“一核两翼”加速腾飞，经营业绩稳定增长

投资要点 经营业绩稳步提升，] 财务持续优化。2021年公司营业收入512.4亿元，同比增长0.5%；归母净利润32.0亿元，同比增长10.1%。截至2021年末，“三道红线”转“绿”，有息债务规模稳中有降，同比下降10%；有息债务结构明显优化，短期债务大幅下降40%。2021公司全年回款金额为707.3亿元，同比增长32.3%，同时还新增50亿元小公募租赁债额度，跻身百亿规模住房租赁REITs产品发行行列，降低融资成本。 销售表现稳健，土地储备充足。2021年在市场下行的情况下，公司实现销售总面积469万平方米，同比-7%；销售金额1219亿元，同比增加1.2%，销售榜较2020年提升2位至第32位。公司坚持“战略深耕、精准布局”的投资策略，聚焦一、二线核心重点城市。2021年公司开发投资项目119个，总建筑面积超2170万平方米，形成珠海大区、华南大区、华东大区、北方大区、北京区域的“4+1”的新管控格局。同时首进徐州、义乌，城市更新项目，走出大本营斩获土地，实现从“0”到“1”的突破。目前，公司已进驻全国47个主要城市，一、二线城市土储占比超90%，土地储备计容建筑面积544万平方米，土储资源充足。 多元业务协同发展，“一核两翼”加速腾飞。公司以住宅业务为核心，持续优化商业运营与上下游产业链两翼。珠海、太仓、威海、中山、武汉等城市的六大重点项目开业，全面打响华发商业品牌；阅潮、华商百货和华发奥特美康体中心三大自营业务线已逐步成型，涵盖商业地产、品牌经营的产品生态体系愈加成熟。在保持主业稳步增长的基础上，商业运营、上下游产业链与主业形成良性互动与互补，旗下子公司不断取得突破，城市产业集群发展迈上新台阶，“一核两翼”加速布局。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润复合增速为9.7%，考虑到公司营业收入稳健增长且财务稳健，给予公司2022年6.5倍PE，目标价11.05元，维持“买入”评级。 风险提示：业绩结算不及预期、政策调控风险、多元业务拓展不及预期等。 指标/年度 1珠海国企地产龙头，业绩稳定增长 珠海华发实业股份有限公司是承接华发集团房产开发板块的平台公司，组建于1992年。 华发股份依托“优+产品”体系，打造宜居精品，形成TOP系、府系、四季系、城市系、未来系等五大产品系。华发股份积极响应国家产业政策，加快转型升级，致力推动产业多元化，打造上下游产业链，已经形成以住宅为主业，商业运营与上下游产业链同步发展的“一核两翼”业务新格局，实现了从区域性房地产企业到综合性地产企业的跨越。华发股份将紧跟华发集团“科技+城市+金融+实业”的“1+3”发展模式步伐，积极探索“科技+人居”战略，加快住宅及创新人居建设。 母公司珠海华发集团有限公司是珠海最大的综合型国有企业集团，丰富的资源及成熟的品牌优势助力公司发展。母公司华发集团直接持有公司24.2%股份，实际控制人为珠海市人民政府国有资产监督管理委员会。华发集团现控股“华发股份”“华金资本”“华发物业服务”等8家上市公司，以及“华冠科技”“华冠电容”2家新三板挂牌企业；打造了华发集团、华发股份、华发综合发展、华发投控4家“3A信用主体”。公司已经从单一的区域型房地产企业发展成为以城市运营、房产开发、金融产、实业投资为四大核心业务，以商贸服务、现代服务为两大配套业务（4+2）的新驱动型综合性企业集团，为华发股份的发展提供了有力支持。 图1：华发股份股权结构图（截止2021.12.31） 经营业绩稳步提升，综合实力不断提升。2021年公司营业收入512.4亿元，同比增长0.5%；归母净利润32.0亿元，同比增长10.1%，业绩实现稳步增长。经营活动产生的现金流量净额360.6亿元，同比增长23.9%，为未来发展奠定良好现金流基础，减轻公司债务压力。2021年公司在中国财富跃升至228位，创10年来新高，发展态势强劲。 图2：2021年公司营业收入（亿元） 图3：2021年公司归母净利润（亿元） 三道红线达标转绿，融资渠道不断拓宽。截至2021年末，公司“三道红线”转“绿”，有息债务规模稳中有降，同比下降10%；有息债务结构明显优化，短期债务大幅下降40%。 2021全年回款金额为707.3亿元，同比增长32.3%；公司全面梳理低速资产，加快低速资产盘活，资金精细化管控水平不断增强。公司持续创新融资模式，融资结构不断优化。新增融资以长期低成本融资为主，融资结构持续优化，融资成本进一步降低；此外新增50亿元小公募租赁债额度，成功跻身百亿规模住房租赁REITs产品发行行列，融资渠道稳步拓宽。 2销售表现稳健，土地储备充足 销售表现稳健，“中而美”发展态势持续保持。2021年在市场下行的情况下，公司实现销售总面积468.8万平方米，同比-6.98%；销售总金额1218.9亿元，同比增加1.15%，位列克而瑞2021年中国房地产企业销售榜第32位，较2020年提升2位，行业地位稳中有升继续保持“中而美”良好发展态势。 图4：2021年销售面积（万平方米） 图5：2021年销售金额（亿元） 布局五大区域实现全国化拓展，华东大区贡献突出。公司目前华东、珠海、华南协同发力的格局业已成型，其他区域表现稳定。2021年，珠海大区全年完成销售315.3亿元，销售占比25.9%，稳居珠海龙头地位；华东大区全年完成销售553.2亿元，销售占比45.4%，贡献突出；华南大区全年完成销售233.3亿元，销售占比19.1%；北方大区全年完成销售47.5亿元，销售占比3.9%；北京区域全年完成销售69.6亿元，销售占比5.7%，区域销售更加均衡。 图6：2021销售区域分布 图7：2021区域销售额（亿元） 华东珠海华南格局成型，重视高质量土储布局。公司坚持“战略深耕、精准布局”的投资策略，聚焦一、二线核心重点城市。2021年，公司开发投资项目119个，总建筑面积超2170万平方米，公司持续优化在粤港澳大湾区、长三角区域、京津冀协同发展区域以及长江经济带等核心城市群的战略布局，形成珠海大区、华南大区、华东大区、北方大区、北京区域的“4+1”的新管控格局。同时首进徐州、义乌，城市更新项目，走出大本营斩获土地，实现从“0”到“1”的突破。目前，公司已进驻全国47个主要城市，一、二线城市土储占比超90%，土地储备计容建筑面积544万平方米，土储资源充足。 3产品体系迭代升级，“一核两翼”加速布局 产品体系迭代升级，打造品质有限核心竞争力。公司打造全新“6+1”优+产品体系，“6”涵盖规划、建筑、户型、景观、装修、配套在内6个方面，“1”指1个方面的服务。公司60多个项目斩获广厦奖、鲁班奖、詹天佑奖、亚洲不动产奖、德国设计奖、缪斯国际设计大奖、等国内外重要奖项和认证。在规划设计、园林景观、室内设计、标准研发、工程质量等方面都备受各界赞誉，品牌影响力持续巩固提高。 多元业务协同发展，积极践行“一核两翼”业务战略。公司以住宅业务为核心，持续优化商业运营与上下游产业链两翼，“一核两翼”战略加速布局。报告期内，珠海、太仓、威海、中山、武汉等城市的六大重点项目开业，全面打响华发商业品牌；阅潮、华商百货和华发奥特美康体中心三大自营业务线已逐步成型，涵盖商业地产、品牌经营的产品生态体系愈加成熟。公司上下游产业链稳步拓展，多元产业格局持续深化，旗下子公司不断取得突破。 报告期内，公司旗下设计公司完成专利申报130项；代理公司二手租售及外联成交能力稳步提升；更新公司在多个重点旧改项目上取得突破性进展；文传公司连续12年蝉联广东省广告十强单位。 图8：公司一体两翼业务战略 4盈利预测与估值 4.1盈利预测 关键假设： 假设1：2022-2024年公司房地产销售金额增速为16%/11%/9%， 毛利率分别为25.3%/25.0%/24.8%； 假设2：2022-2024年公司其他业务营收增速分别为20%/17%/13%，毛利率分别为29.3%/29.3%/29.3%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 4.2相对估值 我们选取越秀地产、建发国际集团、华侨城A、保利发展四家可比公司，2022年四家公司平均PE为6.52倍，我们给予公司2022年6.5倍PE，对应目标价11.05元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 5风险提示 业绩结算不及预期、政策调控风险、多元业务拓展不及预期等。