机械设备行业：组件设备龙头持续发力，第二成长曲线持续进阶！

本文我们重点通过股价复盘与历史复盘，探讨奥特维商业模式及如何持续进阶打造平台型公司。 股价复盘：行业估值驱动+业绩高速增长→股价上涨 通过复盘公司股价、估值与净利润的关系，我们发现，2021Q4及之前，公司股价受到业绩持续增长（α）和光伏设备行业估值持续提高（β）而抬升，更底层逻辑为：业绩持续增长是股价上涨的源动力（自上市以来，公司股价4次大涨均伴随着业绩提升和新签订单）。 历史复盘：光伏串焊机→锂电模组PACK→半导体键合机 公司实际控制人技术出身，股权结构稳定且技术人员激励到位，从0到1（串焊机龙头），且逐渐从1到+∞（拓展至锂电、半导体等）。受益于行业快速增长，2017-2020年，公司营收从5.66亿元增至11.44亿元，CAGR≈26.44%； 净利润从0.27亿元增至1.55亿元，CAGR≈79.06%。 1）纵向拓展：组件设备全球龙头（市占率60%-70%），逐渐延展至锂电、半导体领域。2）横向延伸：单一设备→智能整线一体化解决方案，打通单一设备之间的路径分离和信息屏障，减少成本损耗。 商业模式探讨：“卖铲子”的隐形冠军 1）光伏设备： 串焊机：投资额0.62亿元/GW，大硅片+新技术+高效组件推动设备持续投资。光伏组件新装产线成本中，串焊机成本2000-2500万/GW，占比35%左右。奥特维串焊机占据绝对优势，市占率60%-70%。 硅片分选机：奥特维最新型号硅片分选机产能达到片8500片/时。2021年公司硅片分选机约占市场总额50%左右。 单晶炉：21年子公司松瓷机电生产的单晶炉在客户端成功拉出12英寸N型晶棒。炉台为1600型炉台，热场最大兼容至40英寸。 激光划片机&光注入退火炉：公司通过做辅助设备，更深刻理解组件所需的串焊工艺，强化串焊机的研发实力。 2）半导体铝线键合机：国内市场空间6-7亿美元，国产替代空间较大，2021年公司初成功推出高端键合机产品。 3）锂电模组PACK：受益于新能源汽车渗透率提升，2022-2025年我国锂电封装设备市场空间52/56/63/65亿元，公司模组PACK亦具备较强成长性。 风险提示：下游行业技术路线发生重大变动风险；市场需求下滑风险；多主栅串焊机替代常规串焊机的风险；产品毛利率波动风险；测算存在主观性。 1.股价复盘：1年3倍，业绩支撑股价上涨 奥特维是国内串焊机设备领域龙头。2012年公司确定以串焊机为切入口进入光伏组件设备领域，并开始产品自主研发，凭借过往技术工艺积累，于2013年迅速推出第一款单轨串焊机产品，后续得到市场广泛认可。 公司受益于光伏行业发展影响，2017-2021年公司归母净利润由0.28亿元增至3.55亿元，CAGR≈88.6%。上市以来，公司股价在2020年-2021年涨幅近3倍。股价高增长的背后是业绩高速增长，本文将复盘公司历史，讨论公司业绩持续增长的深层因素，并为公司未来成长提供判断依据。 图1：全球光伏累计装机量（单位：GW） 图2：2017-2021年公司净利润及增速（单位：亿元，%） 股价复盘：行业估值驱动+业绩高速增长→股价上涨 复盘历史：通过复盘公司股价、估值与净利润的关系，我们发现，2021Q4及之前，公司股价受到业绩持续增长（α）和光伏设备行业估值持续提高（β）而抬升，更底层逻辑为：业绩持续增长是股价上涨的源动力。 图3：公司市值受净利润、PE影响 1）β：公司股价受光伏设备行业估值提高而抬升。2020-2021年光伏设备行业估值持续提高，驱动奥特维股价持续抬升。按SW光伏设备分类，2021年行业市盈率（ TTM ）处于较高水平，年内最高78.48，受益于行业估值提升，上市以来公司股价上涨283.7%，21年股价最高点为269.88。截至2022年3月4日，行业市盈率（ TTM ）中位数50.59，高于历史56.5%分位。。 行业估值对公司股价的影响可分如下3阶段。第一阶段，2020年5月至2021年3月，上市以来受行业高估值影响，公司股价维持较高水平。第二阶段，2021年5月-9月行业估值持续走高，公司股价创新高。第三阶段，2021年12月-2022年2月，随着行业估值调整，公司股价阶段性回调。 图4：奥特维股价与SW光伏设备、A股估值比较（左轴：PE，右轴：股价） 2）α：业绩持续增长是股价上涨的源动力。自上市以来，公司股价4次大涨均伴随着业绩提升和新签订单。 2020年8-9月，公司20年上半年公司归母净利0.38亿元，同比增长56%，且连续中标大单。7月28日和8月4日公告中标隆基绿能“泰州串焊机项目”、“江苏隆基串焊机项目”、“嘉兴隆基串焊机项目”和“曲靖隆基硅片分选机”，中标金额约2.65亿元；中标晶澳“义乌项目一期-组件生产设备”，中标金额约1.05亿元。期间股价涨幅64.89%，区间PE最高达100X以上。 2021年5-6月，公司21年一季报超预期。2021Q1公司实现归母净利润0.51亿元，同比增长339.4%。期间公司股价涨幅70.4%，区间PE最高达74.48X。 2021年8月，公司21年上半年归母净利1.43亿元，同比+273%。7月30日公告披露中标晶科能源“滁州一车间二期5.2GW新建项目”，中标金额约1.1亿元。期间公司股价涨幅53.65%，区间PE最高达95X。 2021年10-12月，公司21Q3归母净利0.85亿元，同比+173%。10月28日、11月17日和12月9日公告披露，公司连续中标宇泽半导体（云南）“1600单晶炉采购”项目、海宁正泰太阳能高效晶硅组件项目、晶科能源（海宁）尖山新建项目串焊机、划片机的招标项目，中标金额分别为1.4亿元、1.06亿元、1.45亿元，11月29日公司获得首批铝线键合机订单，期间公司股价涨幅30%，区间PE最高达85.65X。 图5：公司股价上涨由业绩上涨推动 2.历史复盘：剖析奥特维的成长驱动力 2.1.历史沿革：光伏串焊机→锂电模组PACK→半导体键合机 纵向拓展：组件设备全球龙头（市占率60%-70%），逐渐延展至锂电、半导体领域。公司于2010年成立，早期主要从事工业自动化集成、改造业务，2012年以串焊机为切入口进入光伏组件设备领域；2016年通过并购智能装备公司切入锂电设备领域，并于当年成功推出圆柱模组PACK线、软包模组PACK线，产品具备全流程的数据跟踪、存储和回溯功能，可实现从电芯到模组的全自动智能化生产，其标准产线产能分别为240PPM和20PPM，达到行业领先水平。2018年奥特维适时进入半导体行业，开始进行铝线键合机的研发，且已于2021年面世。 横向延伸：单一设备→智能整线一体化解决方案。2021年，公司推进设备互联化和数据平台化，推出光伏组件智能焊接整线、丝网印刷整线等一体化解决方案，打通单一设备之间的路径分离和信息屏障，减少成本损耗、建立数据互通。 图6：公司发展历程 目前公司产品主要应用于晶体硅光伏行业、锂动力电池行业、半导体行业封测环节。1）光伏设备：多主栅串焊机、大尺寸超高速串焊机、硅片分选机、激光划片机、光注入退火炉、直拉单晶炉；2）锂电设备：模组生产线、PACK生产线、模组PACK生产线、圆柱电芯外观检测设备等；3）半导体设备：半导体铝线键合机。 图7：公司产品发展路线 表1：公司产品介绍 2.2.股权结构稳定，研发驱动成长 公司股权结构稳定，实际控制人葛志勇和李文。截止2021年9月30日，葛志勇和李文分别持有公司21.4%和19.2%的股权，股权合计为47.40%，为公司的实际控制人。葛志勇现任公司董事长、总经理，全面负责公司经营管理活动及战略规划。李文现任公司董事、副总经理、技术总监，负责研发工作，根据公司发展战略，指导各个产品线分别进行新产品设计开发。 图8：股权结构图 表2：核心团队履历 公司为研发驱动型企业。截至2021年9月30日，研发人员为471名，其中研究生学历者71名；公司2018年至2021年1-9月年投入的研发费用分别为5727/5190/6978/ 10258万元，占同期营业收入的比例分别为9.77%/6.88%/6.10%/7.19%。通过持续的研发投入，公司取得良好的研发成果，目前已取得专利743项（其中发明专利55项），软件著作权70项，软件产品46项。 图9：公司研发费用占营业收入比（%） 图10：公司研发人员数及占员工总数比例（人，%） 图11：公司核心技术体系图 2.3.公司盈利能力强，毛利率整体维稳 2021年公司实现营收20.48亿元，同比+79%；归母净利润为3.55亿元，同比+129%。 2017-2021年公司营业收入由5.66亿元增至20.48亿元，CAGR为37.9%，归母净利润由0.28亿元增长至3.55亿元，CAGR高达88.6%。 图12：2017-2021年公司营收及增速（亿元，%） 图13：2017-2021年公司归母净利润及增速（亿元，%） 从收入结构拆分，光伏设备占主导地位，2020年光伏设备收入占比84.56%。2019年光伏设备细分产品：1）组件端：常规串焊机收入占比29.69%、多主栅串焊机收入占比33.45%、贴膜机收入占比9%、激光划片机收入占比6.57%；2）硅片/电池设备端：硅片分选机收入选机收入占比5.3%。 图14：2020年公司营收占比（%） 图15：2019年光伏组件设备细分产品收入占比（%） 公司在手订单充足，支撑业绩持续增长，且产品毛利率处于较高水平。2021年公司在手订单整体稳步提升，截至2021Q3，公司在手订单36.25亿元。2020年光伏设备综合毛利率35.7%，锂电设备综合毛利率27.1%，整体处于高水平增长。 图16：公司在手订单与新签订单（单位：亿元） 图17：公司产品毛利率（单位：%） 表3：公司在手订单梳理（大于0.8亿元） 2.4.绑定核心客户，行业认可度高 经过十余年的深耕与积累，奥特维已为全球近400个光伏生产基地提供其生产、检测设备，产品销售至超过30个国家和地区，积累大量的行业经验和客户资源。目前公司客户包括隆基绿能、晶科能源、保利协鑫、东方日升、晶澳太阳能、阿特斯、加坡REC、加拿大Silfab等国内外光伏行业知名厂商。 公司通过串焊机业务与大批优质光伏龙头建立合作关系，其中一些客户已经实现光伏产业链一体化，不仅从事光伏组件制造业务，还从事硅片、电池制造业务。一方面围绕优势产品串焊机，拓展其周边配套的光伏组件设备，如贴膜机、激光划片机等，另一方面利用优质客户资源，销售硅片/电池片设备。 2016-2020年公司前五大客户占营收比例稳中有升，2020年公司前五大客户销售合计占比60.28%，其中前2客户销售合计占比49.41%，为公司长期客户，前3-5客户销售合计占比10.87%，为公司新进客户。 图18：公司前五大客户营收占比（%） 3.商业模式探讨：“卖铲子”的隐形冠军 本章我们复盘奥特维商业模式，公司作为设备公司，商业模式简单，即为“采购原材料—生产设备—销售赚取利润”，但有别于其他设备公司，由于下游光伏行业竞争激烈，不管谁挖到金矿，设备公司都能赚取“卖铲子”的利润。 本章我们将以此框架为依据，梳理公司如何以光伏组件设备为基石，逐步打开第二、第三成长曲线。 图19：公司盈利逻辑梳理 3.1.光伏设备：行业升级新机遇，技术迭代促更新 3.1.1.长期需求（量）：政策+平价上网促进光伏装机量增加 “双碳”背景下，随着光伏平价上网时代的到来，全球光伏装机量高速增长。根据CPIA预测，21年全球光伏新增装机量将达150-170GW，全球累计装机量达到930GW，同比增长28%，过去10年，全球光伏装机容量由71GW增至930GW，CAGR≈29.3%。 光伏发电初始成本（LCOE）持续降低，光伏发电更具有经济性。根据IRNEA发布的可再生能源成本报告LCOE对比，2010-2019年，陆上风电/海上风电/太阳能光伏发电分别下降