2022Q1点评：销量大幅增长，盈利短期承压，后续修复可期

事件：2022Q1公司实现营业收入35.09亿元，同比增长70.61%，环比增长47.68%；实现归属母公司净利润4.37亿元，同比下降47.88%，环比增长8.35%。2022Q1毛利率为21.47%，同比下降36.77pct，环比增长3.56pct；2022Q1归母净利率为12.45%，同比下降28.29pct，环比下降4.52pct。 销量大幅增长，盈利短期承压，后续修复可期：我们预计公司2022Q1光伏玻璃销1.4-1.5亿平，同增175-184%，环增60-65%，因新产能释放+2021年底库存结转销售，销量实现同环比大幅增长，目前库存水平已修复至10天左右。结构上，2021Q1双玻占比约50%(吨数口径)，大尺寸占比约70%。2022Q1玻璃价格回落直低位，2.0/3.2玻璃均价为21、26.5元/平，且天然气价格和运输费用明显上涨，我们计算2022Q1单平净利2.5元左右，环比下降32%。我们预计2022Q2起盈利将逐步改善： 1）玻璃3-4月已提价2-3元以传导成本上涨；2）四月供暖期结束，天然气价格或将回落，2022Q3开始直供气逐步投入使用；3）已完成4400万吨超白石英砂矿收购，我们测算自供部分可降本2元/平，目前自供比例为50%左右，下半年可提升至70%，公司盈利将持续修复。 加速产能扩张，强化龙头地位：2022Q1公司投产浙江嘉兴2座1200吨/日产能，截至一季度末公司产能为14600吨/日（其中嘉兴600吨/日产能在冷修），2022Q2-Q4陆续投产安徽凤阳5座1200吨/日窑炉，2023年计划投产安徽4座1200吨/日窑炉，南通项目因政策因素还未确定进度，若听证会审批顺利，则将落地1-2座1200吨/日窑炉，我们预计公司2022/2023年产能分别达20600/27800吨/日，同增69%/35%。 盈利预测与投资评级：基于公司行业龙头地位，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为30.0/39.3/50.9亿元，同比+41.4%/+31.1%/+29.6%，给予2022年35xPE，目标价48.9元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。 事件：2022Q1公司实现营业收入35.09亿元，同比增长70.61%，环比增长47.68%； 实现归属母公司净利润4.37亿元，同比下降47.88%，环比增长8.35%。2022Q1毛利率为21.47%，同比下降36.77pct，环比增长3.56pct；2022Q1归母净利率为12.45%，同比下降28.29pct，环比下降4.52pct。 图1：2022Q1收入35.09亿元，同增70.61%，环增47.68%；实现归母净利润4.37亿元，同降47.88%（亿元，%） 图2：2022Q1收入35.09亿元，同比+70.61%（亿元，%） 图3：2022Q1归母净利润4.37亿元，同比-47.88%（亿元，%） 图4：2022Q1毛利率、净利率同比-36.77、-28.29pct（%） 销量大幅增长，盈利短期承压，后续修复可期：我们预计公司2022Q1光伏玻璃销1.4-1.5亿平，同增175-184%，环增60-65%，因新产能释放+2021年底库存结转销售，销量实现同环比大幅增长，目前库存水平已修复至10天左右。结构上，2021Q1双玻占比约50%(吨数口径)，大尺寸占比约70%。2022Q1玻璃价格回落直低位，2.0/3.2玻璃均价为21、26.5元/平，且天然气价格和运输费用明显上涨，我们计算2022Q1单平净利2.5元左右，环比下降32%。 我们预计2022Q2起盈利将逐步改善：1）玻璃3-4月已提价2-3元以传导成本上涨； 2）四月供暖期结束，天然气价格或将回落，2022Q3开始直供气逐步投入使用；3）已完成4400万吨超白石英砂矿收购，我们测算自供部分可降本2元/平，目前自供比例为50%左右，下半年可提升至70%，公司盈利将持续修复。 图5：公司各季度光伏玻璃销量及毛利率（万平方米，%） 加速产能扩张，强化龙头地位：2022Q1公司投产浙江嘉兴2座1200吨/日产能，截至一季度末公司产能为14600吨/日（其中嘉兴600吨/日产能在冷修），2022Q2-Q4陆续投产安徽凤阳5座1200吨/日窑炉，2023年计划投产安徽4座1200吨/日窑炉，南通项目因政策因素还未确定进度，若听证会审批顺利，则将落地1-2座1200吨/日窑炉，我们预计公司2022/2023年产能分别达20600/27800吨/日，同增69%/35%。 图6：公司玻璃产能扩产计划（吨/日） 期间费用率小幅下降，财务费用大幅上升。公司2022Q1费用同比下降1.11%至2.31亿元，期间费用率下降4.78pct至6.59%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比下降78.51%、上升8.35%、上升8.51%、上升-1030.50%至0.19亿元、1.63亿元、1.01亿元、0.49亿元；费用率分别下降3.78、下降2.67、下降1.64、上升1.66个百分点至0.54%、4.64%、2.87%、1.41%。财务费用主要系银行借款增加导致利息费用增加所致。公司已于近期拿到可转债批文，有望改善财务费用状况。 图7：2022Q1期间费用2.31亿元，同比-1.11%（亿元，%） 图8：2022Q1期间费用率6.59%，同比-4.78pct（亿元，%） 现金流大幅增长，存货恢复正常。2022Q1经营活动现金净流入5.61亿元,同比增长303.98%。2022Q1销售商品取得现金14.40亿元,同比增长29.16%。2022Q1期末存货13.63亿元,同比增长5.52亿元，环比下降9.13亿元。主要系2022Q1海外需求尚佳，国内需求也逐步恢复，出货环比大幅增长，加之嘉兴窑炉在2022Q1点火，消化了2021Q4积累库存。 图9：2022Q1经营性现金净流入5.61亿元（亿元） 图10：2022Q1合同负债0.44亿元（亿元） 图11：2022Q1应收账款22.02亿（亿元） 图12：2022Q1存货13.63亿元，同比+5.52亿元（亿元） 盈利预测与投资评级：基于公司行业龙头地位，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为30.0/39.3/50.9亿元，同比+41.4%/+31.1%/+29.6%，给予2022年35xPE，目标价48.9元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。