农夫山泉2021年年报点评：多元产品矩阵齐头并进，盈利能力持续稳健

事件：公司发布2021年业绩公告，2021年实现营业收入296.96亿元，同比增长29.81%；实现归母净利润71.62亿元，同比增长35.71%。其中，2021H2实现营业收入145.22亿元，同比增长28.14%；归母净利润31.49亿元，同比增长30.50%。 包装水业务稳健增长，新品表现亮眼，产品线持续丰富。公司包装水业务2021年实现营收170.58亿元（+22.14%），占比57.4%（-3.6pcts）。小包装水对应的日常消费、会务等场景持续恢复。大包装水定位家庭用水场景，顺应健康消费需求，疫情背景下居家时间增多，大包装水快速增长。展望22年，虽受疫情反复及天气影响，但随大包装水业务发展及新品推广，包装水业务仍有望维持稳健增长。此外，公司21年推出牛年典藏版玻璃瓶装矿泉水、泡茶武夷山泉水、长白雪天然矿泉水等新品，进一步丰富饮用水产品线，从包装、品牌、口感等方面突出产品特质，深耕场景营销，强化消费者培育。 饮料板块茶饮、苏打气泡水营收高增，新品广受好评。公司饮料板块2021年实现营收126.38亿元（+41.82%），占比42.6%（+3.6pcts）。分品类看，茶饮料21年实现营收45.79亿元（+48.28%），占比15.4%（+1.9pcts），主因20年基数低、消费场景恢复、公司口味创新等。其中茶π通过与年轻消费者互动实现增长；东方树叶持续创新，推出3款新口味，增速维持较高水平；新品“打奶茶”凭借优质原料、先进工艺和健康配方，定位高品质奶茶，上市后大受好评。功能饮料21年实现营收36.95亿元（+32.34%），占比12.4%（+0.2pcts），尖叫推出中国首款“等渗“概念新品，专注运动科学补水，在运动市场广受关注。果汁饮料21年实现营收26.14亿元(+32.22%)，占比8.8%（+0.1pcts），坚持源头战略，NFC果汁、17.5°鲜果表现亮眼，农夫果园大包装、水溶C100口袋装拓宽消费场景。其他饮料21年实现营收17.50亿元（+66.03%），占比6.0%（+1.4pcts），新品苏打气泡水主打0糖0卡0脂0山梨酸钾，顺应健康消费趋势。 盈利能力持续提升，成本管控得力。公司21年归母净利率为24.12%（同比+1.05pcts）。盈利能力提升主因毛利改善及费用控制。公司21年毛利率59.5%（同比+0.5pcts），主因销量增加、产品结构完善及PET价格锁定。 费用端，21年公司销售/管理/财务费用率分别为24.36%/5.90%/0.18%，同比变化+0.27/+0.11/-0.17pcts，基本保持持平，费用控制得当。展望22年，受疫情反复、俄乌战争影响，PET包材、能源成本呈上涨趋势，预计公司成本端将有所承压，但公司通过密切关注原材料价格采取锁价等举措、合理控制费用投放，有望维持良好利润空间。 平台化提升竞争优势，多元化驱动业绩增长，打开未来发展空间。公司深耕多场景多渠道，平台化特征提升单品运作推新能力，全产业链布局形成渠道、品牌、产品全方位优势。随着健康无糖品类持续拓展，公司新品有望持续发力，品类丰富度和单品贡献增加，强品牌、高利润、多品类优势凸显。在包装水奠定稳健的基本盘基础上，公司通过饮料板块的持续创新和产品矩阵的丰富，有望持续强化公司的平台化逻辑，同时强大的渠道管理和公司治理能力，构建综合竞争优势，进而支撑公司长期稳健增长。 投资建议：由于公司产品矩阵稳健增长，新品持续培育，调整公司预期，预计2022年营收由335.15亿元上调至348.76亿元，同比+17.44%。由于原材料涨价，成本或有承压，预计2022年净利润由78.80亿元下调至76.60亿元，同比+6.96%，EPS由0.70元调整为0.68元。预计2023-2024年营收408.02/481.05亿元，同比+16.99%/+17.90%，净利润90.25/108.57亿元，同比+17.83%/+20.30%，EPS为0.80/0.97元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化，原材料价格波动，公司市场拓展不及预期等。