2021年年报点评：21年完美收官，22年静待乌苏矩阵进一步发力

事件：重庆啤酒发布2021年年报。报告期内，公司实现营收/归母净利润131.19/11.66亿元，同比增长19.90%/38.82%，扣非归母净利润11.43亿元，同比+76.14%。其中，21Q4实现营业收入19.33亿元，同比+1.08%；归母净利润1.22亿元，上年同期亏损709万元；扣非归母净利润1.17亿元，上年同期亏损1895万元（2020年数据为备考口径）。 高端产品增长强劲，量价齐升驱动收入增长。2021年公司实现啤酒销量278.94万千升，较2020年增长15.10%，其中ASP同比增长4.95%。1）按产品档次划分：高档/主流/经济档次的产品销量66.15/161.45/51.34万千升， yoy+40.48%/+10.60%/+4.14%，分别实现营收46.8/65.5/16.0亿元，同比 +43.5%/+10.8%/+10.6%。公司2021年在结构上大力推动高档产品增长，高档产品的销量、营收和占比大幅提升，推动产品结构的高端化。2）按地区划分：2021年公司在西北区/中区/南区的销量89.19/122.14/67.61万千升， yoy+20.75%/+12.19%/+13.40%，分别实现营收41.9/63.2/33.3亿元，同比+25.2%/+13.6%/+28.0%。 高端占比提升推升毛利率，费用管控强带动净利率改善。1）2021年公司毛利率为50.94%，比上年同期增加3.26pct；2）费用方面，2021年公司的销售/管理费用率为16.87%/3.94%，同比下降1.27pcts/2.31pcts;财务费用由负转正，由2020年财务净支出622.35万元变动为2021年财务净收入1558.08万元，主要系利息支出较2020年同期减少以及精算相关的其他财务费用减少所致。3）综合来看，受利于毛利率提升和费用使用效率的增强，2021年公司净利率同比上升2.27pct至18.29%。 疆外乌苏产品组合进一步丰富：今年预计重啤的大城市计划会新增15个城市，数量进一步扩张到76个，未来大城市计划将进入全渠道+全组合的发展阶段（2.0版本），进一步发挥公司6+6产品矩阵组合的优势。主力大单品乌苏，一方面乌苏去年开始进入娱乐渠道，表现超预期；另一方面，疆外乌苏今年将新增白啤和黑啤品类，并之前白啤的口味进行了调整（从比利时口味调整至德式口味），乌苏产品矩阵的进一步丰富有助推动品牌的进一步发展。我们看好公司22年的表现，相信在大城市计划+产品的推动下，公司将继续保持强劲增长势头。 盈利预测、估值与评级：我们持续看好重庆啤酒的成长潜力，上调重庆啤酒22-23年净利润至14.66/17.91亿元，（较前次上调1%/2%），并引入24年净利润预测为21.36亿元，当前股价对应22年PE为37x，已回落至近三年估值中枢之下。维持“买入”评级，目标价186元。 风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。 公司盈利预测与估值简表