2021归母净利yoy+68.54%，双科技赋能+双业务驱动+双平台战略推动业务高增

事件：公司发布2021年年报&2022年一季报。2021年实现营收50.1亿元，yoy34.86%；归母净利2.36亿元，yoy68.54%，归母净利率4.72%，同升0.94pct；扣非后归母净利2.15亿元，yoy58.31%。2022Q1营业收入10.46亿元，yoy27.96%；归母净利润0.42亿元，yoy36.10%，归母净利率3.98%，同升0.24pct；扣非后归母净利0.33亿元，yoy35.99%。 营收端：分季度看，21Q1-22Q1分别实现营收8.17/13.02/11.93/16.98/10.46亿元，分别yoy58.03/45.11/28.72/23.59/27.96%，公司自有品牌持续增长，代理业务亦增长较快。分业务看，2021年1）21年贴式面膜实现营收8.95亿元，yoy-5.71%，占比17.87%，同比-7.69pct，2）21年非贴式面膜实现营收5.26亿元，yoy-11.36%，占比10.50%，同比-5.48pct，3）21年水乳霜膏实现营收32.29亿元，yoy69.33%，占比64.64%，yoy+13.16pct。分渠道看，2021年线上渠道实现营收44.2亿元，yoy+31.93%，营收占比88.15%，yoy-1.96pcts； 其中淘系 、 自有平台分别实现营收23.01/3.37亿元 ，yoy+18.72%/172.45%，营收占比45.93%/6.73%，(公司全渠道发展战略持续深化，淘系平台贡献约半数营收)。 成本端：2021年毛利率52.07%，同增2.86pct，主要因主要系品类结构进一步优化。分产品看，贴片式面膜、非贴片式面膜及水乳霜膏毛利率分别为58.38%/73.12%/42.17%，收入占比分别为17.87%/10.50%/64.64%。分季度看，21Q1至22Q1毛利率分别为51.94%/53.89%/57.61%/46.83%/54.26%，2022Q1同增2.32pct。 成本端：2021年期间费用率46.40%，同比2.22pct，其中销售费用率40.50%，同增1.79pct；管理费用率3.86%，同增0.58pct，主要系公司人员规模增长及股权激励费用增加；研发费用率1.32%，同增0.04pct；财务费用率0.72%。 2022Q1期间费用率50.08%，同增2.14pct，其中销售费用率43.34%，同增3.08pct；管理费用率4.33%，同降0.16pct；研发费用率1.78%，同降0.30pct； 财务费用率0.63%。 现金流：2021年公司经营活动产生的现金流量净额1.99亿元，yoy52.64%； 货币资金截至2021年底为4.40亿元，yoy-4.2%，截至2022Q1为3.85亿元，yoy10.0%。 投资建议：水羊股份持续深化“四双战略”，在自有品牌持续优化的同时，代理业务也多点开花跑通模式，逐步实现营收净利双高增目标，坚持打造以研发、产品、品牌为基底，多品牌、多品类、多业务、全渠道的科技美妆集团，深入新品研发与新兴平台流量的快速投放，以科技赋能美丽，实现长远发展。我们预计22-23年利润分别为3.6/5.3亿，对应现阶段市值13/9x，给予买入评级。 风险提示：宏观经济下行风险；行业竞争加剧风险；新品上市不及预期风险；品牌发展不及预期风险 财务数据和估值 1.事件 公司发布2021年年报&2022年一季报。2021年实现营收50.1亿元，yoy34.86%；归母净利2.36亿元，yoy68.54%，归母净利率4.72%，同升0.94pct；扣非后归母净利2.15亿元，yoy58.31%。2022Q1营业收入10.46亿元，yoy27.96%；归母净利润0.42亿元，yoy36.10%，归母净利率3.98%，同升0.24pct；扣非后归母净利0.33亿元，yoy35.99%。 图1：2021年营收同比增长34.86% 图2：2021年归母净利润同比增长68.54% 2.点评 2.1.营收端 分季度看，21Q1-22Q1分别实现营收8.17/13.02/11.93/16.98/10.46亿元 ， 分别yoy58.03/45.11/28.72/23.59/27.96%，公司自有品牌持续增长，代理业务亦增长较快。 分业务看，2021年1）21年贴式面膜实现营收8.95亿元，yoy-5.71%，占比17.87%，同比-7.69pct，2）21年非贴式面膜实现营收5.26亿元，yoy-11.36%，占比10.50%，同比-5.48pct， 3）21年水乳霜膏实现营收32.29亿元，yoy69.33%，占比64.64%，同比+13.16pct。 分渠道看，2021年线上渠道实现营收44.2亿元，yoy+31.93%，营收占比88.15%，yoy-1.96pcts； 其中淘系、自有平台分别实现营收23.01/3.37亿元，yoy+18.72%/172.45%，营收占比45.93%/6.73%，(公司全渠道发展战略持续深化，淘系平台贡献约半数营收)。 图3：2022年Q1营收同比增长27.96% 2.2.成本端 2021年毛利率52.07%，同增2.86pct，主要因主要系品类结构进一步优化。分产品看，贴片式面膜、非贴片式面膜及水乳霜膏毛利率分别为58.38%/73.12%/42.17%，收入占比分别为17.87%/10.50%/64.64%。 分季度看 ，21Q1至22Q1毛利率分别为51.94%/53.89%/57.61%/46.83%/54.26%，2022Q1同增2.32pct。 图4：2021年毛利率为52.07% 图5：2022年Q1毛利率为54.26% 2.3.费用端 2021年期间费用率46.40%，同比2.22pct，其中销售费用率40.50%，同增1.79pct；管理费 用率3.86%，同增0.58pct，主要系公司人员规模增长及股权激励费用增加；研发费用率1.32%， 同增0.04pct；财务费用率0.72%。2022Q1期间费用率50.08%，同增2.14pct，其中销售费 用率43.34%，同增3.08pct；管理费用率4.33%，同降0.16pct；研发费用率1.78%，同降0.30pct； 财务费用率0.63%。 图3：2021年期间费用率为46.40% 2.4.现金流 2021年公司经营活动产生的现金流量净额1.99亿元，yoy52.64%；货币资金截至2021年底为4.40亿元，yoy-4.2%，截至2022Q1为3.85亿元，yoy10.0%。 图4：2021年经营活动产生的现金流净额为1.99亿元 图5：2021年货币资金为4.40亿元 2.5.经营亮点 2021完成股权激励目标（以2020净利润为基数，2021净利润增长率不低于80%），扣除股权费用支付影响后净利润2.59亿，yoy+81.12%。 经营指标持续优化：2021年毛利率提升2.86pct持续提升，经营性现金流同增52.64%，存货周转天数同减44天；品类结构进一步优化，水乳膏霜占比提升至64.64%。 研发创新：研发专利申请达211项，研发人数新增100+至225人，并搭建产品开发服务、创新原料开发、前沿科技研究3个创新平台。在标准定制上，参与国家12项标准定制，其中10项已正式颁布或实施。在独有原料研发方面，酶切小分子玻尿酸、高纯伊利水云母等自主原料已应用至公司旗下新品。在产学研方面，成功签约中国工程院陈坚院士作为公司首席科学家，并先后与中国农业科学院麻类研究所、中国科学院上海有机化学研究所、苏州大学等研发机构达成合作。 双业务驱动：2021年自营营收yoy+42.3%，占比62.64% 1)主品牌御泥坊全年升级，氨基酸泥荣获天猫金装奖，新锐品牌大水滴、小迷糊、VAA实现品牌换新，稳步放量。2）代理业务合计增长21.7%，占比30.46%，与强生的合作逐步进入良性发展轨道，业绩稳步增长。城野医生完成新型社交电商、新媒体渠道的布局，377美白淡斑精华全年GMV同比大幅增长，618、双十一销售跃居天猫国际美妆精华TOP1。 3.投资建议 水羊股份持续深化“四双战略”，在自有品牌持续优化的同时，代理业务也多点开花跑通模式，逐步实现营收净利双高增目标，坚持打造以研发、产品、品牌为基底，多品牌、多品类、多业务、全渠道的科技美妆集团，深入新品研发与新兴平台流量的快速投放，以科技赋能美丽，实现长远发展。预计22-23年利润分别为3.6/5.3亿，对应现阶段市值13/9x，给予买入评级。