线上推行精细运营，线下略受疫情扰动

公司发布2022年Q1业绩，盈利符合预期。2022Q1收入21.17亿/yoy+0.11%，收入增速有所下降，主要受多方面影响：1）疫情扰动公司发货节奏及物流情况，且线下部分门店关闭，对公司业绩有一定影响；2）平安寿险改革导致特渠收窄，且Q1影响持续，特渠零售化改革持续推进；3）2021年年底超头结构有所调整，扰动佰草集、玉泽等品牌收入表现；4）汇率影响等。22Q1实现归母净利润1.99亿/yoy+17.81%，扣非后的归母净利润为2.12亿/yoy+6.55%，盈利能力符合预期。 盈利能力边际提升，降本增效成果显著。2022Q1实现毛利率62.66%，同比2021全年提升3.93pcts，聚焦头部sku战略显著，另外六神品牌提价策略得到市场认可，提升毛利率。销售费用率为39.77%，精简销售人员但提升品牌投放及电商投放，公司将电商精细化运营及销售费用ROI列为2022年十大项目，公司将通过自播对冲超头冲击 ， 预计费用投放将持续优化并逐步兑现 ； 管理费用率为9.73%/-1.66pcts；经营质量持续改善，归母净利率为9.42%/+1.41pcts，扣非后的归母净利率为10.02%/+0.61pcts。 护肤品类创新升级，管理组织赋能公司高成长。把握高端化+功效化+规模化三大核心，遵循聚焦头部产品及减少长尾产品两大战略，逐渐推出新品，口碑营销推动爆品增长。（1）玉泽：推出“大分子白金盾”防晒新品，开辟大分子防晒细分品类赛道，天猫旗舰店在天猫小黑盒活动当日位列天猫护肤行业第三、大分子位列防晒类目第一，在屏障修护系列基础上看好新产品放量；同时公司在抖音、快手开设店铺，开始发力直播，弥补超头短时间缺失的情况；（2）佰草集：百货渠道和丝芙兰共同打造专供太极产品线；“啵啵水”官宣代言人，看好产品战略持续推进；（3）六神：第一季度进行提价贡献业绩增长，品牌逐年年轻化。以董事长潘秋生先生为核心，管理团队进一步搭建完善，围绕“123”战略的加持，逐步推进品牌-研发PMO一对一的沟通服务模式，简化内部组织流程、提升沟通效率。 线上推进精细化运营，线下部分渠道受到疫情扰动。（1）线上渠道：21年年底主动调整渠道策略和结构，抵御特渠调整和超头缺失的影响，剔除超头影响电商收入同比增长13%，自播GMV同比增长615%、占电商比例超16%，内化直播间扩充至8个，主播人数增长24%，并且初步建立达播矩阵，双轨同步推进。（2）线下渠道：虽略受疫情影响，传统CS、百货、屈臣氏关店率近30%，但商超保持增长态势，新零售业务同比增长近30%、占比超10%，商用渠道、社区团购、跨境渠道销售额分别同比增长201%、170%、71%。 投资建议：从品牌、渠道、数字化、营销等多维度进行重新梳理，看好百年家化复兴，考虑短期疫情反复影响及汇率波动，下调2022-2024年归母净利润为7.65亿/9.84亿/11.84亿，对应PE为27X/21X/18X，维持“增持”评级。 风险提示：化妆品行业景气度下降风险；化妆品行业竞争加剧风险；战略推进不及预期风险；新产品推广情况不及预期。 财务报表分析和预测