新能源车业务驱动业绩高增，包头二期扩产助力新成长

事件：2022年3月31日，公司发布2021年报。2021实现营收40.80亿元，同增68.8%，归母净利润4.53亿元，同增85.3%，扣非归母净利实现4.23亿元，同增86.4%，经营性现金流净额10.18亿元，同比基本持平；单季度看，2021Q4实现收入11.62亿元，环增4.7%，同增45.0%，归母净利润1.02亿元，环降22.5%，同增10.7%，经营性现金流净额-4635万元，Q4净利润下降主因单季度研发费用与财务费用大幅增加。 全年盈利能力提升，短期成本压力不改长期高景气。2021年公司磁钢产量同增7.4%至10325吨，销量实现10709吨；盈利能力方面，单位产品毛利水平大幅提升19.2元/kg至85.4元/kg，同比增加28.8%，反映稀土磁材行业景气度高。在稀土价格大幅上涨环境下，毛利率下滑1.8pct至22.4%；公司持续推进降本增效，期间费用率同比2019年下滑0.5pct至14.0%，净利率水平提升1pct至11.1%。单季度看，公司Q4毛利率提升1.3pct至21.3%，毛利率水平连续三个季度下滑后首次出现拐点，净利率下降主因Q4研发费用与财务费用大幅增加。 新能源车板块同比增长2.2倍，收入结构持续优化。2021年公司新能源车、变频空调、风力发电领域营收贡献占比分别25.8%/34.3%/21.7%。 其中，新能源车领域营收同增222.7%至10.51亿元，占比提升12.3pct至25.8%，产品销售量可装配新能源车约124万辆，国内占比35.2%，全球占比18.2%；变频空调领域营收同增59.4%至14.0亿元，变频空调磁钢产品销售量可装配变频空调压缩机约4,850万台；风力发电领域营收同比基本持平，公司积极发力新能源车领域，实现大跨步增长，收入结构持续优化。此外，公司高端晶界渗透产品产量实现6064吨，占比大幅提升15.9pct至58.7%，高端产品占比提升进一步提升公司整体利润水平。 4万吨产能规划明晰，包头基地规划翻倍增长。伴随公司包头8000吨项目投产，2022年公司毛坯产能达23,000吨/年。在建宁波3,000吨高端磁材及组件项目预计2023年建成投产。根据年报披露，公司规划投资7.2亿在赣州投资建设高效节能电机用磁材基地（2000吨）、投资7亿元在包头投资建设12,000吨二期项目，至此，公司40,000吨/年毛坯产能规划已全部落地，新增项目均对标高端市场，未来成长路径进一步明晰。 投资建议：公司持续深耕高性能钕铁硼磁材，目前4万吨产能规划已全部明晰，预计公司2022~2024年营收分别为61.37、79.96、106.58亿元，实现归母净利润6.33、9.13、12.63亿元，EPS为0.76、1.09、1.51元/股，对应PE分别为39.8、27.6、20.0倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：稀土原材料涨价风险；下游需求不及预期风险；技术路线重大变革风险；产能落地不达预期风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、2025年4万吨产能规划明晰，未来成长动能充足 2021年公司毛坯产能增至15000吨/年，规模经济效益突出。为应对下游需求的高增长及公司市场份额的持续提升，公司的高性能钕铁硼永磁材料毛坯年产能由2018年的7,000吨增加至2021年的15,000吨，复合年增长率为28.92%。目前公司在手订单充足，产能利用充分，近四年产能利用率均在95%以上。大规模生产使公司能够实现规模经济，实现具备成本效益的生产。 图表1：2021年公司毛坯产能增至15000吨/年 2025年4万吨产能规划明晰，包头基地规划翻倍增长。伴随公司包头8000吨项目投产，2022年公司毛坯产能达23,000吨/年。此外，公司在宁波投资建设“年产3,000吨高端磁材及1亿台套组件项目”已开工建设，预计2023年建成投产。根据年报披露，公司规划投资7.2亿在赣州投资建设高效节能电机用磁材基地、投资7亿元在包头投资建设年产12,000吨产能的高性能稀土永磁材料基地（二期）项目，至此，公司40,000吨/年毛坯产能规划已全部落地，未来成长路径进一步明晰。 图表2：公司40000吨产能规划明细 二、新能源车板块表现亮眼，彰显高成长龙头潜质 2.1量价齐升业绩高速增长，高端晶界渗透产品占比近六成 量价齐升，2021业绩创新高。2021实现营收40.80亿元，同增68.8%，归母净利润4.53亿元，同增85.3%，公司营收与归母净利增幅大幅高于销量增幅，主因产品售价提升所致；单季度看，2021Q4实现收入11.62亿元，同增45.0%，环增4.7%，归母净利润1.02亿元，同增10.7%，环降22.5%，降幅2944万元，主因Q4研发费用、财务费用分别大幅增加3424万元、5279万元，不考虑费用支出，公司Q4毛利水平环比增加11.4%。 图表3：2021营业收入同比大增68.8%至40.8亿元 图表4：2021年归母净利润同比大增85.3%至4.53亿元 图表5：2021年四季度营收环比增速有所下滑 图表6：2021Q4归母净利润环比下滑22.5% 2021年公司销量同增21.4%至1.07万吨，单吨售价同增38.9%至38.1万元。2021年公司磁钢产量同增7.4%至10325吨，销量实现10709吨，同比增加21.4%，库存为399吨，同比减少54.53%。2021年主要产品价格处于上涨周期，其中稀土原材料氧化镨钕均价同比增90.1%至59.2万元/吨，永磁材料烧结钕铁硼产品均价同比增36.9%至271元/公斤。公司于行业景气周期上行积极缩短交货周期，减少期末库存量，实现销售量大幅提升。提高原材料综合利用率，优化公司效益。 晶界渗透产品产量实现6064吨，占比达58.7%。公司晶界渗透技术全球领先，高性能晶界渗透产品产量提升迅速，由2020年的4111吨提升至6064吨，同比增长47.51%，占公司产品产量比例由42.8%提升至58.7%，提升16个百分点。其中超高牌号产品产量为3,437吨，在晶界渗透的高性能永磁材料产品中占比56.68%。高端产品占比提升进一步提升公司整体利润水。 平。 图表7：2021年公司磁钢产销比提升至103.7% 图表8：2021年晶界渗透产品产量6064吨，占比提升至58.7% 图表9：2021年稀土原材料氧化镨钕均价同比增90.1%(万元/吨) 图表10：2021年永磁材料烧结钕铁硼产品均价同比增36.9%（元/公斤） 2.2新能源车领域占比大幅提升，收入结构持续优化 新能源车领域营收同增222.7%，占比提升至25.8%。2021公司新能源车、变频空调、风力发电领域营收贡献占比分别25.8%/34.3%/21.7%，公司积极发力新能源车领域，实现大跨步增长，收入结构持续优化。 新能源车领域营收同增222.7%至10.51亿元，占比提升12.3pct至25.8%，新能源汽车驱动电机磁钢产品销售量可装配新能源乘用车约124万辆，按照新能源车销量测算，公司可装配量占国内销量的35.2%，占全球销量的18.2%，全球排名第二。 2021年12月，公司收到日本电产成为其稀土永磁材料供应商，全球前十大新能源汽车生产商中，公司产品已导入八家。 变频空调领域营收同增59.4%至14.0亿元，节能变频空调磁钢产品销售量可装配变频空调压缩机约4,850万台，全球排名第一，市场份额约为31.5%。公司与全球变频空调压缩机前五大企业保持多年友好合作关系。 风力发电领域营收同比基本持平，风电磁钢产品销售量可装配风机的装机容量约8.65GW，全球排名第一，市场份额约为40.3%。全球前五大风电整机厂商中的四家均为公司客户。 图表11：新能源汽车领域营收占比增长12.3pct至25.8% 图表12：新能源车领域营收同增222.7%至10.51亿元 图表13：变频空调领域营收同增59.4%至14.0亿元 图表14：风力发电领域营收同比基本持平 2.3行业高景气助力公司盈利能力提升 单吨毛利大幅上涨，盈利能力持续提升。盈利能力方面，公司全年单位产品毛利水平大幅提升19.2元/kg至85.4元/kg，同比增加28.8%，反映稀土磁材行业景气度高增，在稀土价格大幅上涨环境下，毛利率下滑1.8pct至22.4%；公司持续推进降本增效，期间费用率同比2019年下滑0.5pct至14.0%。单季度看，公司Q4毛利率提升1.3pct至21.3%，毛利率水平连续三个季度下滑后首次出现拐点，净利率下降主因Q4研发费用与财务费用大幅增加。 图表15：2021年毛利率水平下滑，净利率水平上涨 图表16：2021年单位产品毛利增加19.2元/kg至85.4元/kg 图表17：2021年期间费用率下滑2.8pct至14.0% 图表18：2021Q4毛利率水平回暖，净利率水平下滑 运营效率&净利率提升为ROE提升主要原因。2021年公司ROE同比增加1.9pct至19.3%，通过杜邦分析，公司净利率水平增加1pct至11.1%，反映公司盈利能力提升，总资产周转率同比增加11.9%至0.85，主因稀土磁材售价大幅提升所致，在权益乘数下滑情况下，ROE实现稳步提升，彰显公司优质基本面。 图表19：2021年ROE同比增加1.9pct至19.3% 图表20：2021年存货周转率大幅提升 图表21：2021年应收账款周转率大幅提升 原材料成本同比上涨75.79%，占比提升2.8p Ct 。2021年，伴随我国稀土开采指标趋严，全年开采指标同比增长20%，以中国稀土集团为代表的行业整合进一步加速，下游需求热度不减，氧化镨钕、氧化铽2021全年分别上涨108%、55%至84.75/1120万元/吨，2022年以来维持上行态势。3月初工信部约谈之后，稀土价格有所降温，氧化镨钕价格由高点110万元/吨回落至99.2万元/吨，但短期指标预计仍难放松。稀土作为国家战略性资源，矿山开采与分离受国家高度管控，需求提升背景下供给集中度增长有助于产品售价体现“战略性”价值。 公司扎根赣州，与稀土供应商建立长期稳定的战略合作，减少原材料价格波动影响。公司总部位于重稀土主要生产地江西赣州，并在轻稀土主要生产地内蒙古包头建设了高性能稀土永磁材料基地。2021年12月，中国稀土集团有限公司在赣州正式成立，公司作为赣州重点发展的稀土永磁产业的龙头企业，将受益得到更快发展。此外，公司与包括南方稀土集团、北方稀土集团在内的重要稀土原材料供应商建立了稳定的合作关系。同时，公司通过根据在手订单提前采购稀土原材料、与客户建立调价机制、优化配方及工艺技术等措施，能够减少稀土原材料价格波动对公司经营业绩的影响。 图表22：2021年公司原材料成本大幅上涨 图表23：2021年稀土价格大幅上涨 2.4资产负债率下滑，在建工程占比提升 2021年资产负债率自55.7%下滑至51.0%，资产结构较为稳健。资产结构方面，2021年流动资产占比下滑，主因在建工程水平大幅提升，公司赣州、宁波、包头基地在建项目较多，在建工程占总资产比例提升4.5pct至5.9%；流动负债占比提升，主因短期借款增加所致。 图表24：2021年资产负债率下滑至51.0% 图表25：公司总资产结构变动情况 图表26：公司总负债结构变动情况 图表27：货币资金占总资产比例提升至24.8% 图表28：在建工工程/总资产比例提升至5.9% 三、投资建议 公司持续深耕高性能钕铁硼磁材，目前4万吨产能规划已全部明晰，预计公司2022~2024年营收分别为61.37、79.96、106.58亿元，实现归母净利润6.33、9.13、12.63亿元，EPS为0.76、1.09、1.51元/股，对应PE分别为39.8、27.6、20.0倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1）稀土原材料涨价：公司稀土原材料成本占比高，公司与下游调价机制短期可