子公司拟分拆上市点评：康辉新材分拆上市未来发展可期，公司有望长期受益

2022年4月14日，恒力石化、恒力化纤与大连热电、热电集团签署《重大资产重组意向协议》。公司拟向大连热电出售公司直接及间接持有的康辉新材100%股权。 大连热电拟通过发行股份的方式购买恒力石化、恒力化纤合计持有的康辉新材100%的股份。 1、全资子公司康辉新材拟分拆上市，重组后康辉新材仍并表于公司主体 截至2022年4月14日，公司持有康辉新材59.5124%的股份，公司全资控股子公司恒力化纤持有康辉新材40.4858%的股份，因此公司实际持有康辉新材100%的股份。公司拟向大连热电出售公司直接及间接持有的康辉新材100%股权，大连热电拟通过发行股份的方式购买恒力石化、恒力化纤合计持有的康辉新材100%的股份。本次分拆完成后，公司股权结构不会发生变化，大连热电将成为康辉新材的控股股东，恒力石化将成为大连热电的控股股东。 总体看，本次重组完成后不会导致公司丧失对康辉新材的控股权，康辉新材业绩仍并表于公司主体，康辉新材未来业绩增厚公司仍然受益。也不会对公司其他业务板块的持续经营运作构成实质性影响，不会损害公司独立上市地位和持续盈利能力。 2、重组后康辉新材将专注于新材料领域，拥有独立融资能力保障未来发展 康辉新材是上市公司差异化、高性能绿色环保薄膜与塑料新材料的主要发展平台和国家高新技术企业。经过近十年的工艺技术积累与业务快速发展，康辉新材在中高端功能性薄膜和塑料新材料领域的行业竞争力持续提升，跻身国内一流水平。 2021年，康辉新材实现净利润10.86亿元。截至2021年末，康辉新材在营口基地拥有年产24万吨PBT工程塑料产能，是国内最大的PBT生产商，主要应用于汽车配件、聚合物合金、光缆保护套、电子电器等产业领域；拥有年产38.5万吨BOPET功能性薄膜产能，应用于BOPET的光学器材、离型保护、电子电器、车用装饰、建筑领域、包装领域等高附加值环节；拥有基于自主技术国内单套最大的年产3.3万吨PBAT产能，应用于PBS/PBAT的食品级购物袋、餐具和吸管领域等绿色环保应用。此外，康辉新材自主研发的高平滑MLCC（片式多层陶瓷电容器）离型基膜已实现量产；超平滑MLCC离型基膜工艺定型，并完成了日韩企业对样品的认证，开始小批量生产；超高平滑MLCC离型基膜通过日韩企业技术验证，正在加速推进中，以期快速实现量产。康辉新材开发的12微米在线涂硅离型膜成功实现量产并出口，成为国内唯一、全球第二家能够生产出该厚度产品的企业，月生产能力超过6000万平方米。 未来康辉新材在建年产80万吨功能性聚酯薄膜、塑料项目，45万吨可降解塑料，16亿平方米锂电隔膜等。1）年产80万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目：建设地位于江苏汾湖长三角生态绿色一体化发展示范区内，总投资111.2亿元，建设内容包括高端功能性聚酯薄膜47万吨、特种功能性薄膜10万吨、改性PBT15万吨、改性PBAT8万吨。本项目生产国内紧缺、具有差别化、高附加值的产品，满足客户对中高端聚酯薄膜及功能性塑料的需求。2）年产45万吨PBS类生物降解塑料项目：建设地位于大连长兴岛，总投资17.98亿元，主要建设45万吨的 PBS/PBAT可降解新材料产能。3）年产16亿平方米锂电隔膜项目：康辉新材引进日本芝浦机械株式会社和青岛中科华联新材料股份有限公司的湿法锂电池隔膜生产线共12条，年产能16亿平方米，自2022年1月起开始建设，预计18个月内完成交付。 康辉新材分拆重组上市后，融资渠道进一步拓宽，为康辉新材后续做大做强提供坚实的资金基础，能够更好地专注于功能性薄膜、PBT工程塑料、和 PBS/PBAT生物可降解新材料和锂电隔膜领域的专业化经营发展。加快推动康辉新材在高端功能性薄膜、生物可降解新材料等国内紧缺的化工新材料产品的瓶颈突破，增强在核心技术研发和高端产能布局方面的发展能力。康辉新材拥有独立融资能力后，项目建设和研发投入资金有保障，未来业绩有望快速增长，也将进一步增厚公司的合并报表利润。 3、康辉新材业绩和估值有望提升，公司有望长期受益 我们认为，一方面康辉新材业务处于起步阶段，目前康辉新材利润占公司总体利润比例较小，公司估值主要基于大炼化等业务，因此康辉新材分拆上市后不会影响公司现有的估值逻辑。另一方面，康辉新材主要聚焦于高附加值的新材料业务，拆分上市后市场有望给予更高的估值，从而充分反映康辉新材的价值。康辉新材分拆上市后，拥有独立融资能力保障未来发展，业绩有望快速增长。未来随着康辉新材业绩快速增长以及估值水平的提升，公司持有的康辉新材股权将从非流动资产转变为高质量高流动性的上市公司股票资产，上市公司的财务状况也将更加健康。 4、夯实全产业链发展未来成长可期，看好“低估值+高成长性”的民营大炼化龙头 依托上游“炼化+乙烯+煤化”的大化工平台，全产业链模式协同效应显著。 公司于大连长兴岛石化产业园区建设完成了2000万吨/年炼化一体化项目、500万吨/年现代煤化工装置、150万吨/年全球单体最大乙烯项目和5套单体合计1160万吨/年的PTA装置共四大产能集群。公司持续强化上游“大化工”平台支撑的同时，加快布局下游高端新材料，使得公司上游丰富的“化工原料库”得到充分利用，同时上游“油煤化”融合的原料产品产出将为下游高附加值产品持续赋能。 加速转型布局下游新材料，当前时点看具备“低估值+高成长”特点。在“碳中和”背景下，公司目前正处于加速向下游高附加值领域延伸的阶段，我们认为公司作为民营大炼化龙头，自身原有业务的业绩表现有望持续亮眼，同时下游产业链的完善布局也将带来可观的业绩增量并降低业绩波动性，未来依旧具备较高成长性。从估值角度看，截至2022年4月14日，公司22年PE仅10倍，估值处于历史底部区间，我们认为在当前时点，公司兼具“低估值+高成长性”特点，具备较高的投资价值。 5、公司盈利预测、估值与评级 考虑到目前分拆上市并未实施，仅处于规划阶段，因此我们维持公司22-24年盈利预测，预计2022-2024年的公司净利润分别为166.77亿元/181.60亿元/207.00亿元，对应EPS分别为2.37元/2.58元/2.94元，维持“买入”评级。 6、风险提示 新增产能投放进度不及预期，全球经济复苏不及预期，国际原油价格波动，重组失败风险。 表1：公司盈利预测与估值简表