受益基建业绩稳健提升，积极开拓装配式业务

投资要点 事件：公司发布2022年一季报，2022年一季度实现营业收入145.3亿元，同比增长3.0%，实现归属股东净利润3.12亿元，同比增长7.2%，EPS0.18元。 一季度业绩如期稳健提升。公司2022年Q1实现营业收入145.3亿元，同比增长3.0%，实现归母净利润3.1亿元，同比增长7.2%，营收和归母净利润在去年Q1超预期增长的基础上仍实现同比正增长。一季度实现毛利率10.8%，同比增加1.6pp；净利率2.8%，同比增加0.2pp；期间费用率7.7%，同比增加1.7pp。 业绩整体如期稳健提升。 受益基建投资快速反弹，公司订单有望维持高增。2021年公司累计新签项目数量385个，金额759.04亿元，同比增长21.00%。公司一季度新签订单329.9亿元，同比增长85.13%。其中，基建工程新签合同额208.6亿元，同比增长81.9%；房建工程新签合同额119.8亿元，同比增长89.4%，订单增速大幅超预期。2022年以来，“稳增长”政策持续发力，一季度固定资产投资完成额累计10.5万亿，同比增加9.3%，其中基建投资累计同比增加10.5%，显著高于2022年GDP目标增速。受益政策催化，公司订单有望维持高增。 2022年安徽基建投资计划傲居全国第一，公司发展潜力巨大。2022年2月15日，安徽印发了《安徽省2022年重点项目投资计划》，计划投资超1.66万亿元，同比增长11.8%，涉及战略性新兴产业、传统产业升级改造等多个领域，并明确提出，要加大交通、能源等项目建设，适度超前开展基础设施投资。叠加此前公布的项目数，安徽省目前累计建设项目数8897个，2022年以合计投资1.7万亿，累计投资7.7万亿的投资规模在全国排名第一。据统计，安徽省基建相关上市公司中，安徽建工及其相关企业涉及十数个重点项目，总计超百亿投资额，位列第一，发展潜力巨大。 加大装配式产业布局，新业务发展可期。装配式建筑的相关顶层政策框架已逐步走向成熟，作为建筑业未来，装配式建筑在环保要求不断提升以及人口老龄化的背景下，发展趋势十分明确。公司紧跟国家政策导向，大力发展装配式建筑业务，2014年开始投资建设装配式生产基地，已建成并投产运营基地5个，在建基地1个，筹建中2个。装配式建筑基地顺利运营，2021年新投产基地3个，投产运营基地达到5个，全年新签订单7.55亿元，同比增长238%。目前，公司已经取得装配式建筑领域核心竞争力，形成了装配式建筑设计、开发、施工、物流一体化优势，成本管控能力突出。 61553 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024归母净利润三年复合增速18.8%。 给予公司2022年业绩PE10倍可比估值，对应目标价7.70元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动风险、基建投资不及预期风险，订单增长不及预期风险。 指标/年度 1公司概况：省属基建龙头，国企改革标杆 国企改革标杆，集团整体上市迎来高质量发展。安徽建工是安徽省属大型现代化建筑企业集团，全球知名跨国承包商，连续10余年荣登中国企业500强、ENR全球承包商250强、中国承包商80强。2017年6月安徽水利吸收合并安徽建工集团有限公司实现了建工集团的整体上市，释放了改革红利，增强了发展动力，推动公司快速增长。 图1：公司发展历程 立足建筑施工主业，大力发展新型业务。公司主营业务为基础设施建设与投资、房屋建筑工程、房地产开发经营，贡献90%的收入。此外，公司还拥有装配式建筑、工程技术服务、建材贸易、水力发电等业务。1）公司基础设施建设业务：涉及公路、市政、城市轨道交通、水利水电、港口航道等领域。2）房屋建筑工程业务：形成“开发+设计+施工+服务”的一体化优势。3）房地产开发业务：公司拥有安建地产与和顺地产两个地产品牌，是公司重要的利润来源。4）新型业务方面：近年来，公司紧跟国家推广装配式建筑、推进建筑产业现代化的政策导向，大力发展装配式建筑业务，2014年开始投资建设装配式生产基地，已建成并投产运营基地5个，在建基地1个，筹建中2个。 图2：公司主营构成 自2017年整体上市以来，公司经营保持稳健增长。2017-2021年公司分别实现营业收入354.6亿元、388.28亿元、472.66亿元、569.72亿元和713.4亿元，分别同比增长3.2%、9.5%、21.7%、20.5%和25. 2%；归母净利润分别为7.8亿元、8.0亿元、6.0亿元、8.2亿元和11.0亿元，分别同比增长25.3%、2.4%、-25.5%、36.8%和34.3%。公司自2017年整体上市以来，营收稳步增长，归母净利润有明显改善趋势，2019年归母净利润下滑明显，主要系公司计提了资产减值5.23亿元和信用减值6.77亿元，对利润侵蚀较大。2021年归母净利润增速下滑，主要系高毛利率的房地产业务占比下滑，叠加计提资产+信用减值损失13.12亿元，占收入的比例为1.84%，同比上升0.26pp。 图3：2017-2021公司营收及增速 图4：2017-2021公司归母净利润及增速 公司新签合同逐年加速增长，业绩提升有保障。2018年新签合同525.16亿元，同比下降9.30%；2019年新签合同528.78亿元，同比增长0.69%；2020年新签合同627.34亿元，同比增长18.64%；2021年新签合同759.04亿元，同比增长21.00%。公司新签合同增长提速带动公司收入持续增长和业绩的加速释放。 图5：2018-2021公司新签合同额不断提速 围绕房建、基建两大“核心”，带动公司建筑工程业务持续增长。20201年公司建筑工程业务实现营业收入529.43亿元，同比增长了33.77%，其中房建工程业务实现营业收入187. 1亿元，同比增长12.81%；基建工程业务实现营业收入342.33亿元，同比增长48.90%。 公司房建工程业务占比呈下降趋势，基建工程业务占比呈现上升态势，建筑工程业务结构持续优化。2021年公司房建工程业务收入占总营业收入的31.14%，基建工程业务收入占总营业收入的56.97%，分别较2020年变动-3.78个百分点和8.57个百分点，预计未来房建工程业务占比仍将下降，基建工程业务占比仍将上升。 图6：核心主业房建、基建业务营收及增速 图7：房建、基建业务占建筑工程业务比重 借政策东风，规划装配式建筑新版图。目前我国装配式建筑渗透率对比发达国家差距仍旧较大，政策逐渐向装配式建筑倾斜，陆续出台相关鼓励政策，助力行业进一步发展。《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》和《国务院办公厅关于大力发展装配式建筑的指导意见》提出到2025年左右，力争使装配式建筑占新建建筑面积的比例达到30%。《安徽省“十四五”装配式建筑发展规划》提出到2025年装配式建筑占到新建建筑面积的30%，其中：宿州、阜阳、芜湖、马鞍山等城市力争达到40%，合肥、蚌埠、滁州、六安等城市力争达到50%。合肥市“十四五”装配式建筑发展规划也明确：到2025年，全市重点推进地区装配式建筑实施比例达到35%，积极推进区域装配式建筑实施比例超过30%，实现全产业链年产值2000亿元。一系列文件表明装配式建筑的相关顶层政策框架已逐步走向成熟。 公司紧跟国家推广装配式建筑、推进新型建筑工业化的政策导向，大力发展装配式建筑业务，2014年开始投资建设装配式生产基地，已建成并投产运营基地5个，在建基地1个，筹建中2个。2015年建成投产的肥东基地获评首批“国家级装配式建筑产业基地”，安徽建科获批“国家级装配式建筑研究基地”，建成“绿色建筑与装配式建造实验室”，经过数年运营，已建立与建筑工业化生产方式相适应的生产体系、管理模式和营销能力，并具有突出的设计、检测等配套服务能力。 表1：公司装配式产业基地建设、运营、产能情况 2关键财务指标 图8：2021年实现营业收入713.4亿元，同比增长25.2% 图9：2021年实现归母净利润11.0亿元，同比增加34.3% 图10：2021年毛利率11.18%，较去年减少0.62pp 图11：2021年期间费用率6.53%，较去年同期减少0.04pp 图12：2021年存货327.3亿元，较去年同期增长9.6% 图13：2021年收现比91.01%，同比增加1.22pp 3盈利预测与估值 3.1盈利预测 假设1：建筑施工业务为公司核心主营，近年来收入增长快速，尤其上年增幅较大，新签订单充足，预计工程订单及规模增速2022-2024年工程规模增速为25%、20%、15%，毛利率略有提升维持在9.5%； 假设2：房地产开发业务受各类调控政策影响，增速明显放缓，预计地产销售2022-2024年销售增速为-9%、-9%、-9%，毛利率维持在20%； 假设3：，公司其他业务包含装配式建筑、工程技术服务、水力发电、建材贸易等。在装配式建筑领域，公司紧跟国家推广装配式建筑、推进新型建筑工业化的政策导向，目前基地水里运营，新签订单充沛。2022年我国将加快水利工程建设，行业投资有望两位数增长，全年水利投资可完成约8000亿，公司拥有丰富的水利投资、建设、运营和并购经验以及成熟的管理团队，有望直接受益政策红利。预计公司其他业务未来会为公司带来较大营收增量，预计2022-2024年业务规模增速维持20%，毛利率维持在9%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 3.2相对估值 同行业可比央企建筑公司2022年平均估值10倍，给予公司2022年10倍PE，对应目标价7.7元，首次覆盖给予“买入”评级。 表3：可比公司估值 4风险提示 宏观经济大幅波动风险、基建投资不及预期风险，订单增长不及预期风险。