2022年一季报点评：净息差季环比提升，财富业务护城河加深

4月22日，招商银行发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入919.90亿元，YoY+8.5%，归母净利润360.22亿元，YoY+12.5%。 基本面稳健有支撑，营收盈利增速差收窄。2022年一季度，招商银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.5%、8.7%、12.5%，增速较2021分别下降5.5、5.8、10.7pct。公司前瞻审慎增提损失准备影响下，信用成本（年化）同比上升0.32pct至0.81%，营收盈利增速差收窄至4.0pct。 利息净收入保持较高增速，规模扩张逐步回归常态，净息差季环比提升3bp。1）资产端扩张“量稳价稳”，贷款占比自2019年以来大体平稳。招商银行1Q生息资产、贷款同比增速分别为8.8%、8.4%，增速较上年末分别下降1.7、2.4pct； 贷款占比较上年末提升0.59pct至61.8%，2019年以来贷款占比大体平稳。一季度新增信贷结构上，对公、零售大致2.3:1。1Q贷款收益率季环比提升1bp至4.68%。2）核心负债获取能力强，存款增速季环比1.9pct至14.6%。截至1Q末，活期存款占比较上年末下降2.7pct至63.7%，零售存款占比较上年末提升0.4pct至36.5%。负债成本上，计息负债成本率季环比下降1bp至1.58%，存款成本率季环比提升5bp至1.46%。存款的量价变化，或与理财净值波动加剧背景下，部分零售客户AUM由理财向大额存单等存款类竞品迁徙有关。 非息收入阶段性放缓，零售客户数稳步增长夯实财富业务基石。招商银行1Q非息收入同比增长6.5%；其中，手续费及佣金净收入同比增长5.5%。受资本市场相对低迷影响，财富管理收入同比减少11.1%。我们认为客群是零售业务核心竞争力，招商银行零售客户数在高基数情况下仍保持了较好增长态势，且客群结构不断优化，为大财富管理业务发展奠定坚实基础。虽然代销业务会受资本市场阶段性变化而有起落，但中长期来看，财富管理业务赛道具有巨大空间。 不良率仍位于1%下方，房地产风险相对可控。受到房地产贷款新生成不良增多、疫情影响下零售客户风险增加等因素影响，不良率较上季末提升3bp至0.94%，但绝对水平依然较低。房地产相关细项数据显示，涉房类资产风险可控。 盈利预测、估值与评级：招商银行作为零售标杆银行，具有较强的客群经营能力，近年来，随着大财富管理业务不断深入推进，盈利能力强、资产质量优。近期关于领导层人事变动的消息引致股价阶段性承压。我们认为短期事件性冲击，不影响公司战略定力及稳健经营预期。3.0模式下，公司从经营“银行资产负债表”转变到同时经营“客户资产负债表”，聚焦客户价值创造提升经营绩效，有望进一步打开未来盈利增长空间。维持2022-24年EPS预测分别为5.74元/6.70元/7.72元，对应PB估值分别为1.28、1.12和0.97，维持“买入”评级。 风险提示：如果疫情加剧宏观经济压力，银行信贷需求和资产质量或承压。 公司盈利预测与估值简表 4月22日，招商银行发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入919.90亿元，YoY+8.5%，归母净利润360.22亿元，YoY+12.5%。归属普通股股东加权平均净资产收益率19.24%（YoY-0.30pct）。 1、基本面稳健有支撑，营收盈利增速差收窄 2022年一季度，招商银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.5%、8.7%、12.5%，增速较2021分别下降5.5、5.8、10.7pct。公司前瞻审慎增提损失准备影响下，信用成本（年化）同比上升0.32pct至0.81%，营收盈利增速差收窄至4.0pct。拆分同比增速结构看，规模拉动增长拉动业绩增速14.8pct、息差由负向拖累转为正贡献、非息收入贡献收窄至6.9 pct，拨备负向拖累扩大至3.0pct。 图1：招商银行营收及盈利累计增速 图2：招商银行业绩同比增速拆分 2、规模扩张速度逐步回归常态，净息差季环比提升3bp至2.51% 2022年一季度，招商银行利息净收入同比增长10.0%至544.64亿元，保持较高增速。资产端规模扩张逐步回归常态，净息差季环比提升3bp至2.51%。 资产端扩张“量稳价稳”，贷款占比自2019年以来大体平稳。2022年一季度，招商银行生息资产、贷款同比增速分别为8.8%、8.4%，增速较上年末分别下降 1.7、2.4pct；贷款占比较上年末提升0.59pct至61.8%，2019年以来，贷款占比大体平稳，基本围绕61.5%中枢小幅震荡。一季度新增信贷1880.7亿元，同比少增953.3亿元；新增信贷结构上，对公贷款较年初增加858.1亿元，增幅4.0%；零售贷款较年初增加376.7亿元，增幅1.3%；票据较年初增加645.9亿元，增幅15.0%。新增信贷结构上，对公、零售大致2.3:1。截至1Q末，对公、零售贷款占比分别为38.8%（较上年末+0.2pct）、52.5%（较上年末-1.1pct）。 资产端定价水平上，生息资产收益率季环比下降1bp至3.97%，贷款收益率季环比提升1bp至4.68%。 核心负债获取能力强，存款增速高位继续提升。2022年一季度，招商银行计息负债、存款同比增速分别为7.4%、14.6%，增速较上季分别变动-2.4、1.9pct； 存款占比较年初提升2.9pct至81.9%。新增存款结构上，定期与活期的比例大致为15:2。截至1Q末，活期存款占比较上年末下降2.7pct至63.7%，零售存款占比较上年末提升0.4pct至36.5%。以上存款结构变化，或与理财净值波动加剧背景下，部分零售客户AUM由理财向大额存单等存款类竞品迁徙有关。负债端成本上，计息负债成本率季环比下降1bp至1.58%，存款成本率季环比提升5bp至1.46%。 图3：招商银行净息差走势 图4：招商银行生息资产收益率及计息负债成本率（%） 3、非息收入阶段性放缓，零售客户数稳步增长夯实财富业务基石 2022年一季度，招商银行非息收入同比增长6.5%至375.26亿元。其中： 1）手续费及佣金净收入同比增长5.5%至286.95亿元。在一季度资本市场相对低迷的背景下，财富管理收入同比减少11.1%。其中，代销基金（收入17.27亿元，YoY-58.5%）、代销信托（收入12.28亿元，YoY-48.5%）等业务受到较强影响，但代销保险（收入54.71亿元，YoY+61.6%）、代销理财（收入17.65亿元，YoY+29.7%）录得较好增长，其中理财代销同比多增预计主要受益《理财公司理财产品销售管理暂行办法》发布以来，代销他行理财产品进一步扩面；资产管理收入（YoY+47.6%）、托管费收入（YoY+11.3%）延续增长态势。整体来看，在市场相对疲弱情况下，中收呈现了较好的韧性。 2）净其他非息收入同比增长10.0%至88.31亿元，主要是经营租赁收入增加。 零售业务的核心竞争力是客群，近年来，招商银行零售客户数在高基数情况下仍保持了较好增长态势，客群结构不断优化，“大客群”为大财富管理业务发展奠定坚实基础。截至1Q末，招行零售客群达1.76亿户，较上年末增长1.73%； 其中，金葵花及以上客户（月日均全折人民币总资产在50万元及以上的零售客户）较上年末增长6.06%至389.45万户，私人银行客户（月日均全折人民币总资产在1000万元及以上的零售客户）较上年末增长2.56%至12.5万户。 招商银行于2021年提出打造“大财富管理的业务模式+数字化的运营模式+开放融合的组织模式”的3.0模式。3.0模式的核心是从经营“银行资产负债表”转变到同时经营“客户资产负债表”，在为客户创造价值过程中，实现银行自身的高质效发展。招商银行客群基础的扩大及规模的持续优化，正不断挖深零售业务的护城河，是未来3.0模式得以成功实施的重要根基。 与零售客群拓展相应的，截至1Q末，招商银行零售AUM余额11.34万亿元，较上年末增加超5800亿元，增幅5.39%；金葵花及以上客户AUM达9.26万亿元，较上年末增长4.75%；私行AUM达3.50万亿，较上年末增长3.15%，私行户均AUM逼近2800万元，高端客群优势稳固。庞大的零售AUM余额及优质的结构，为招商银行提供了更广阔的客户个人资产配置空间，虽然代销业务会受资本市场阶段性变化而有起落，但居民家庭资产逐步由房地产向金融资产迁移是大势所趋，叠加中国资本市场发展不断迈向纵深，招商银行后续财富管理业务具有巨大的潜力空间。 4、不良率仍位于1%下方，资产质量保持稳健，房地产风险相对可控 截至1Q末，招商银行不良贷款率为0.94%，较上季末增加3bp。一季度，不良贷款生成率（年化）1.16%，同比上升0.21个百分点。其中，公司贷款不良生成额52.33亿元，同比增加18.45亿元，主要是房地产贷款新生成不良增多；零售贷款（不含信用卡）不良生成额14.35亿元，同比增加4.26亿元；信用卡新生成不良贷款87.68亿元，同比增加15.99亿元，主要是受逾期认定时点调整政策、执行逾期60天以上下调不良政策并叠加疫情影响导致。 整体来看，不良贷款率虽季环比有小幅上行，但自3Q21以来，持续位于1%以下的较低水平。与此同时，招商银行拨备计提依旧保持一定强度，1Q计提信用及其他资产减值损失215.23亿元，较去年同期多计提9.78亿。截至1Q末，拨备覆盖率较上年末下降21.19p Ct 至462.68%，仍处于行业较高水平。 房地产风险方面，截至1Q末，房地产相关的实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等承担信用风险的业务余额5175亿元，较上年末上升1.17%，其中，对公房地产贷款余额3653亿元，较上年末增加93亿元，主要投向优质项目和优质客户，占贷款总额的6.74%，占比较上年末下降0.04pct；理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额3784亿元，较上年末下降8.18%。资产质量上，对公房地产不良贷款率2.57%，较上年末提升1.18p Ct 。 表1：招商银行资产质量主要指标 5、资本充足率安全边际依然较高，较高ROE对内源资本补充能力形成支撑 截至1Q末，招商银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为12.71%/14.89%/17.29%，分别较上年末变动5/-5/-19bp。总体来看，招商银行资本充足率的安全边际依然较高，较高的ROE水平能够有效实现内源式资本补充。 表2：招商银行资本充足率 盈利预测、估值与评级。招商银行作为零售标杆银行，具有较强的客群经营能力，近年来，随着大财富管理业务不断深入推进，盈利能力强、资产质量优，公司资本补充与盈利增长已形成良性循环。虽然近期关于领导层人事变动的消息对市场情绪形成较强扰动，股价阶段性承压。我们认为历经35载发展，招行已构筑较深的零售业务护城河，短期事件性冲击，不影响公司战略定力及稳健经营预期。 不久前，缪建民董事长曾在年报致辞中指出，时代变局之下，公司将始终坚持董事会领导下的行长负责制、市场化的激励约束机制和干部队伍人才的稳定性的“三个不变”。3.0模式下，公司从经营“银行资产负债表”转变到同时经营“客户资产负债表”，聚焦客户价值创造提升经营绩效，有望进一步打开未来盈利增长空间。维持2022-24年EPS预测分别为5.74元/6.70元/7.72元，对应PB估值分别为1.28、1.12和0.97，维持“买入”评级。 风险提示：如果疫情加剧宏观经济压力，银行信贷需求和资产质量或承压。 表3：公司盈利预测与估值简表 图5：招商银行资产负债结构