2021年年报及2022年一季报点评：雅砻江蓄势待发，新能源发展提速

事件概述：4月28日，公司发布2021年度报告，报告期内实现营业收入436.82亿元，同比增长11.1%；归属于上市公司股东的净利润24.37亿元，同比下降55.8%；归属于上市公司股东的扣非净利润21.71亿元，同比下降54.5%。 公司拟向全体股东每股派发现金股利0.1635元。公司发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入110.42亿元，同比增长20.1%；归属于上市公司股东的净利润10.38亿元，同比下降14.9%；归属于上市公司股东的扣非净利润9.90亿元，同比下降10.9%。 火电资产拖累：2021年公司控股5家煤电企业合计亏损24.21亿元，同比下滑39.09亿元；而参股煤电的投资收益为-3.41亿元，下滑超过5亿元。考虑到煤价的走势，Q1利润下滑可能也是火电资产拖累所致。 两杨投产完毕，雅砻江蓄势待发：在2021年全国性“缺电”的局面下，两河口、杨房沟加速投产，4Q21公司水电发电量同比增长18.5%，其中雅砻江增速达到26.3%。1Q22雅砻江发电量同比增长10.5%，但两、杨单季度发电量大幅低于4Q21，与装机容量仅为60万千瓦的桐子林发电量相近，或是为汛期的发力进行蓄力。 “十四五”规划明确，未来4年新增超11GW清洁能源：公司“十四五”发展规划目标提出到2025年控股装机容量达到5000万千瓦，其中清洁能源装机占比约为72%，即达到3600万千瓦。考虑到在建水电站的投产进度，2025年风、光等非水清洁能源装机需达到1472万千瓦，相比2021年底的357万千瓦新增1115万千瓦，平均每年新增约3GW，4年CAGR达到42%。随着2022年3月18日两河口1号机组投产，耗资已超六百亿的两、杨工程接近尾声，高额资本开支暂时告一段落，在卡、孟、牙、楞开始大规模建设前，一台台水电“印钞机”产生的现金流有望为公司新能源加速发展提供充足的资金支持。 投资建议：汛期即将开始，坐拥两大新电站的雅砻江蓄势待发；“十四五”规划明确了公司在新能源板块的发展将步入快车道。根据电量、电价、煤价的预判调整对公司的盈利预测，预计22/23年EPS分别为0.85/0.93元（前值0.94/0.97元），新增24年EPS预测值1.02元，对应4月28日收盘价PE分别为11.2/10.2/9.3倍。参考公司历史估值及同业可比公司估值水平，给予22年12倍PE，目标价10.20元/股，维持对公司“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）利用小时下降；2）上网电价降低；3）煤炭价格上升；4）流域来水减少。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）