《一念逍遥》大获成功贡献增量，延续高分红利好股东，关注出海及新品上线

事件：公司于4月7日晚披露21年年报。21年营收46.19亿元（YoY+68.44%），归母净利14.68亿元（YoY+40.34%），扣非归母净利12.26亿元（YoY+36.24%），主要系：1）《一念逍遥（大陆版）》上线贡献了主要增量经营利润；2）21年《问道》《问道手游》利润小幅增加；3）21Q2转让青瓷部分股权产生收益。21年毛利率84.88%（YoY-1.12pcts），21Q4毛利率91.15%（YoY+1.76pcts），主要系21年《摩尔庄园》《鬼谷八荒（PC版）》《地下城堡3：魂之诗》等新上线游戏为代理游戏，需与外部研发商分成并确认为营业成本。21年销售费用12.74亿元（YoY+325.67%），销售费用率27.57%（YoY+16.66pcts），主要系《一念逍遥》《地下城堡3：魂之诗》《摩尔庄园》等新游营销投入较多，《问道手游》持续推广。管理费用2.84亿元（YoY+20.73%），管理费用率6.14%（YoY-2.43pcts）。财务费用0.23亿元（YoY-33.29%），财务费用率0.49%（YoY-0.76pcts）。研发费用6.09亿元（YoY+41.35%），研发费用率13.18%（YoY-2.52pcts）。 坚定精品化研运一体，22年新游储备丰富。21年国内上线代理沙盒休闲类游戏《鬼谷八荒（PC版）》（1月27日）、自研放置挂机类游戏《一念逍遥》（2月1日）、代理社区养成游戏《摩尔庄园》（6月1日）、代理暗黑探险游戏《地下城堡3》（10月20日）、代理弹珠养成手游《世界弹射物语》（10月26日）等表现亮眼，利润22年释放可期。并储备《奥比岛：梦想国度》《黎明精英》《花落长安》《上古宝藏》多款获得版号的手游代理发行权。其中社区养成手游《奥比岛：梦想国度》预计22年上线，截至4月7日全平台预约用户数量约500万。 出海成绩初显，多部产品全球化可期。21年海外成功发行《Elona（伊洛纳）》（最高至App Store日本游戏免费榜第2名）、《一念逍遥（港澳台版）》（最高至App Store中国台湾地区游戏畅销榜第2名）等游戏。22年及后续储备有《一念逍遥（海外版）》、《Shop Heroes Legends（商店传说）》、《地下城堡3（海外版）》、《奇葩战斗家（海外版）》、《王国传承（海外版）》等多款产品。未来公司深耕放置挂机、SLG等品类，各区域本地化推广能力稳步提升，联合海外发行为公司自研提供全球化市场的开拓。 高额分红亮眼，彰显公司信心。2021年公司拟每10股派发现金红利160.0元（含税），预计分红11.5亿元。2019-2021年公司分红金额分别为3.6/8.6/11.5亿元，分红率为44.4%/82.4%/78.3%，高额现金分红充分回馈股东，提振市场信心。 投资建议：《摩尔庄园》利润将在后续季度逐渐释放，业绩稳定性强，关注后续《奥比岛：梦幻国度》上线以及游戏出海带来增量收益，我们预计公司22-24年净利分别为16.47亿/19.23亿/21.71亿（前值为22-23年净利21.03/24.82亿），对应估值16x/14x/12x。 风险提示：项目上线延期，流水不达预期，行业监管趋严，青瓷上市不及预期，版号发放不及预期。 财务数据和估值 1.财务分析 21年营收46.19亿元（YoY+68.44%），主要系《问道》及《问道手游》营收增加以及新上线自研游戏《一念逍遥》、代理游戏《摩尔庄园》《鬼谷八荒（PC版）》《地下城堡3：魂之诗》等贡献增量收入。 21年归母净利14.68亿元（YoY+40.34%），主要系：（1）《一念逍遥（大陆版）》上线贡献了主要增量经营利润；（2）21年《问道》《问道手游》利润小幅增加；（3）21Q2转让青瓷数码部分股权产生收益。 21年扣非归母净利12.26亿元（YoY+36.24%），扣非归母净利增速小于营业收入增速，主要系：（1）《一念逍遥（大陆版）》营销推广支出较大；《一念逍遥（港澳台版）》2021年10月上线，前期推广投入较大，暂未盈利；（2）《摩尔庄园》《地下城堡3：魂之诗》《世界弹射物语》等新产品上线，截至期末尚未产生财务利润；（3）公司预研及在研产品的研发投入较上年同期增加较多，降低短期财务利润；（4）其他若干产品亏损。 图1：吉比特2016-2021年营业总收入及增速 图2：吉比特2016-2021年归母净利润及增速 21Q4营收11.34亿元（YoY+63.7%)，主要系《问道手游》《问道》保持稳定，同时《一念逍遥》《摩尔庄园》等新游戏贡献收入。 21Q4归母净利2.63亿元（YoY+4.5%)，主要系《一念逍遥（大陆版）》贡献了增量经营利润。 21Q4扣非归母净利2.23亿元（YoY+13.59%），增速较第二、三季度有所下降，主要系：（1）《地下城堡3：魂之诗》《世界弹射物语》于2021年10月上线，研发商分成及推广开支于发生时计入成本费用，而收入产生有一定的滞后性且需根据公司相关的会计政策分期确认，财务上暂未盈利；（2）《一念逍遥（港澳台版）》于2021年10月上线，前期推广投入较大，暂未盈利；（3）因持有青瓷数码股权比例下降，且受到青瓷数码经营业绩波动影响，公司在第四季度确认的联营企业投资收益较低。 图3：吉比特18Q4-21Q4营业总收入及增速 图4：吉比特18Q4-21Q4归母净利润及增速 公司21年毛利率84.88%（YoY-1.12pcts），毛利率下降主要系《摩尔庄园》《鬼谷八荒（PC版）》《地下城堡3：魂之诗》等新上线游戏为代理游戏，需与外部研发商分成并确认为营业成本，净利率37.94%（YoY-10.62pcts）。 21Q4毛利率91.15%（YoY+1.76pcts），净利率27.97%（YoY-20.42pcts）。 图5：吉比特2016-2021年毛利率与净利率 图6：吉比特18Q4-21Q4毛利率与净利率 21年公司销售费用12.74亿元（YoY+325.67%），销售费用率27.57%（YoY+16.66pcts），主要系《一念逍遥》《地下城堡3：魂之诗》《摩尔庄园》等新游戏上线，对营销方案、运营服务及广告展示等方面投入较多；以及公司持续对《问道手游》进行营销推广。 21年管理费用2.84亿元（YoY+20.73%），管理费用率6.14%（YoY-2.43pcts），主要系人员增长薪酬增加，同时因业绩增长计提的奖金增加。 21年财务费用0.23亿元（YoY-33.29%），财务费用率0.49%（YoY-0.76pcts），财务费用同比下降主要系汇率波动幅度小于上年同期，汇兑损失减少。 21年研发费用6.09亿元（YoY+41.35%），研发费用率13.18%（YoY-2.52pcts），主要系因业绩增长计提的奖金增加以及在研项目投入增加。 图7：吉比特2016-2021年费用率 图8：吉比特18Q4-21Q4费用率 21年公司经营性现金流净额为24.18亿元，去年同期为15.33亿元，增长主要系营业收入增长及回款增加。 截至21年末，应收账款为2.94亿，较上年度末增长50.50%，主要系收入增加，账期内未回款金额相应增加。 截至21年末，合同负债为5.85亿元，较上年度末增长109.96%，主要系本期新游戏上线，未使用的充值及消耗性道具余额增加。 图9：吉比特2016-2021年经营性现金流情况 图10：吉比特18Q4-21Q4经营性现金流情况 2.业务分析 自研产品长线运营表现稳健，自研持续高投入。自研产品《问道》《问道手游》《一念逍遥》等多款游戏运营稳定，保持较好的盈利能力。《问道》已持续运营16年，21年推出新年服、周年服、年中服和生肖服四个重点版本，21年3月上线WeGame平台，玩家反响良好。 《问道手游》上线已6年，延续出色表现，21年在App Store游戏畅销榜平均排名为第20名，最高至第7名。《一念逍遥》自2021年2月上线以来表现优异，21年在App Store游戏畅销榜平均排名为第11名，最高第5名。公司实践“小步快跑”的研发策略，专注游戏技术创新、设计及应用创新，持续加强研发投入，2019-2021年研发费用分别为3.32亿元、4.31亿元、6.09亿元，分别占营业收入的15.31%、15.70%、13.18%；截至2021年12月31日，公司共有530名研发人员，占员工总数的56.08%。 坚持“精品化”路线，运营能力出色，后续代理产品储备值得期待。公司自主运营平台雷霆游戏经过多年的积累与沉淀，在MMORPG、Roguelike、放置挂机、社区养成等品类的长线运营上积累了丰富经验。其中MMORPG游戏《问道手游》保持长线稳定运营，放置挂机类手游《一念逍遥》表现优异，Roguelike类手游《不思议迷宫》《魔渊之刃》《地下城堡》系列等广受玩家好评。代理模拟休闲新游《摩尔庄园》于2021年6月上线，首月新增超3000万用户。公司已取得多款手游的代理发行权且已取得版号，包括《奥比岛：梦想国度》《黎明精英》《花落长安》《上古宝藏》等。其中，《奥比岛：梦想国度》手游是一款情怀IP类社区养成游戏，其页游版自2008年上线至今仍在稳定运营，积累了庞大的IP用户群体。截至目前，《奥比岛：梦想国度》手游全平台预约用户数量约500万。 积极拓展海外业务，海外布局未来可期。21年公司在海外成功发行了《鬼谷八荒（PC版）》（多次登顶Steam畅销榜榜首）、《Elona（伊洛纳）》（最高至App Store日本游戏免费榜第2名）、《EZ Knight（呆萌骑士）》、《一念逍遥（港澳台版）》（最高至App Store中国台湾地区游戏畅销榜第2名）等产品。海外的其他已上线项目持续稳定运营，其中《最强蜗牛（港澳台版）》《Fury Survivor（末日希望）》累计注册用户数量超520万，《地下城堡（海外版）》《地下城堡2（海外版）》表现良好。公司还储备有《一念逍遥（海外版）》《Shop Heroes Legends（商店传说）》《地下城堡3（海外版）》《奇葩战斗家（海外版）》《王国传承（海外版）》等多款产品。公司持续加大海外市场投入，除个别储备的IP向产品外，其余自研产品均须定位海外市场才可立项。我们认为，公司继续深耕放置挂机、SLG、特色独立游戏等品类，深耕重点区域，各区域本地化推广能力稳步提升，海外市场有望有较大的突破； 同时，海外发行业务为公司自研产品后续研发提供全球化研发方向的参考。 3.游戏pipeline及重点产品排名 表1：吉比特已上线运营的主要游戏（截至2021年末） 表2：吉比特待上线游戏 图11：《一念逍遥》近三月排名 图12：《问道》近三月排名 图13：《摩尔庄园》近三月排名