电力设备与新能源行业研究：业绩风险释放完毕，Q2景气高位迎预期修复

子行业核心周观点 新能源：当前行业高景气的事实，与部分公司年报/一季报业绩低于预期并不矛盾，当前市场对Q2偏悲观的判断、低落的情绪、对尚未发布业绩公司的无差别抛售，令板块出现较大的预期修复空间，当前时点建议积极布局：硅料、玻璃、逆变器、新技术（组件/设备/电池）。 氢能与燃料电池：3月FCV上险数据公布，FCV上险数量与当月销量存在时间差，政策细则落地推动示范城市群系统企业共同放量；佛山市南海区发布氢能产业三年规划，燃料电池应用领域呈多元化趋势，基础设施配套与平价氢保障FCV放量与运营。 电力设备与工控：1）电网：2022两网投资规划增速显著快于十三五及2021，1-3月投资增速保持较高水平，板块景气度高；新能源目标下新技术与设备升级提速，看好电网龙头与非晶变、南网、数字化、配网升级等高增长赛道。2）3月PMI回落不改全年工控需求态势，双碳下十四五需求向好；环境波动下内资品牌优势更加凸显，外资交期紧张，2022年国产化进程有望超预期，看好工控板块龙头标的。 本周重要行业事件 新能源：能源局发布Q1新增光伏装机13.2GW，同比增长148%；华能2GW组件招标开标，各尺寸P型标段均价1.85-1.88元/W，N型标段达1.98元/W；中国风能协会发布2021年中国风电新增吊装容量55.92GW，同增2.7%；迈为获来自印度的4.8GW异质结电池产线订单；隆基股份HJT/钙钛矿HJT叠层电池分别摘桂同类技术2021年中国最高效率记录。 氢能与燃料电池：中极氢能重卡签订有效销售订单超500台，今年将实现近百台交付；美锦能源拟发行可转债募资35.9亿元，其中6亿元投入山西晋中燃料电池产线建设；长安汽车发布了长安深蓝C385，氢电版本为中国首款量产氢电车型，续航里程700公里以上，百公里耗氢低于0.65kg。 电力设备与工控：1-3月电网投资增速由15.1%；国网召开2022年Q2工作会议；麦格米特、南网科技、雷赛智能、信捷电气发布2021年报及2022年一季报。 子行业推荐组合 详见后页正文。 风险提示： 产业链价格竞争激烈程度超预期；政策调整、执行效果低于预期；全球疫情超预期恶化。 子行业周观点详情 光伏：当前行业高景气的事实，与部分公司年报/一季报业绩低于预期并不矛盾，当前市场对Q2偏悲观的判断、低落的情绪、对尚未发布业绩公司的无差别抛售，令板块出现较大的预期修复空间，当前时点建议积极布局：硅料、玻璃、逆变器、新技术（组件/设备/电池）。 最近在跌什么？近期的光伏板块，因来自不同环节的企业频繁出现业绩低于预期或较此前指引下修预期等情况，发生了较大幅度的调整，令部分投资者对近期市场普遍认知的“Q1需求超预期”和企业业绩层面呈现的结果不匹配而产生困惑，进而开始惯性下调对Q2乃至全年行业景气度的预期。 为什么会“低于预期”？然而当我们仔细分析出现miss或下修指引的具体原因，会发现主要来自几个方面：1）预期过高：在过去一年的板块高热度下，包括上市公司在内的所有市场参与者都被“推着”给出基于所有乐观假设的指引；2）部分公司的海外项目制业务因非可抗力造成的一次性损失；3）Q1欧元大幅贬值造成的汇兑损失；4）国际贸易摩擦及阶段性产业链博弈造成的产品发货/确认延迟（而非消失）。 景气真的不好吗？今年初以来，来自欧洲、印度、国内分布式等领域的需求因各种不同的原因超预期是有目共睹的，而我们此前反复强调的今年板块投资逻辑中的一条核心是：供给受限背景下，需求超预期将大部分体现为产业链价格中枢的上移和瓶颈环节的利润扩张。这一点在“硅料成为Q1唯一业绩普遍超预期环节”的结果中得到充分验证，甚至连相对过剩环节的硅片、电池片的盈利，都较Q4有一定的环比改善，玻璃、胶膜等核心辅材的价格也是接连上涨。Q1的景气度显然是很好的，且目前看起来Q2也将大概率维持高位。 3月出口数据继续验证欧洲等海外市场需求高景气：据盖锡咨询数据，3月中国组件出口达14.5GW，同增85%，其中向欧洲出口规模亮眼，达到单月6.7GW（同比+103%，环比+17%），占3月出口总量的47%；Q1组件累计出口41.3GW（同比+109%），其中向欧洲、印度分别出口16.8GW（同比+111%）、9.6GW（同比+373%），欧、印合计占Q1总出口的约2/3，无疑是Q1组件出口的绝对主力市场。印度抢运暂告段落后，我们预计，在欧洲“脱俄”诉求和终端电价暴涨驱动下的分布式需求爆发式增长，将令欧洲继续成为Q2出口市场的绝对主力。考虑到分布式市场快速扩张背景下的渠道库存增量，我们预计2022全年发往欧洲市场的组件规模有望达到60-70GW（同口径70-100%增长）。此外，我们预计部分存在并网/组件安装截止日要求的国内集中式电站项目，也将是Q2主要的终端需求构成之一。 随着瓶颈环节硅料新建产能在Q2继续释放，我们预计Q2硅料供应量有望环比Q1增长10%至20万吨左右（含进口），并支撑组件排产实现相近比例环比增幅至约70GW，同时拉动产业链其他环节如辅材、耗材、逆变器需求的增长。考虑到Q1产业链中下游环节受疫情造成的物流放缓等因素影响，收入确认比例或相对较低，因此Q2收入确认口径的出货量增速或进一步高于10%左右的排产环比增幅。 我们认为，近期市场对光伏行业Q2偏悲观的需求与景气判断、低落的板块情绪、对尚未发布业绩公司的无差别抛售，与我们判断的Q2大概率实现的行业高景气之间存在较大的预期差。后续在产业链维持高价背景下，5月排产的环比增长兑现、物流的逐渐恢复、所有企业一季报披露完毕，均有望成为这一预期差得到修复的催化剂，维持板块推荐，优选业绩兑现确定性强、或处于改善趋势中的环节：硅料、玻璃、逆变器、新技术（组件/设备/电池）。 氢能与燃料电池：3月FCV上险数据公布，FCV上险数量与当月销量存在时间差，政策细则落地推动示范城市群系统企业共同放量；佛山市南海区发布氢能产业三年规划，燃料电池应用领域呈多元化趋势，基础设施配套与平价氢保障FCV放量与运营。 2022年3月FCV上险数据公布：4.19日，2022年3月份燃料电池整车上险数据公布，3月燃料电池上险数据以下三个现象： ①系统累计装机量同比增长四成，系统大功率化趋势符合氢能中长期规划要求。3月，燃料电池系统装机量14.7MW，同比持平，高功率系统占比达67%；2022年1-3月燃料电池系统累计装机量36.9MW，同比2021年同期增长46%。 ②FCV上险数量与当月销量存在时间差，政策补贴推动大型车辆持续高占比。 中汽协官网公示：3月FCV产销分别为500和367辆，因FCV上险数量与当月销售存在时间差，3月燃料电池整车上险量为157辆，其中重型货车销量76辆；大型客车与重型货车合计占比67%，与补贴政策向重载、大功率倾斜有关，趋势与2021年全年相符。 ③政策细则落地助力示范城市群系统企业共同放量，下半年FCV销量或可单月上千。3月，首批入选示范城市群（北上广）系统企业开始发力，鸿力氢动今年首次登顶；截至目前，北京、上海示范城市群政策细则均已落地，意味着燃料电池企业获得补贴的周期缩短，将进一步加速FCV放量；随着“3+2”示范格局落地，及非示范区域加快布局推广氢燃料电池汽车，我们预计FCV销售数据会在2022年下半年有较大幅增长，单月FCV销量或可超千台。 佛山市南海区发布氢能产业发展三年行动计划，氢能应用领域呈多元化现象。 规划中提及：1）下游应用方面：燃料电池应用领域不再局限于车辆领域，推动燃料电池向其他领域渗透。南海区将实现不低于3000辆满足示范城市群实施应用需求的燃料电池汽车推广，达到公交路线50条、有轨交通线路2条，投入氢能两轮车1000辆、叉车500辆，分布式发电系统、备用电源、冷热电联供系统装机容量超过5MW；2）上游环节：重点保障配套设施建设、氢气量充足与平价，保障FCV放量与运营。南海区将建成投入加氢站不少于30座，制氢产能不低于20吨/天，车用氢气终端售价原则上不高于35元/公斤。 利好环节： ①上游：FCV的放量将推动氢气需求的增长，充足的氢气供给与平价的氢气将保障FCV的放量与运行，考虑当前主要氢气供给多为副产氢，FCV的放量将利好当前布局副产氢的企业，同时副产氢存在区域与资源的限制，随着FCV的持续放量，电解氢的渗透率将逐步提升，建议关注布局电解槽企业。②中游：示范城市群细则加速落地与地方政策规划下，FCV将持续放量，带动核心零部件领域放量，我们建议重点关注燃料电池核心零部件电堆、膜电极等的投资机会，重点关注头部企业IPO进程。 电网：2022年两网投资规划增速均显著快于十三五及2021年，板块景气度高，1-3月电网基建投资增速15%，1-2月南网投资增速45%，已初步验证投资加速逻辑。新型电力系统建设将倒逼电网投资结构优化，新技术与设备升级有望提速，看好板块龙头与核心高增长细分环节。 2022年以来电网板块出现较多调整，当前时点电网板块估值已降至较低位臵，国网与南网投资规划均已明晰：国网2022年规划投资增速6%左右、南网2022年规划投资1200亿以上且十四五预期增速35%以上，均明显高于2016-2021期间电网投资增速（表观CAGR仅1%左右），将有力支撑电网龙头公司与细分赛道领导者十四五增速上台阶。此外，考虑到电网投资在逆周期调节、支撑新能源消纳和双碳大战略目标中发挥的关键作用，以及1-3月投资保持较高增速，2022年及十四五电网投资存在超预期可能性，板块景气度较高。 投资结构方面，新能源将成为电力系统主体，电网将面临发电&负荷侧双重波动性、系统可靠性削弱、配网能力不足、系统灵活性偏弱、配电变压器能耗较高、调峰调频能力不足等痛点问题，电网需在数字化、灵活性、主动性、感知能力、节能环保等多环节加大投入，同时新能源占比提升将倒逼电网技术升级与设备迭代加速，产业链龙头及细分环节技术领导者有望充分受益，看好数字化&信息化、配网、非晶变压器、智能运维&巡检、电力电子、柔性直流等细分环节等。 看好非晶带材（非晶变压器）赛道：我国配电变压器损耗占输配电损耗近一半，当前在网运行变压器约1700万台，节能潜力较大。2020年底《变压器能效提升计划（2021-2023》印发，2021年6月《电力变压器能效限定值及能效等级》（GB 20052-2020）正式实施，规定新采购变压器应为高效节能变压器。非晶变空载损耗比普通硅钢变下降65%-80%，节能优势凸显。 本轮政策催化与新能效标准强制要求下，21Q4以来配网变招标中非晶占比已回升，仅看1、2级能效变压器招标则占比更高，预计2022-2023年非晶渗透率加速提升。此外，以户用光伏、储能、数据中心、轨交等为代表的网外下游，配套变压器中非晶渗透率有望加速，将带来额外需求增量。整体来看，配电变压器节能改造加速将驱动非晶带材需求爆发式增长，核心供应商业绩有望迎来较大弹性。 看好南网赛道：从投资规划来看，南网十四五投资增速较高、且历史上其市场化与新技术应用相对更快，因此聚焦南网赛道的公司有望取得较快业绩增速。根据中电联信息，2022年南方电网固定资产投产计划超过1200亿元，截至2月底，南方电网固定资产投资达107.29亿元，同比增长45％，投资高增逻辑已初步验证。 看好配网升级赛道：在新能源发电占比提升、特高压输送通道加速建设、分布式电源加速接入、电力市场化改革等多重因素下，配网数字化与灵活性将迎来较大挑战，配网投资与改造升级预计加速，新技术及新产品迭代速度有望超预期。 本周事件：南网科技发布2021年报及2022一季报：2021年营收13.85亿元，同比增长24.28%，归母净利润1.43亿元，同比增长64.25%；Q4单季度营收6.48亿元，同比增长8.30%，归母净利润0.91亿元，同比增长20.33%。2022年一季度营收2.44亿元，同比增长67.70%，归母净利润0.05亿元，同比增长141.41%。。 投资建议：2022年电网板块看好两条线。1）板块龙头受益于电网投资增速上台阶+投资结