新客获取助力快速增长，元宇宙布局值得期待

投资要点 事件：三人行发布2021年年度报告，根据公告内容：公司在2021年实现营收35.7亿元，同比增长27.2%；归母净利润5亿元，同比增长39.2%；扣非归母净利润4.6亿元，同比增长33.4%。 新增高预算客户，为业务增长打下坚实基础。2021年公司三大主营业务均实现快速增长，细分来看，数字营销服务实现营收32.1亿元，同比增长25.1%，场景活动服务录得营收1.9亿元，同比增长25.5%，校园媒体营销服务营收同比增长69.6%至0.3亿元。报告期内，公司拓展存量客户业务与发掘增量客户并举：1）获增量：新增华润集团旗下怡宝、雪花、喜力等快消品客户，医美行业的头部企业巨子生物等新消费客户，国家体育总局体育彩票管理中心客户，邮储银行、民生银行等金融行业头部优质客户，东风本田等营销预算规模较大的头部汽车客户；2）拓存量：持续挖掘原有消费品、电信运营商、金融、汽车等行业头部客户的深层营销预算，夯实原有客户粘性，促进形成大客户广告投放规模效应，业绩稳定增长可期。 媒体资源丰富，数字营销服务贡献大部分收入。公司拥有线上线下广泛覆盖的媒体资源网络：线上媒体资源方面，已与字节跳动（运营今日头条、抖音等APP）、腾讯、新浪（含新浪微博）、搜狐、网易、爱奇艺、优酷、人民网、凤凰网等国内众多知名互联网优势媒体建立良好业务合作关系；线下媒体资源方面，截至2019年末，已拥有覆盖全国31个省（自治区、直辖市）的800余所高校的校园媒体资源网络，可多场景、广覆盖、高效率地传播客户营销信息。数字营销服务已从2018年8.9亿元增长至2021年32.1亿元，增长动能强劲。 股权激励绑定核心员工利益，创新活力持续迸发。公司于2020年首次授予2名高管共61.1万股限制性股票；2022年实施新一轮股权激励，拟以96.3元/股的价格向52名激励对象授予46.9万股限制性股票。2022-2024年考核目标净利润不低于7.3/10/13亿元，对应2023、2024年净利润增速37%、30%。 股权激励有利于调动激励对象积极性，形成公司利益共同体。 布局元宇宙赛道，构筑潜在第二增长极。1）公司与行业领先的人工智能公司魔珐科技开展虚拟人合作，打造自有虚拟人资产，并推出定制虚拟人计划，对接客户新型营销需求，将进一步拓宽营销场景；2）公司与北京文化产权交易中心有限公司合作，将充分运用北文中心在首都文化产权交易领域的领袖地位和三人行在文化传媒领域的资源优势，共同建立数字文化创意产品交易平台，有望构筑潜在业绩第二增长极。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.5亿元、10.2亿元、13.2亿元，对应PE分别为16倍、12倍、9倍。公司为本土领先的整合营销广告传媒公司，主要客户粘性强、营销预算高，有望持续贡献营收高增； 2022年公司或在存量用户基础上拓展新客户，业绩延续增长值得期待；叠加元宇宙业务布局，或构筑潜在第二增长极，维持“买入”投资评级。 风险提示：行业监管政策趋严风险，市场竞争加剧风险，广告行业下行风险，元宇宙战略进展不及预期风险。 指标/年度 关键假设 假设1：2022年数字营销市场稳中有升，预计公司主要头部客户营销预算或将随销量成比例增长，且公司持续拓展新领域头部客户，预计2022-2024年数字营销业务客户需求增速分别为40%/35%/30%，毛利率稳中有进； 假设2：在疫苗高接种率和全球疫情逐渐回落背景下，线下营销活动需求有望逐渐复苏，预计场景活动服务需求保持平稳，预计2022-2024年场景活动服务需求增速分别为20%/15%/10%； 假设3：公司数字营销业务日趋成熟，在规模效应下，与媒介购买谈判能力或将得到一定提高，预计整体毛利率略有上升，2022-2024年分别为21.5%/21.8%/22.1%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 风险提示 行业监管政策趋严风险，市场竞争加剧风险，广告行业下行风险，元宇宙战略进展不及预期风险。