研究助理:孙冉 率 维持评级50.44元 推荐 公司4月27日发布2021年年报及2022年一季报:21全年/21Q4/22Q1实现营收50.29/14.00/13.12亿元,同比+25.37%/+5.72/+11.80%;实现归母净利润17.27/5.77/4.85亿元,同比+35.38%/+39.95%/+15.53%;扣非后归母净利润14.84/3.79/4.73亿元,同比+19.45%/-5.48%/17.46%。2021年公司毛利率73.9%,同比-1.27pct,或受税收调节与扫码费用兑付影响所致。21年净利润34.25%,同比增2.55pct;22Q1期末公司合同负债+其他流动负债共计3.92亿元,较21年期末的7.21亿元,预收账款期内减少3.29亿元。 当前价格:相关研究 1.口子窖(603589.SH)公司深度报告:充分受益安徽经济高成长,徽酒龙头改革向上 dai 产品矩阵完备高端吨价上行。分产品看:2021年公司高端/中档/低档三类酒分别实现营收:47.77/1.01/0.88亿,同比+24.48%/+97.94%/+20.13%,高中低三档占比稳定,均呈增长态势。吨价17.27/3.29/2.36万元/吨,同比+6%/-26%/-2%。反映年份系列产品结构持续优化。22Q1年公司高/中档/低档酒分别实现营收:12.39/0.25/0.29亿,同比+11.29%/+17.37%/+20.19%。我们认为未来年份型产品口子5年、6年将继续深耕百元价格带,稳固基本盘,口子10年、20年在200-500元价位具备放量基础,新品518卡位500+次高端价位带。分区域看:2021年省内/省外分别实现营收40.78/8.89亿,同比+28.47%/+12.76%。省内外均呈现增长趋势,省内占比82.1%,较去年+2pct。 2021年省内/省外分别实现营收10.09/2.93亿,同比+10.15%/+16.98%。分渠道看:21年批发代理/直销(含团购)分别实现营收0.72/48.95亿,同比+19.91%/+25.43%。22Q1年批发代理/直销(含团购)分别实现营收0.25/12.67亿,同比+10.01%/+11.61%。经销商数量:2021年末省内外经销商数量分别有468/297家,净增加29/54家,2021年末省内外经销商数量分别有471/307家,净增加3/10家,省外招商加速。 渠道改革和组织架构调整双轮推进政府关注度提升扶持考核兼具。渠道层面:(1)重塑“1+N利润共享型”厂商关系,以新产品为抓手,招新商拓团购,实现渠道补全;(2)今年起针对销售团队和经销商实施全线产品考核制:一旦某品类下滑则收回重新招商。组织层面:(1)合肥营销中心进入装修调试阶段,预计5月启用,总部已启动属地招聘工作。华东营销中心筹建中;(2)自上而下优化销售队伍,完善考核机制,对过往考核不达标的省级大办经理降级降薪,内部提拔年轻且经验丰富的经理助理上位,提升团队动能、推进组织年轻化。政府层面:公司2021年跃升为淮北市纳税额第一,安徽省民营企业第二。省、市各级政府加强重视,未来政策支持和考核压力兼具。 投资建议:公司作为徽酒龙头省内市场稳固,将受益域内经济高成长带来的消费扩容,但考虑到:(1)短期省内因疫情多地限制堂食,终端消费能力受损,且疫情后回补空间或有限;(2)长期省酒竞争格局加剧且公司渠道改革、组织调整、员工激励等各项措施成效仍有待观察。基于上述我们预计22-24年公司实现收入60.44/71.82/85.06亿,同比+20.2%/+18.8%/+18.4%;实现归母净利润20.98/24.64/29.91亿元 , 同比+21.5%/+17.4%/+21.4%,EPS分别为3.5/4.11/4.99,对应PE分别为15X/12X/10X。继续看好公司改革带来困境反转的业绩估值修复机会,维持“推荐”评级。 风险提示:(1)省内经济增长支撑性不达预期;(2)疫情致消费场景及消费能力受损超预期;(3)省内渠道改革及省外市场开拓不及预期。 盈利预测与财务指标 公司财务报表数据预测汇总 利润表(百万元)营业总收入 资产负债表(百万元) 现金流量表(百万元)