农林牧渔行业点评报告：2021年养殖板块承压，种子板块盈利能力持续改善

2021年养殖板块承压，种子板块盈利能力持续改善 2021年农业行业实现营业收入8520.3亿元，同比增长17.3%，归母净利润-300.1亿元，同比下降142.2%。2022Q1实现营业收入2006.2亿元，同比增长2.9%； 归母净利润-95.9亿元，同比下降162.9%。2021年行业销售毛利率8.56%，同比下降12.20pct；销售净利率-3.16%，同比下降14.12pct；净资产收益率-1.94%，同比下降6.73pct。2022Q1行业销售毛利率6.51%，同比下滑12.44pct；销售净利率-5.23%，同比下滑14.02pct；净资产收益率-5.23%，同比下滑8.66pct。整体来看，2021盈利能力同比下降明显，2022Q1盈利能力持续下降。 子行业分析：种子板块受益于粮价景气，盈利面改善明显 2021年农业各子行业中收入均同比上升；利润来看，除动保、种子、农产品加工及林业板块利润分别同比增长4.77%/68.44%/418.45%，其他板块均同比下降，其中渔业板块同比跌幅最大，降幅为417.29%。 畜禽养殖：2021年上市公司生猪出栏量延续高增，禽企净利有所下滑 2021年养猪企业实现收入3868.0亿元，同比增长12.3%，归母净利润-397.4亿元，同比下降111.5%。2022Q1养猪企业实现营收837.0亿元，同比减少78.9%，行业净利润-147.7亿元，同比下降65.2%。2022Q1行业猪价仍处于周期低位，行业仍整体面临严重亏损状态。加之饲料成本抬升，养殖企业降本增效难度加大。 禽养殖：2021年全年禽养殖企业实现收入365.1亿元，同比增长15.1%；归母净利润3.2亿元，同比下滑89.5%。2022Q1肉鸡养殖企业实现收入84.9亿元，同比增长1.2%；归母净利润-7.3亿元，同比下滑201.7%。禽产能正处在缓慢去化途中，禽企业绩整体延续承压态势，预计2022H2将迎来猪鸡价格共振上行行情。 饲料和种子：2021年饲料企业营收同比大幅增长，种企盈利能力同比改善饲料：2021年饲料企业实现收入1570.8亿元，同比增长37.0%；归母净利润3.7亿元，同比下降93.8%。2021年饲料行业持续恢复，2022Q1行业受益于畜禽高存栏，延续增长趋势，实现收入353.3亿元，同比增长72.6%；归母净利润14.3亿元，同比增长23.3%。饲料行业维持景气向好趋势，猪料业务出现收入同比显著改善，但由于原料价格较高，利润增长相对承压。 种子：2021年种子企业实现收入97.4亿元，同比增长18.1%，归母净利润6.5亿元，同比增长61.0%。粮食价格上行，种植业景气度回升，上游种业企业盈利能力大幅改善。2022Q1行业景气度延续，种子企业实现收入22.4亿元，同比增长11.5%；归母净利润1.9亿元，同比增长113.5%。商品粮价格景气叠加转基因商业化落地，预计未来2-3年种业将延续景气行情。 风险提示：畜禽及农产品价格大幅下跌将直接影响企业收入及利润；动物疫情爆发将导致动物死亡率提升、消费需求下降，直接和间接影响企业业绩。 1、行业总体：2021年养殖板块承压，种子板块延续景气 1.1、收入及利润表现：营收规模延续增长，利润兑现能力进一步下降 2021年农业行业实现营业收入8520.3亿元，同比增长17.3%，归母净利润-300.1亿元，同比下降142.2%。2022Q1实现营业收入2006.2亿元，同比增长2.9%；归母净利润-95.9亿元，同比下降162.9%。 图1：2011年至今行业收入持续增长 图2：2021年和2022Q1行业利润同比下降 1.2、2021 H2 行业盈利能力恶化，2022Q1行业盈利面仍延续亏损 盈利能力：2021Q4行业销售毛利率1.97%，同比下滑14.21pct；销售净利率-12.59%，同比下滑16.94pct；净资产收益率-6.67%，同比下滑8.52pct。2021年行业销售毛利率8.56%，同比下降12.20pct；销售净利率-3.16%，同比下降14.12pct；净资产收益率-1.94%，同比下降6.73pct。2022Q1行业销售毛利率6.51%，同比下滑12.44pct； 销售净利率-5.23%，同比下滑14.02pct；净资产收益率-5.23%，同比下滑8.66pct。整体来看，2021盈利能力同比下降明显，2022Q1盈利能力持续下降。 期间费用率：2021Q4行业期间费用率9.04%，同比上升0.75pct；2021年全年行业期间费用率8.34%，同比下降0.13pct。2022Q1行业期间费用率8.94%，同比上升0.34pct。 行业财务费用率相对平稳，销售费用率在2020Q4下降至最低点后升高，管理费用率及财务费用率同比小幅波动，保持稳定。 图3：2022Q1行业盈利能力延续亏损，同比下滑明显 图4：行业三项费用率保持相对稳定 2、子行业分析：种子板块盈利改善，养殖板块业绩承压 2.1.1、子行业数据一览：种子板块受益于粮价景气，盈利面改善明显 2021年农业各子行业收入均同比上升，归母净利润兑现情况来看，除动保、种子、农产品加工及林业板块利润分别同比增长4.77%/68.44%/418.45%，其他板块均同比下降，其中渔业板块同比跌幅最大，降幅为417.29%。 盈利能力看，2021年动保、种子、渔业、农产品加工及林业毛利率有所提升，畜养殖、禽养殖毛利率和净利率均较明显下挫，饲料、种植、宠物食品及渔业净利率下滑幅度较小。 表1：2021年子板块财务数据：动保、种子、农产品加工及林业利润增长 表2：2022Q1子板块财务数据：畜养殖、禽养殖、动保、种植、渔业板块利润同比下降 2.1.2、生猪养殖：2021年上市公司出栏量延续高增，生产性生物资产因减值降低 生猪养殖行业我们选取温氏股份、牧原股份、新希望、正邦科技、天邦股份、天康生物、唐人神、傲农生物、巨星农牧为代表进行分析。 收入及利润：2021年养猪企业实现收入3868.0亿元，同比增长12.3%，归母净利润-397.4亿元，同比下降111.5%。其中巨星农牧、傲农生物、牧原股份收入同比增速最高，分别为56.6%、40.2%；净利润兑现方面，受猪价下行影响，除牧原股份及巨星农牧外，其余生猪企业均于2021年出现亏损。2022Q1养猪企业实现营收837.0亿元，同比减少78.9%，行业净利润-147.7亿元，同比下降65.2%。2022Q1行业猪价仍处于周期低位，行业仍整体面临严重亏损状态。加之饲料成本抬升，养殖企业降本增效难度加大。 图5：养猪企业2021-2022Q1收入增速较快 图6：养猪企业2021-2022Q1利润下降 盈利能力：2021年养猪企业毛利率、净利率、ROE均值分别为0.37%、-12.49%、-24.43%，同比分别下降27.15、29.17、53.64pct。2022Q1行业三项盈利指标仍相对较弱，毛利率、净利率、ROE均值分别为-9.30%、-23.57%、-9.87%（2021年及2022Q1ROE均值均剔除正邦科技）。 横向对比来看，牧原股份盈利能力领先优势明显，2021年三项指标分别达17%、10%、13%。此外产业链纵向延伸的兼具饲料及养殖业务的企业盈利beta变化亦相对较小。 图7：养猪企业2021年盈利能力分化明显 图8：养猪企业2022Q1盈利能力进一步分化 期间费用率：2021年新希望处于行业最低位，主要系其饲料业务收入占比较高； 纵向来看，温氏股份、天康生物及巨星农牧三费比率同比减少，牧原股份、温氏股份、新希望、正邦科技、天邦股份、天康生物均同比上升。2022Q1养猪企业三费比率均值同比进一步上升，牧原股份、新希望、傲农生物、唐人神、巨星农牧三项费用率同比下降，正邦科技、天邦股份费用率涨幅显著。 图9：业务结构导致养猪企业2021年三费率分化 图10：业务结构导致养猪企业2022Q1三费率存在分化 出栏量：2021年9家企业合计出栏量生猪9006万头，同比增长71.2%。2021年生猪产能恢复较快，各家生猪出栏量均呈现同比增长。横向对比来看，傲农生物、牧原股份出栏量同比增幅最高，分别同比增长141.1%、122.3%。天康生物、新希望出栏量增速相对较小，分别为19.2%、20.3%。2022Q1养殖企业普遍延续高增长态势，9家养猪企业合计2690.5万头，同比增加57.0%（2021Q1不包含巨星农牧出栏量，其未披露）。横向对比来看，傲农生物、温氏股份、牧原股份、新希望生猪出栏量同比增幅较大，分别同比增长95.8%、91.9%、79.0%、61.9%；天康生物小幅增长6.5%； 正邦科技、天邦股份、唐人神出栏量同比下降，降幅分别为5.9%、8.8%、17.2%。 图11：2021-2022Q1主要养猪企业合计出栏量保持高速增长（万头） 生产性生物资产：2019Q2起头部猪企种猪存栏陆续恢复，至2020Q4末达到此轮生产性生物资产的峰值。2022Q1，9家猪企业生产性生物资产合计257.8亿元，同比减少36.1%，分拆来看，天康生物及巨星农牧同比增加，牧原股份、唐人神、傲农生物同比减幅最少，分别减少12.3%、17.5%、20.6%。结合各企业能繁存栏量看，除少量产能轮换及优化外，生产性生物资产同比降幅显著主要系计提资产减值所致。 图12：主要养猪企业生产性生物资产同比下降，主要系计提资产减值所致 2.1.3、禽养殖：2021年鸡苗企业净利润下降，黄羽鸡、蛋鸡企业业绩逐步企稳 禽养殖行业我们选取益生股份、民和股份、圣农发展、仙坛股份、立华股份、湘佳股份、晓鸣股份为代表进行分析。 收入及利润：2021年全年肉鸡养殖企业实现收入365.1亿元，同比增长15.1%； 归母净利润3.2亿元，同比下滑89.5%。2022Q1肉鸡养殖企业实现收入84.9亿元，同比增长1.2%；归母净利润-7.3亿元，同比下滑201.7%。2021年白羽鸡产业链整体呈现供给过剩，在产祖代鸡及父母代鸡同比继续增加，拖累肉鸡产业链上下游企业业绩。2022Q1鸡苗企业收入同比减少，主要由于2022Q1报告期猪价低迷致使鸡价承压，下游养殖企业补栏意愿下降；Q1禽企整体净利润同比下滑，主要系禽肉价格持续低迷导致利润挤压。2022Q1新冠疫情反复导致销售通路受阻，预计2022年下半年猪价反转将带动鸡价上行，禽养殖企业收入将环比改善。全年来看，肉禽产能缓慢去化，禽企业整体业绩延续承压态势。 图13：禽企收入2021年同比上升，2022Q1同比微增 图14：禽企2021-2022Q1净利润大幅下滑 盈利能力：2021年受禽肉价格周期下行影响，禽企业盈利能力有所下降，整体毛利率均值为12.9%（同比-5.3pct），净利率2.5%（同比-5.4pct），ROE为2.2%（同比-6.7pct）。细分来看，圣农发展作为白羽肉鸡龙头企业，得益于其食品加工业务已占比超过30%，盈利稳定性较强。黄羽鸡方面，立华股份受生猪业务影响，盈利性指标由正转负，湘佳股份得益于活禽流通市场受限，公司主营冰鲜业务继续延续较稳健盈利水平。受饲料价格上涨、猪价下行及叠加新冠疫情导致消费需求恢复较慢的影响，鸡肉价格同比小幅上涨，但盈利能力相对较差。上游鸡苗情况看，自2021年下半年开始，商品代肉鸡苗价格开始波动下行，第四季度商品代肉鸡苗价格开始低于2020年同期均价。2022Q1鸡苗价格亦同比下降，饲料价格进一步环比升高，企业盈利指标显著恶化。 图15：2021年龙头禽养殖企业盈利能力突出 图16：2022Q1鸡苗企业盈利能力回落 期间费用率：从费用率角度看，圣农发展、仙坛股份管理费用率明显低于行业其他企业，主要系白羽肉鸡销售及管理费用较低。销售费用率方面，湘佳股份主打冰鲜禽肉销售，渠道费用投入较大，销售费用率仍然相对更高。 图17：2021年白羽肉鸡企业期间费用较低 图18：202