渠道拓展，品牌优化，21年业绩稳健增长

2021年营收/业绩增长14%/18%。公司发布2021年年报，全年营收同比+13.5%至586.9亿元，毛利率同比-0.4pct至7.8%，销售费用率同比持平为1.4%，管理费用率同比-0.1pct至0.7%，归母净利率同比+0.1pct至3.2%，归母净利润同比+18.3%至18.8亿元，单Q4营收/业绩同比+13%/+7%至89/3.8亿元，整体表现符合预期。 2022Q1营收/扣非业绩增长7.2%/7.5%。公司Q1营收同比+7.2%至184.4亿元，毛利率同比+0.2pct至7.9%，销售费用率同比-0.1pct至1.5%，管理费用率持平为0.6%，由于同期公司资产处臵收益大幅增加导致基数较高，22Q1归母净利润同比-37.3%至4.1亿元，扣非后归母净利润同比+7.5%。根据我们跟踪，2022年1-2月受益于节庆需求增加以及金价上涨（截至3月初Au99.99收盘价较年初上涨约4%）催化，黄金市场延续火热态势，然而3月以来局部地区疫情的爆发导致终端销售受阻，2022年3月限额以上单位金银珠宝类商品零售额同比下滑18%。 产品体系完善，品牌影响力增强，珠宝首饰业务稳健增长。2021年作为公司十四五规划的开局之年，各项业务稳步推进，年内公司珠宝首饰业务实现营收468.6亿元，同比增长23%，毛利率下降1pct至9%，我们判断主要系产品推广力度加大所致。 1）产品端：公司产品结构继续完善，推出“凤祥囍事2”婚庆系列足金套件、“凤之系列”钻石首饰等全品类新产品，强化市场竞争优势，全年公司产品更新率在25%以上，新品销售额达到132亿元。2）品牌端：公司加强品牌建设，签约知名艺人陈数作为品牌代言人，向消费者展示年轻与时尚的品牌形象，同时公司依托微信公众号、抖音等新媒体形式提升品牌在年轻消费群体中的影响力，截至年末老凤祥上海会员总数超40万人，全年新增20万人。3）渠道端：截至2021年末公司拥有门店4945家，较年初净增加495家（直营+6家，加盟+489家），公司持续加大下沉市场拓展力度，同时从商品布局、门店服务等多维度优化门店经营效率。2022年公司规划新增门店不少于300家，自营门店形象向“凤翔喜事”等主题店发展。 双百改革着力推进，奠定可持续、高质量与高效率发展基础。2021年公司选取了14家子公司推进和实施职业经理人制度，激发企业内生发展动力，奠定公司长期发展基础，2022年公司将继续深入推进新一轮“双百行动”实施。 营运能力稳定，短期疫情影响公司销售，全年业绩稳健增长。2021年公司存货周转天数同比缩短7天至81天，截至2022Q1末公司货币资金为131.5亿元。短期疫情持续，影响终端销售意愿，考虑老凤祥作为行业头部企业增长韧性强，全年我们预计公司营收增长7.6%，剔除2021年的资产处臵收益等非经常性因素后，扣非业绩预计增长4%。 盈利预测和投资建议：黄金饰品消费属性逐渐增强，公司作为业内龙头，产品升级与渠道展店并行，业绩增长稳定，混改后股权结构清晰有望释放制度活力。我们调整2022-2024年公司归母净利润预测为17.26/19.12/21.13亿元，现价37.46元，对应2022年PE为11倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动带来的影响；新冠疫情冲击消费；汇率波动影响；门店拓展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）