2022年一季报点评：队伍产能持续优化，投资大幅拖累利润

事件：公司披露2022年一季报，实现归母净利润54.37亿元，同比下降36.4%；归母综合收益由正转负至52.34亿元，投资收益减少是核心拖累。 太保寿险：疫情冲击队伍展业，但业务及队伍发展呈逐月向好态势。受奥密克戎变异毒株全国各地散发影响，队伍线下展业受到冲击，1Q22代理人渠道新单保费为92.19亿元，同比大幅下降44.1%，归因来看，月均人力同比大幅下滑53.4%，但月人均首年保险业务收入同比增长19.9%；队伍质态改善主要得益于核心人力规模环比提升，核心人力的人均产能同比均提升，年初实施的“芯”基本法牵引效果逐步显现。公司延续2021年年报渠道口径调整披露，个险/银保/团体渠道新单贡献分别为32.5%/38.8%/28.7%，而1Q21同期为70.9%/3.9%/25.2%，公司部分调整渠道架构，重启银保渠道聚焦战略渠道，但不改个险仍是主力价值贡献的基本盘，我们预计1Q21公司NBV同比下降逾40%，二季度有望边际改善，中报降幅有望明显收窄。根据偿付能力报告摘要，太保寿险实现净利润35.9亿元，同比下降33.1%，主要系受权益市场波动，公司单季总/综合投资收益率分别仅为0.91%/-0.26%，是当期经营业绩的主要拖累，报告期ROE为3.6%。太保寿险申请过渡期安排，核心偿付能力充足率147%，远高于50%最低要求和此前模拟测算107%水平。 太保产险：承保小幅改善，投资仍是拖累。1Q22太保产险实现保险业务收入498.64亿元，同比增长14.0%，其中车险/非车业务同比增速分别为11.8%/16.2%，车险增速领跑老三家（人保：10.9%，平安：10.4%）。 1Q22整体综合成本率99.1%，同比下降0.2个百分点，其中综合赔付率同比上升1.8个pct.；综合费用率同比下降2.0个pct.。根据偿付能力报告摘要，1Q21太保财险实现净利润15.9亿元，同比下降24.4%，对应ROE为3.24%，同比下降1.3个pct.，主要系受权益市场波动，单季总/综合投资收益率分别仅为1.3%/-0.2%，是当期经营业绩的主要拖累。 期末归母净资产较年初小幅下滑2.3%。1Q22沪深300和创业板指下跌14.5%和20.0%，而1Q21同期分别小幅下跌3.1%和7.0%，且公司兑现浮盈，同期利润基数较高。1Q22公司投资收益+公允价值变动损益合计同比下降34.6%，净/总投资收益率3.7%/3.7%，同比分别下降0.2/0.9个pct.。期末公司归母净资产从年初的2,267.41亿元下降至2,215.07亿元，主要系1Q22可供出售金融资产公允价值变动亏损达144.82亿元，我们测算的全口径综合投资收益率仅为0.15%，是当期经营业绩的核心拖累。 盈利预测与投资评级：受权益市场持续下降冲击，公司业绩表现差强人力，但已在股价中基本反映悲观预期。因权益市场表现低迷我们下调盈利预测预计2022年至2024年归母净利润分别为225、319和355亿元（原预测为298、337和361亿元），同比增速为-16%、42%和11%，当前股价对应2022年至2024年P/EV分别为0.36/ 0.32/ 0.29倍，考虑到估值性价比，维持“买入”评级。 风险提示：权益市场持续下行，队伍持续脱落，非车业务承保亏损。 图1：1Q22代理人渠道仍是太保寿险总保费基本盘 图2：1Q22太保寿险银保渠道新单贡献近四成 图3：1Q22寿险和产险净利润分别同比下降 图4：太保产险逐季ROE 图5：集团净/总投资收益率均为3.7% 图6：2022年以来权益市场波动加剧 表1：中国太保核心指标 表2：中国太保盈利预测表人民币：百万元