短期因素影响业绩，看好康复政策支持下公司长期

短期因素影响收入、利润增速，看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级4月27日，公司发布2021年报：2021年实现营收5.23亿元（+5.65%），归母净利润2.02亿元（2.87%），扣非净利润1.52亿元（-2.37%），经营现金流净额1.66亿元（-23.15%）。EPS1.35元/股（-0.29元/股，基本每股收益口径）。同日，公司发布2022年一季报：2022Q1实现营业收入0.85亿元（-15.57%），实现归母净利润0.09亿元（-72.25%），实现扣非净利润0.05亿元（-82.69%），经营现金流净额-0.24亿元（-564.24%），EPS0.06元/股（-0.15元/股）。考虑到公司战略转型阶段性费用提升及疫情影响，我们下调2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为2.43（-0.12）/2.93（-0.25）/3.51亿元，EPS分别为1.52/1.83/2.19元，当前股价对应P/E分别为17.5/14.5/12.1倍，公司康复器械细分赛道领先，成长空间大，维持“买入”评级。 “十四五”规划步入第二年，2022年公司有望受益于康复政策红利 康复政策相继出台，2021年6月国家卫生健康委员会发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》以及国家“十四五”规划相继对康复医疗工作提出新的发展目标，政策持续加码，随着“十四五”步入第二年，医疗机构采购康复设备订单有望增厚公司业绩，公司有望充分受益于医疗机构康复医学科建设和升级康复中心带来的增量。 扩宽产品线、布局高端产品、投建郑州康复产业园动力长期稳健增长 （1）研发实力强，产品线有望持续拓宽。2021年公司新增45项医疗器械注册证/备案凭证，累积获得180项医疗器械注册证/备案凭证。（2）研发高端产品，扩充研发团队，布局长远。公司在研项目布局产后康复低频刺激治疗系统等高端产品。2021年公司研发人员为384人（+75人），研发人员占比24.60%（+0.99pct）。 （3）投建郑州康复产业园，顺应康复政策红利，助力引进高端人才。 风险提示：综合医院康复科建设低于预期，公司新产品推广不及预期。 财务摘要和估值指标 1、短期因素影响收入、利润增速，看好公司长期发展潜力 4月27日，公司发布2021年报：2021年实现营收5.23亿元（+5.65%），归母净利润2.02亿元（2.87%），扣非净利润1.52亿元（-2.37%），经营现金流净额1.66亿元（-23.15%）。EPS1.35元/股（-0.29元/股，基本每股收益口径）。同日，公司发布2022年一季报：2022Q1实现营业收入0.85亿元（-15.57%），实现归母净利润0.09亿元（-72.25%），实现扣非净利润0.05亿元（-82.69%），经营现金流净额-0.24亿元（-564.24%），EPS0.06元/股（-0.15元/股）。 分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为1.01亿元(+53.83%)、1.16亿元(-3.62%)、1.34亿元(+5.50%)、1.73亿元(-5.43%)；归母净利润分别为0.34亿元(+64.2%)、0.52亿元(-7.53%)、0.45亿元(+16.41%)、0.70亿元(-12.24%)；扣非净利润分别为0.29亿元（+52.63%）、0.29亿元（-0.12%）、0.38亿元（+8.57%）、0.56亿元（-17.65%）； 经营现金流净额分别为0.06亿元(+121.28%)、0.31亿元(-64.82%)、0.35亿元(+43.90%)、0.94亿元(-26.26%)。2022Q1实现营业收入0.85亿元（-15.57%），归母净利润0.09亿元（-72.25%），扣非净利润0.05亿元（-82.69%），经营现金流净额-0.24亿元（-564.24%）。 公司收入、利润承压，主要归因于短期因素:（1）2021年Q4及2022年Q1及局部地区疫情影响产品发货；（2）公司在销售端进行战略性改革，推行项目制销售，即“全院临床康复一体化”项目，该项目前期需要做方案及评估，并且偏个性化定制，周期较长，销售模式的调整对收入、利润增速提升产生一定影响；（3）公司持续投入引进高端研发人才，前期需要一定时间培育及磨合。公司受到短期因素影响收入、利润增速阶段性放缓，随着疫情常态化，国家生产经营活动逐步恢复常态，公司逐步理顺内部管理结构，康复政策支持力度加大，我们看好公司长期发展潜力。 从品类来看，康复理疗设备类2021年营收2.97亿元（+3.63%），康复训练设备类营收1.55亿元（+7.25%），康复评定设备类营收0.21亿元（+10.60%），经营及配件产品营收0.43亿元（+4.04%）。 从盈利能力来看，2021年毛利率68.18%（+0.47pct），其中康复理疗设备类毛利率69.88%（+0.56pct），康复训练设备类毛利率65.04%（+0.39pct），康复评定设备类毛利率77.33%（+0.17pct），经营及配件产品毛利率63.29%（+0.43pct）。2022Q1毛利率68.23%（-1.00pct）。从净利率来看，2021年净利率38.12%（-1.44pct），2022Q1净利率9.79%（-23.92pct）。 从费用端来看，2021年销售费用率为20.84%（+3.02pct），主要是2020年因疫情原因社保减免、费用发生较少，2021年进一步加强销售团队建设，职工薪酬、差旅费、市场推广费等相应增加所致；管理费用率为19.21%（+3.44pct），主要是2020年因疫情原因社保减免、费用发生较少，2021年工资薪酬、中介费用等相关费用增加所致；财务费用率为-4.58%（-2.04pct），主要是利息收入增加导致。2021年的研发费用投入0.69亿元（+33.08%），研发费用率为13.11%（+2.71%），主要由于公司始终重视新产品研发和现有产品技术升级，总部、郑州、天津、南京研发中心规模继续扩大，多项在研项目持续投入。 2、“十四五”规划步入第二年，公司有望受益于康复政策红利 康复政策相继出台，2021年6月国家卫生健康委员会发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》以及国家“十四五”规划相继对康复医疗工作提出新的发展目标，政策持续加码，随着“十四五”步入第二年，医疗机构采购康复设备订单有望增厚公司业绩，公司有望充分受益于医疗机构康复医学科建设和升级康复中心带来的增量。 3、拓宽产品线、布局高端产品、投建郑州康复产业园动力长期 稳健增长 （1）研发实力强，产品线有望持续拓宽：2021年，公司新增45项医疗器械注册证/备案凭证，累积获得180项医疗器械注册证/备案凭证；新增专利274项，累计获得专利1051项；新增软件著作权28项，累计获得91项；新增商标2项，累积获得87项；新增省级科技成果14项，累积获得科技成果52项。2022Q1公司新增9项医疗器械注册证/备案凭证，累积获得189项医疗器械注册证/备案凭证；新增专利104项，累计获得专利1155项；新增软件著作权9项，累计获得100项； 新增商标28项，累积获得116项；新增省级科技成果5项，累积获得科技成果57项。 （2）研发高端产品，扩充研发团队，布局长远：公司在研项目积极布局产后康复低频刺激治疗系统、运动辅助机器人等高端产品，未来在享受收入、业绩增量的同时有望铸造技术壁垒，拓宽公司护城河。2021年公司研发人员为384人（+75人），研发人员占比24.60%（+0.99pct），公司持续扩充研发团队，为公司后续不断创新研发、拓展产品线提供了储备力量。 （3）投建郑州康复产业园，顺应康复政策红利，助力引进高端人才：公司全资子公司河南瑞贝塔医疗科技有限公司于2021年10月29日以“公开拍卖”方式竞得郑州市国有建设用地使用权，成交价为4,057万元，使用权出让年期为50年，近期将签订出让合同。公司计划投资建设康复医疗器械产业园，项目建设周期预计30个月（2021年11月-2024年5月），产业园主要用于在研产品的产业化和现有部分高附加值产品的生产，助力公司更好承接政策支持下康复器械订单增长趋势，吸引高端研发人才。 4、盈利预测 公司为康复医疗器械细分赛道领军企业，产品线齐全、具备提供康复一体化解决方案服务的能力，全面覆盖市场需求，充分受益于医疗机构建设和升级康复中心带来的增量，拥有较大发展潜能。考虑到公司战略转型阶段性费用提升及疫情影响，我们下调2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为2.43（-0.12）/2.93（-0.25）/3.51亿元，EPS分别为1.52/1.83/2.19元，当前股价对应P/E分别为17.5/14.5/12.1倍，公司康复器械细分赛道领先，成长空间大，维持“买入”评级。 表1：翔宇医疗盈利预测 5、风险提示 综合医院康复科建设低于预期，公司新产品推广不及预期。 附：财务预测摘要