强化品牌矩阵，发力渠道拓张

2021年收入57.6亿同增17.3%，归母净利7.1亿同增21.9% 公司2021年实现收入57.6亿元创新高，同比增长17.3%，主要系研发设计持续发力，多渠道融合发展，品牌力提升，海外产能提升等方面驱动增长。2021Q1-Q4收入及增速分别为13.19亿（+47.69%）、12.07亿（+19.18%）、14.72亿（+8.97%）、17.61亿（+6.52%）。2022Q1收入12.86亿元，同比减少2.49%。 2021年归母净利润7.13亿元，同比增长21.92%，其中2021Q1-4归母净利及增速分别为1.83亿（+156.15%）、1亿（+3.9%）、2.09亿（+6.96%）、2.22亿（-0.23%）。22Q1归母净利1.59亿元，同比减少12.81%。 分产品看，2021年标准套件类收入18.98亿元（占总32.95%），同增17.49%； 被芯类收入18.27亿元（占总31.71%），同增17.41%；家具类收入11.13亿元（占总19.33%），同增21.07%。 分渠道看，2021年线上渠道收入16.12亿元（占总27.98%），同增13.59%； 线下渠道收入41.48亿元（占总72.02%），同增18.80%，其中直营销售收入3.71亿元（占总6.44%），同增10.88%；加盟销售收入20.29亿元（占总35.23%），同增22.78%；其他渠道收入6.47亿元（占总11.23%），同增7.97%； 美国渠道收入11.02亿元（占总19.13%），同增21.64%。 2021年公司毛利率同比增长1.82pct至45.00%，归母净利率同比增长0.47pct至12.38%，终端盈利能力稳步增强。2022Q1公司毛利率41.85%（-0.60pct），归母净利率12.39%（-1.47pct）。 分品类看，2021年标准套件类产品毛利率48.71%，同增0.36pct；被芯类产品毛利率48.86%，同增4.37pct；家具类产品毛利率37.18%，同增2.12pct。 分渠道看，2021年线上渠道销售毛利率48.45%，同增2.02pct；直营销售毛利率66.43%，同增2.53pct；加盟销售毛利率45.31%，同增1.94pct；其他渠道销售毛利率36.40%，同增0.63pct；美国销售渠道毛利率37.19%，同增2.19pct。 维持盈利预测，维持买入评级。公司多品牌矩阵实现对大众消费、中高端、超高端市场有效覆盖，持续发力产品研发和渠道拓张，强化零售服务升级。 我们预计公司2022-24年EPS分别为0.99、1.15、1.35元/股，PE分别为12.93、11.16、9.50x。 风险提示：疫情反复致线上线下经营效率不及预期；人力成本提升；原材料价格上涨等。 财务数据和估值 1.2021年收入57.6亿同增17.3%，归母净利7.1亿同增21.9% 公司2021年实现收入57.6亿元创新高，同比增长17.3%，主要系研发设计持续发力，多渠道融合发展，品牌力提升，海外产能提升等方面驱动增长。 2021Q1-Q4收入及增速分别为13.19亿（+47.69%）、12.07亿（+19.18%）、14.72亿（+8.97%）、17.61亿（+6.52%）。 2022Q1收入12.86亿元，同比减少2.49%。 公司2021年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利6元人民币（含税），共计分配现金股利5.03亿元（含税），占归母净利润70.53%。 图1：2017-2021年公司营收（亿元）及增速 图2：2020-2021年分季度营收（亿元）及增速 2021年归母净利润7.13亿元，同比增长21.92%，其中2021Q1-4归母净利及增速分别为1.83亿（+156.15%）、1亿（+3.9%）、2.09亿（+6.96%）、2.22亿（-0.23%）。 22Q1归母净利1.59亿元，同比减少12.81%。 图3：2017-2021年公司归母净利润（亿元）及增速 图4：2017Q1-2022Q1年归母净利（亿元）及增速 2.收入：华东地区占优，全渠道融合驱动增长 分产品看，2021年标准套件类收入18.98亿元（占总32.95%），同增17.49%；被芯类收入18.27亿元（占总31.71%），同增17.41%；家具类收入11.13亿元（占总19.33%），同增21.07%。 图5：2017-2021年公司分产品收入（亿元） 分渠道看，2021年线上渠道收入16.12亿元（占总27.98%），同增13.59%；线下渠道收入41.48亿元（占总72.02%），同增18.80%。 线上渠道方面，加深与大型电商平台合作、积极把握新兴线上平台发展机遇，2021年天猫平台交易金额为9.90亿元，同比增长22.52%；2021年双十一期间，罗莱生活荣登全网GMV第1，在天猫、唯品会获得双十一家纺类目第1，抖音全年家纺类目第1。 线下渠道方面，巩固扩大一线、二线市场渠道优势，同时积极向三、四线及以下市场渗透与辐射，其中直营销售收入3.71亿元（占总6.44%），同增10.88%；加盟销售收入20.29亿元（占总35.23%），同增22.78%；其他渠道收入6.47亿元（占总11.23%），同增7.97%；美国渠道收入11.02亿元（占总19.13%），同增21.64%。 图6：2017-2021年公司分渠道收入（亿元） 分地区看，2021年华东地区收入23.64亿元（占总41.05%），同增17.27%；华中地区收入6.29亿元（占总10.92%），同增14.56%；美国收入11.02亿元（占总19.13%），同增21.64%； 其他地区收入16.65亿元（占总39.82%），同增15.65%。 图7：2017-2021年公司分地区收入（亿元） 3.2021毛利率45%同增1.82pct，盈利能力稳中有升 2021年公司毛利率同比增长1.82pct至45.00%，归母净利率同比增长0.47pct至12.38%，终端盈利能力稳步增强。2022Q1公司毛利率41.85%（-0.60pct），归母净利率12.39%（-1.47pct）。 分品类看，2021年公司标准套件类产品毛利率48.71%，同增0.36pct；被芯类产品毛利率48.86%，同增4.37pct；家具类产品毛利率37.18%，同增2.12pct。 图8：2017-2021年毛利率及归母净利率 图9：2017-2021年公司产品主要品类毛利率 分渠道看，2021年公司线上渠道销售毛利率48.45%，同增2.02pct；直营销售毛利率66.43%，同增2.53pct；加盟销售毛利率45.31%，同增1.94pct；其他渠道销售毛利率36.40%，同增0.63pct；美国销售渠道毛利率37.19%，同增2.19pct。 分地区看，2021年华东地区毛利率45.38%，同增1.06pct；华中地区毛利率48.30%，同增2.39pct；美国市场销售毛利率37.19%，同增2.19pct。 图10：2019-2021年公司产品分渠道毛利率 图11：2019-2021年公司主要销售地区毛利率 2021年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.61%（+0.52pct）、6.89%（+0.38pct）、2.17%（+0.1pct）、-0.68%（+0.56pct）。 其中，销售费用的增长主要系销售收入增长所致，研发费用率增长主要系所需研发投入增长所致，而财务费用率的增长系银行存款的利息收入减少所致。 图12：2017-2021年公司费用率 4.存货规模13.13同增14.88%，营运能力显著提升 截至2021年年底，公司存货规模为13.13亿元，同比增长14.88%；库存周转天数为139.56天，同比减少13.31天。 图13：2017-2021年公司存货规模（亿元）及增速 图14：2017-2021年公司存货周转天数 5.线下拓店提速，单店店效同增9.2% 在线下渠道的拓展方面，公司采取直营和加盟相结合的经营模式，在巩固扩大一线、二线市场渠道优势的同时，积极向三、四线及以下市场渗透和辐射。 截至2021年12月31日，公司累计实体线下门店共有2481家（净增245家），其中直营店铺数量为261家（净增4家），加盟店铺数量为2220家（净增241家）。公司国内直营门店总面积34,912平方米，年均单店销售收入142.08万元，同比增长9.18%。其中开业12个月以上直营门店的年均营业收入较同期增长14.3%。 表1：2019-2021年公司实体门店情况 6.前景展望 公司持续聚焦床品，积极探索“大家纺、小家居”全品类家居业务模式，抓住未来市场趋势。针对不同档次、不同需求的消费者，形成品牌矩阵，推出不同定位的品牌产品。 （1）深化品牌建设运营，多品牌矩阵差异化定位 罗莱品牌：面向25-39岁女性为主，覆盖全人群。21年罗莱以易烊千玺为品牌形象代言人，有效提升品牌年轻化，增强品牌影响力，引入百万新粉丝会员。线上渠道与大V主播李佳琦长期合作，在双11旗舰店站内站外联动引爆新品，品效合一。 乐蜗品牌：定位时尚床品，面向22-35岁成长一族人群，21年合作任嘉伦推出行业首创代言人签名款床品礼盒，上架1分钟售罄，并快速复制成功经验。构建年轻化种草沟通体系，通过小红书、抖音、微博等平台触达核心消费者，提升品牌知名度和产品价值，增加年轻一代消费粘性。廊湾、内野等品牌覆盖超高端市场，打造精致生活。 （2）积极渗透下沉市场，线上全渠道布局销售增长 线下：直营与加盟相结合，巩固扩大1-2线市场渠道优势，积极向3-4线及以下市场渗透辐射。截至2021年底公司各品牌在国内市场拥有近2500家终端门店，在华东等地区占有绝对领先优势。 线上：保持与天猫、京东、唯品会等平台紧密合作，积极布局抖音、快手等短视频平台，结合自播、网红达人直播、社群营销、品牌小程序等新兴销售渠道和营销方式，获得线上销售显著增长。 （3）一流的设计研发能力 成立行业首家科技研究院，通过核心技术研发，先后开发新材料、新技术、新产品近百项，并与中国农业科学院棉花研究所（简称“中棉所”）依战略合作协议共同研发棉花种子，从育种开始定制专属于罗莱的柔软基因。严格把控原材料，实现产品全产业链可追溯，给消费者提供放心、安全、品质有保障的床上用品。2021年全年共获得授权专利31件，公司累计拥有专利193件。 （4）数智化建设提效，新产业园投资扩产 数智化建设：通过各领域子模块系统搭建为实现供应链全链路数字化转型打下夯实的数据基础，围绕快速响应和柔性交付，通过全链路信息无缝衔接从而提升计划完成率，缩短采购和生产周期，均衡淡旺季产能，保障供应并及时满足消费者需求。 生产能力建设：加大自制产能扩建，与南通开发区签订新产业园投资意向协议。工厂推行TPS精益生产与TOC约束理论相结合运营管理模式，追求有效产出最大化，降本增效，提升品质，缩短交期。 7.盈利预测 维持盈利预测，维持买入评级。公司多品牌矩阵实现对大众消费、中高端、超高端市场有效覆盖，持续发力产品研发和渠道拓张，强化零售服务升级。我们预计公司2022-24年EPS分别为0.99、1.15、1.35元/股，PE分别为12.93、11.16、9.50x。 8.风险提示 疫情反复致线上线下经营效率不及预期；人力成本提升；原材料价格上涨等。