符合预期，期待盈利能力好转，重视新材料转型前景

公司公告21fy年报及22q1季报。21fy收入1,379亿，yoy+25%，较19fy cagr为15%；归母净利46亿，yoy+27%，较19fycagr为+23%；扣非归母净利35亿，yoy+3%，较19fycagr为+11%。对应21q4公司收入474亿，yoy+9%，较19q4cagr为+7%；归母净利17亿，yoy+96%，较19q4cagr为+68%；扣非归母净利7亿，yoy+4%，较19q4cagr+21%。21q4较多非经常性损益，主要来自公司所属成达公司的营业外收入（公允价值变动收益及前期预计负债转回）。 22q1公司收入355亿，yoy+41%；归母净利10亿，yoy+20%；扣非归母净利10亿，yoy+21%。21fy及22q1扣非业绩大致符合预期。 收入高增有延续性，盈利能力后续或逐步转暖 21fy公司化学工程/基础设施/环境治理/实业/现代服务业收入分别1,079/142/29/70/47亿，yoy分别+29%/-14%/129%/70%/40%，化学工程延续高增，基建收入受个别大项目扰动较大，己内酰胺项目技改产能提升及需求高景气、印尼电站进入运营期驱动实业收入高增。在手订单充足，21fy末公司在手合同额2,811亿（约2.0x同期收入）；22q1新签高增，进一步夯实收入较快增长基础，22q1收入高增佐证公司强劲增长动能。 21fy公司综合毛利率9.9%，yoy-1.6pct；21q4、22q1单季毛利率分别为9.7%、8.1%，yoy分别-0.6、-1.4pct。分业务看，21fy公司化学工程/基础设施/环境治理/实业/现代服务业毛利率分别9.5%/6.9%/12.1%/17.2%/5.2%，yoy分别-2.4/-0.3/+2.1/+2.2/-0.7pct，21fy及22q1公司整体毛利率持续承压，我们推测其主要源于钢材等物料/防疫成本阶段上涨影响，此外煤炭价格上涨对印尼电站盈利能力或亦有负面影响，或均为偏阶段性影响。控费效果明显（21fy/22q1期间费用率yoy分别-0.4/-1.0pct至5.9%/4.2%），减值拖累明显降低（21fy减值损失占收入比例yoy-0.5pct至0.3%，22q1对利润为正向贡献），较好对冲毛利率下降负面影响。21fy/21q4/22q1公司扣非归母净利率分别为2.5%/1.6%/2.7%，yoy分别-0.6/-0.0/-0.5pct，后续盈利能力或逐步回暖。 资产负债表持续夯实，现金流状况较好反映公司成长提速特征 22q1末公司资产负债率70.2%，yoy-0.1%；带息负债比率6.4%，yoy-0.2pct。 21fy/22q1公司两金周转天数分别143/162天，yoy分别-0/-14天，周转延续加快。我们认为收入高增背景下现金成本支出较前置，21fy/22q1经营活动现金流净流入情况均弱于前期；实业项目进入资本开支密集期，投资活动现金流净流出规模均同比扩大；我们认为现金流状况较好反映公司成长提速特征。 尼龙新材料项目全面投产在即，看好转型前景，维持“买入”评级 维持前期22/23盈利预测，预计公司22-24年归母净利分别为60/79/90亿，yoy分别+30%/31%/14%。尼龙新材料项目全面投产在即，后续更多实业项目产业化前景亦值得重视（气凝胶、垃圾制氢/储氢等），“十四五”公司有望蝶变。 维持公司目标价16.22元，对应公司22年PE16x，维持“买入”评级。 风险提示：己二腈项目投产/销售风险；转型执行力低于预期；减值风险 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 图3：可比公司估值情况