Q4盈利能力回升，基本面改善可期

投资要点 事件：公司发布2021年年报，实现营收20.3亿元，同比下降14.3%；实现归母净利润1.8亿元，同比下降49.3%；实现扣非归母净利润1.2亿元，同比下降60.5%。其中21Q4实现营收6.3亿元，同比下降25.2%，实现归母净利润1.04亿元，同比增长136.8%。同时，拟每10股派发现金红利0.5元（含税）。 核心业务下滑，定制餐调表现亮眼。分产品看，2021年公司火锅底料与川调分别实现收入8.8亿元/8.5亿元，增速分别同比-28.3%/-10.4%，主要受制于1）20年高基数下，21年初渠道压货意愿强烈，高库存压力持续至21Q3；2）21年疫情反复致使终端消费需求疲软；3）以社区团购为首的新兴渠道扰乱价盘并分流部分消费者等因素，两大核心业务均出现下滑。受益于猪肉价格维持低位，冬调产品21年实现收入2.1亿元，同比大幅增长111.6%。分渠道看，经销/定制餐调/电商渠道分别实现收入15.7/2.5/1.6亿元，同比-21.7%/+55.9%/+1%； 受益于产能扩充，B端定制业务增速迅猛。分地区看，公司主销区西南/华中/华东地区收入增速下滑均超过10%，华北、东北地区收入下滑超20%。报告期内公司经销商数量较去年净增加408家至3409家，公司持续优化经销商结构，加速完善全国化渠道网络建设。 原料成本持续上行，Q4盈利能力回升。2021年公司毛利率为32.2%，同比下降6.4pp，其中Q4单季度毛利率为28.1%，同比下降10.7pp。全年毛利率承压主要受制于1）油脂类原材料价格上涨；2）为清理渠道库存，公司加大买赠搭售促销力度冲抵收入。费用方面，全年销售费用率为19.5%，同比上涨2.3pp； 其中Q4销售费用率大幅下降18pp至10.8%，除会计准则变更影响外，21Q4公司主动收缩广宣费用投放是主要原因。全年管理费用率维持平稳，同比微增1.1pp至5.4%。四季度渠道库存回归良性下，促销费用下降叠加广告投放力度降低明显，带动公司Q4归母净利率上升11.4pp至16.6%，成本压力持续致使全年净利率同比下降6.3pp至9.1%。 改革落地释放动能，基本面改善可期。1）内部管理机制方面，公司自21Q3起推动扁平化管理，战略中心职能拆解至各事业部，有效激发内部管理活力。2）渠道方面，21年公司去库存行动顺利，渠道库存已至低位，22年有望实现轻装上阵。3）产品方面，公司补齐小B端大红袍产品线，同时加大好人家品牌大单品培育力度；此外公司21年10月开启提价，有效缓解成本上行压力。4）公司推出新一轮股权激励方案，激励范围扩大且难度较前次降低，有利于充分调动团队整体积极性。未来复调行业将稳定双位数以上高速增长，且行业内中小品牌受制于21年成本高企和消费疲软等因素，已呈现加速退出态势。公司作为川味复调行业龙头，21年各项调整到位后，22年经营业绩有望持续提升。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.32元、0.43元、0.56元，对应动态PE分别为55倍、41倍、32倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，新冠疫情反复风险，市场竞争格局恶化风险。 指标/年度