经营业绩稳健，龙头优势显现

收入稳健增长，毛利率下行拖累利润 2021年公司实现营业收入2850.24亿（YoY+17.19%），归母净利润273.88亿（YoY-5. 39%）；毛利率和归母净利率分别为26.8%和9.6%，较去年同期回落5.8pct和2.3pct。 受行业整体利润率下行趋势影响，公司毛利率小幅下滑，增收不增利。随着高地价项目陆续结转，短期公司毛利率仍将承压；但精细化管理下，公司费用率控制稳定，较2 020年下降0.23pct,横向看，毛利率仍处于行业内较高水平。 销售额逆势提升，城市深耕成效显现 2021年公司实现签约金额5349.3亿（YoY+6.38%），签约面积3333.0万㎡（YoY-2.23%），销售均价16049元/㎡（YoY+8.81%），销售金额增长主要由均价提升带动。 公司区域深耕效果显著，38个核心城市销售额占比78%（YoY+3pct）；珠三角、长三角两个核心区域合计销售额占比53%（YoY+1pct）。单城签约过百亿城市较2020年增加2个至17个，合计销售贡献超3400亿。 保持投资定力，择时补充高质量土储 公司全年合计新增项目145个，新增计容建筑面积2722万m（YoY-15%），拿地金额为1857亿（YoY-21%），其中，珠三角、长三角拓展金合计占比54%（YoY+7pct）。 受益于稳健理性的经营风格，公司于热度降低的二、三轮集中供地中择时获取高能级城市的低溢价率优质地块。2021年公司平均拿地楼面价为6821元/㎡（YoY-8%），占当年销售均价的比例为42.5%（YoY-7.6pct）。2022年土地集中供应规则优化的背景下，公司作为央企龙头持续具有低价补充土储的机会。我们认为，公司前期高地价项目对报表层面毛利率的拖累将于2023年出尽，之后利润率企稳回升。 现金流充足安全，融资成本持续降低 公司现金流充裕，2021年销售回款5020亿，回笼率93.8%，维持行业高位。公司融资渠道通畅，2021年发行公司债86.9亿元、中期票据100亿元，合计有息负债规模为3 382亿，综合融资成本4.46%（YoY-31bp）。 行业加速出清过程中，公司财务安全、三道红线维持绿档；叠加央企品牌背书，融资优势显著。我们认为，行业领先的融资能力有利于公司积极补充高质量储备，从而推动市占率的进一步提升。 盈利预测与投资建议 行业集中度提升背景下，得益于竞争格局改善，公司作为龙头央企的融资及拿地领先优势扩大，长期竞争力显著。 由于行业整体毛利率下行，我们预计，公司2022年至2024年实现营业收入3236亿、3635亿、4031亿（2022和2023年前值为3248亿及3525亿），同比增长13.6%、12.3%及10.9%，实现归属母公司净利润286亿、304亿及327亿（2022和2023年前值为35 1亿及382亿），同比增长4.4%、6.5%及7.4%。公司当前股价对应2022年业绩为7.3倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。 图表1：公司盈利预测表