛利率同比下降5.3pct。逆变器环节营收同比增长32.5%，归母净利润同比增长3.2%，毛利率同比下降0.8pct。整县分布式环节营收同比增长15.5%，归母净利润同比减少45.5%，毛利率同比下降3.3pct。 图表8：2021年光伏核心标的经营业绩情况 分环节营收情况：受益于光伏行业高景气，产业链各环节营收普遍高增。 主材中硅料、硅片、电池和组件等环节营收维持稳定高增长，其中硅片环节营收增速高达117.7%。主要原因是硅片环节竞争格局良好，且相对于硅片，电池组件环节供给偏紧，使得硅片环节议价能力更强。辅材中胶膜、玻璃、热场和逆变器等环节营收增速较高。 分环节归母净利润：业绩表现不一，盈利出现分化。主材中硅料及硅片环节归母净利润分别增长199.5%、213.0%，而电池片及组件环节归母净利润受上游成本挤压，增速分别为-184.4%、12.3%。辅材中胶膜、背板、玻璃和热场等环节归母净利润增速较高，主要系终端需求向好，头部企业快速扩张带动。而支架、逆变器等环节表现较差，主要是受原材料、供应链、运费等多因素影响，业绩短期承压。整县分布式环节中，正泰电器由于持有中控技术股份带来的公允价值变动，对归母净利润产生了较大的负面影响。2021年9月国家能源局公布整县推进分布式光伏试点名单，全国共676个县，预计整县推进项目的快速发展，将带动晶科科技、正泰电器等整县分布式环节公司业绩增长。 图表9：2021年光伏板块分环节业绩变动情况（亿元、%） 分环节毛利率情况：硅料端盈利能力显著提升，中游制造环节承压。硅料是2021年光伏产业链的瓶颈环节，供应持续偏紧拉高硅料价格，推动硅料环节毛利率提升14.5pct。硅料价格高企，而电池、组件等环节价格传导不顺，毛利率分别下滑9.4pct、2.9pct，随着硅料新增产能的陆续释放，毛利水平有望得到修复。辅材中支架、玻璃、胶膜和逆变器等环节毛利率出现下降，主要系上游原材料价格上涨所致。 图表10：2021年光伏核心标的分环节毛利率变动情况 1.2.2单季度趋势向上，行业保持高景气 2022Q1光伏各环节经营业绩情况：硅料环节营收同比增长167.2%，归母净利润同比增长565.1%，毛利率同比上升17.3pct。硅片环节营收同比增长114.2%，归母净利润同比增长89.8%，毛利率同比下降7.2pct。 电池环节营收同比增长189.2%，归母净利润同比增长101.3%，毛利率同比下降3.5pct。组件环节营收同比增长53.9%，归母净利润同比增长43.5%，毛利率同比下降1.0pct。支架环节营收同比增长39.0%，归母净利润同比减少16.5%，毛利率同比下降1.7pct。胶膜环节营收同比增长51.5%，归母净利润同比减少27.0%，毛利率同比下降12.0pct。背板环节营收同比增长69.0%，归母净利润同比增长62.4%，毛利率同比下降1.6pct。玻璃环节营收同比增长70.6%，归母净利润同比下降47.9%，毛利率同比下降36.8pct。热场环节营收同比增长125.8%，归母净利润同比增长162.5%，毛利率同比下降9.1pct。逆变器环节营收同比增长37.1%，归母净利润同比增长15.8%，毛利率同比上升0.2pct。整县分布式环节营收同比增长48.0%，归母净利润同比增长5000.9%，毛利率同比下降4.8pct。 图表11：2022Q1光伏核心标的经营业绩情况 1）硅料环节 2022Q1硅料环节实现营收328.14亿元，同比增长167.23%，环比增长69.86%；实现归母净利润95.06亿元，同比增长565.07%，环比增长170.54%；综合毛利率为41.52%，同比上升17.30pct，环比上升10.78pct。下游硅片厂商扩产提速，叠加疫情等因素影响硅料厂产能爬升进度低于预期，硅料新增产能供应有限，供需错配导致硅料价格大幅上涨，硅料端量利齐升拉动Q1业绩高增。随着新增硅料产能逐步释放，紧平衡或将得到缓解。硅料价格下降后会刺激需求增长，如延迟的电站项目在组件价格有一定降幅时会陆续启动，全年硅料价格中枢有望维持200元/kg左右，对硅料环节的盈利形成有效支撑。 2）硅片环节 2022Q1硅片环节实现营收227.13亿元，同比增长114.24%，环比增长21.78%；实现归母净利润20.89亿元，同比增长89.75%，环比增长14.22%；综合毛利率为16.56%，同比下降7.22pct，环比下降5.70pct。 2022年以来硅片环节毛利率出现下滑，主要系短期硅料价格上涨导致。 考虑到硅片环节竞争格局较优，呈现以隆基股份和中环股份为首的双寡头格局，具有较强的议价能力；此外，“细线化”和“薄片化”趋势将进一步降低生产成本提升出货量，我们预计22年硅片环节的盈利将维持相对高位。 图表12：硅料环节分季度经营情况（亿元，%） 图表13：硅片环节分季度经营情况（亿元，%） 3）电池环节 2022Q1电池环节实现营收10