海外公司快评：预计22Q1增长放缓，经营效率不断改善

事项： 美团将于五月发布 2022Q1 财报。 国信互联网观点：1）2022 年春节期间本地生活需求强劲，从 3 月开始多地爆发疫情使收入增速放缓。我们预计一季度整体收入同比增长 22.5% 至 453.4 亿元，调整后净利润为-43.79 亿元。外卖业务/到店业务/新业务及其他的经营利润分别为 15.0 亿/30.3 亿/-95.0 亿元。近期美团在外卖及新业务板块均做出优化调整，以提升经营效率，社区电商业务持续减亏将使整体利润不断得到改善。2）美团在过去面临不利因素仍能保持稳健业绩，商业模式强韧，但目前短期挑战仍存，维持“增持”评级。目标区间为 226-256港币，估值区间不变。 评论： 公司整体： 疫情影响 3 月收入增速，经营效率不断改善 我们预计公司 2022Q1 实现营业收入 454 亿元，同比增长 22.5%。2022 年春节期间本地生活需求强劲，但从 3 月开始深圳市、上海市、吉林省、山东省多地爆发疫情，对公司外卖及酒旅到店业务带来负面影响。 预计公司实现调整后经营利润-43.8 亿元。近期美团在外卖及新业务板块均做出优化调整，提升经营效率，社区电商业务持续减亏将使整体利润不断得到改善。 图 1：公司季度营业总收入（ 百万元） 及增速 图2：公司调整后净利润（百万元）及增速 表 1：2022Q1 季度收入预测（百万元） 外卖业务： 收入增长放缓，3 月共返还商户佣金超 3000 万元 收入和单量受疫情影响增速下降，AOV 维持高位。我们预计本季度美团餐饮外卖实现营收 239 亿元，同比增长 16%，GTV 同比增长 19%至人民币 1698 亿元。主要系：1）需求端：春节期间需求强劲，但 3 月开始多地疫情对订单负面影响显现，预计订单量同比增长 16%至 33.53 亿笔，比上季度的 17%单量增速有小幅下降；2）商家端：佣金率改革后，商家有动力通过套餐购买优惠等方式继续提升 AOV，预计 AOV 继续保持较高数额，商业化率由于商户佣金减免等原因小幅下降至 14.1%。 美团 3 月 1 日发布针对疫情期间困难商户的佣金减免措施，3 月共返还佣金超 3000 万元，并进一步推出“繁盛计划”，优化与商户的沟通机制，免费提供“外卖管家服务”帮助商家。 在 2022 年 4 月举办的第五届外卖产业大会上，美团展示了近期一系列改进。在外卖 APP 商户页面开始展示榜单排名、门店收录时间、近期下单/复购人数、用户评价等指标，引导商户从单纯依靠补贴向口碑营销转变。在履约配送环节，美团推出全城送服务以及团餐配送，同时引入商户营销日历使得运力与单量匹配，提升配送触达范围及管理效率。 图 3：公司季度外卖收入（百万元）及增速 图4：公司季度 GTV（百万元）及增速 图 5：公司季度外卖单量（百万单）及增速 图6：公司外卖业务客单价（元）及增速 图 7：外卖业务变现率（%） 图8：公司外卖业务经营利润（百万元）及利润率 到店、酒店及旅游业务：需求前高后低，商业模式有韧性 我们预计 2022Q1 到店、酒店及旅游部分的收入为 76 亿元，同比增长 15%，比上季度增速有所下降。2022年春节期间线下餐饮娱乐需求旺盛，3 月份由于多城市疫情管控使得需求受到抑制。作为大众点评核心市场之一，上海地区的封控对板块收入增速造成了一定负面影响。美团到店、到综业务在 2021 年“五一”、国庆及 2022 年春节期间 GTV 及收入增长均有良好变现，体现了在宏观环境不确定性增加的大背景下其商业模式的内在强韧性，预计在宏观环境改善后业绩能够较快恢复。 图 9：到店酒旅收入（百万元）规模及增速 图10：公司到店酒旅业务经营利润（百万元）及利润率 新业务：预计优选业务亏损逐季减少 我们估计一季度收入为 139 亿元，同比增长 41%，经营利润为-95 亿元，由于社区电商亏损减少使得利润水平环比继续改善，预计社区电商亏损约 60 亿元。目前快驴及社区电商业务都将战略重心转向提升效率和减亏，由于新业务为公司亏损的主要来源，我们看好此板块利润逐季改善对整体盈利水平的提升。 图 11：新业务收入（百万元）规模及增速 图12：公司新业务经营利润（百万元）及利润率 投资评级：公司合理估值区间为 226-256 港币，维持“增持”评级 美团在 2021 年面临疫情反复、极端天气等因素，仍保持着稳健的业绩，我们因而对美团的长期发展保有信心，2022 年初仍面临着疫情管控和宏观经济带来的诸多不确定性，短期增长仍可能放缓。我们维持之前的收入预期，基于 2022 年的分部估值测算，其系数如下： 外卖业务 3.75-4.5 倍 PS，对应稳态净利率 15%，PE 为 25-30 倍； 到店及酒旅业务给予 10.5-12.25 倍 PS，预计稳态净利润 35%，PE 为 30-35 倍； 看好新业务的成长潜力，但由于其收入的高增长和盈利水平的不确定性，出于谨慎，新业务（不含优选）PS 给予 2.0 倍； 美团优选给予 1.2 倍 PS，对应 3%的稳态利润率和 40 倍 PE。 得到如下估值表： 表 2：估值表 目标区间为 226-256 港币，估值区间不变，维持“增持”评级。 风险提示 新业务投入导致亏损加大，疫情反复影响线下业务，政策监管带来经营业务调整。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 免责声明