短期扰动不改长期趋势，预制菜高增可期

事件：公司发布21年报和22一季报，21年公司实现营收92.72亿元，同比增长33.12%；实现归母净利润6.82亿元，同比增长13%。其中，Q4实现营收31.76亿元，同比增长28.06%；实现归母净利润1.88亿元，同比-16.11%。22Q1公司实现营业收入23.39亿元，同比增长24.16%，实现归母净利润2.04亿元，同比增长17.65%。 疫情下公司收入短期增速放缓，菜肴制品表现亮眼。Q1-Q4各季度公司营收同比+47.35%/27.68%/34.92%/28.06%，Q4在同期基数较高情况下仍保持稳健增长。22Q1公司实现营业收入23.39亿元，同比增长24.16%，增速有所放缓，我们预计主要原因系：1）一季度疫情反复，物流运力、下游餐饮均受到一定影响；2）天气因素影响下游需求；3）去年同期基数较高。 分产品看，2021年面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营业收入20.54/21.42/34.78/14.29亿元，同比增长23.60%/19.16%/23.07%/112.41%,其中 ， 面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品销量分别同比+23.44%/+18.38%/+21.24%/+50.91%。22Q1,面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现营业收入5.1/4.8/7.5/5.2亿元 ， 同比增长16.59%/0.04%/1.30%/129.88%，菜肴制品增速表现亮眼，疫情下火锅料产品增速放缓，米面类产品作为民生保障产品增速保持稳健。分销售模式看，2021年经销商/商超/特通直营/电商渠道同比增长31.57%/9.53%/173.41%/101.65%；22Q1经销商/商超/特通直营/电商渠道同比增长18.63%/-0.74%/295.06%/138.11%，经销商渠道增速稳健，商超渠道在整体客流量减少下增速有所放缓。2021年公司加大渠道下沉力度，经销商数量增加738至1652家，22Q1经销商数量增加38至1681家。 成本压力下利润短期承压，盈利能力有望逐季改善。公司2021年实现净利率7.41%，同比减少1.26pcts，22Q1实现净利率8.96%，同比下降0.26pct。 我们预计由于主要原材料油脂、面粉价格持续上涨，公司加大促销、以及冻品先生代加工毛利率较低，毛利率有一定承压，21年实现毛利率22.12%，同比下降3.56pcts；22Q1毛利率为24.2%，同比下降2.29pcts。Q1-Q4公司归母净利润同比变动97.83%/1.19%/22.44%/-16.11%，Q4下降显著，22Q1归母净利润2.04亿元，同比+17.65%。公司21年销售/管理/研发费用率分别为9.15%/3.45%/0.95%，同比变动-0.1/-0.8/-0.11pct，21年公司销售费用率保持稳定，由于20年同期商超渠道因疫情影响费用较少，我们预计公司为扩大市场份额，加大营销费用投入；22Q1销售/管理/研发费用率分别为10.31%/3.04%/0.88%，同比变动-0.68/-0.33/-0.02pct，费用率有所收窄。 菜肴板块逻辑不断演绎，看好预制菜板块发展。短期来看，公司受疫情以及成本影响仍有一定压力，火锅类产品增速放缓但面点、菜肴类产品增速较快，业绩有望保持稳健增长。此外，公司21Q4提价传导完成对冲成本压力，同时我们预计公司或通过费用收窄、技改等方式提升效率，利润率有望改善。长期来看，伴随下游需求的稳定增长以及产能的持续释放，我们预计公司火锅料及面点类产品预计将保持正常增速，菜肴类产品近年来增速较快，公司通过收购、投资建厂等方式持续加大在预制菜肴领域的布局，有望实现快速发展。 盈利预测：根据一季报调整公司盈利预测，预计公司22-24年实现营收116.14/145.75/185.13亿元，同比增长25.26%/25.49%/27.02%（22-23前值23.17%/21.81%）， 实现净利润9.01/11.91/15.92亿元 ， 同比增长32.04%/32.17%/33.74%（22-23前值+38.23%/36.61%），EPS分别为3.07/4.06/5.43元，维持公司“买入”评级 风险提示：宏观经济下行风险；食品安全风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险；预制菜肴增速不及预期 财务数据和估值