流量再创新高，降本增效顺利推进

2021Q4收入超预期，亏损率环比大幅缩窄。快手2021Q4实现收入244.3亿，同比增长35%。其中广告增长56%至132亿，收入贡献提升至54%。直播为88亿元，同比增长12%。电商及其他收入增长40%至24亿元。成本费用端，Q4毛利率为41.5%、环比稳定。销售费用率41.9%、环比Q3的53.8%大幅改善。研发费用率、行政费用率分别为16.4%、3.8%，环比均缩窄。调整后亏损率为14.6%，环比Q3亏损率22.5%大幅缩窄。2021年全年总收入达811亿、同增37.9%，经调整净亏损为188.5亿元。 拓内容、调组织，流量再创新高。随着快手平台差异化社交属性加强、短剧体育等内容拓展以及组织架构调整 ，流量再创新高。Q4快手应用总流量同比增长57.6%，DAU和MAU同比增长19.2%和21.5%至3.23亿和5.78亿。用户活跃度高，快手累计互关用户对数163亿，每日用户时长同比增长32%至119分钟。 2022Q1为获客旺季，且冬奥、春节拉新活动表现较好、留存率优化，我们预计Q1快手用户、时长、流量有望进一步突破。长期4亿DAU目标仍保持不变。 电商：优化技术与服务，品牌上行顺利推进。Q4电商GMV同比增长36%至2403亿元，全年GMV达到6800亿，同比增长78%。主要驱动来自算法匹配效率提升、服务商赋能、丰富品牌供给等。好物联盟平台升级为快分销，Q4快分销贡献超30%GMV，品牌自播GMV为2021Q1的9倍以上。我们预计2022Q1受年货节、38节拉动，电商GMV将保持约40%的较快增长。未来将持续聚焦GMV提升，全年货币化率或将维持在当前的较低水平。 广告：内循环保持高增，外循环展现韧性。快手通过持续增长的流量、公私域流量组合、内外循环+联盟+品牌+聚星的丰富产品组合、以及广告算法的优化，得到广告主预算倾斜。2021年广告主数量增长超过60%、广告主月均消费额双位数增长，内循环广告增速达三位数。2022年，我们预计随着电商规模持续扩大、内循环广告有望持续较高增长。外循环广告部分，虽然宏观和监管政策等因素带来商家投放尚存不确定性，但快手流量有望保持稳定增长、加载率还有提升空间，将推动外循环保持韧性。此外，品牌广告也有较大增长空间。我们预计2022Q1广告将实现30%以上增速。 直播：加强运营，有望企稳。快手加大公域流量曝光、算法匹配精准度提升、加强公会合作提升变现效率等方式，有望推动直播业务逐步恢复，2021Q4直播业务同比正增长，MPU达4850万、环比提升，ARPPU同比增长17%至60.7元。我们预计2022Q1直播业务将实现小幅增长。 降本增效顺利推进，目标年内实现扭亏。公司目标为2022Q4实现调整后净利润扭亏为盈，主要动力来自1）毛利率提升：广告、电商等高毛利业务占比提升，控制各业务收入分成成本，持续推进带宽和服务器降本增效。2021Q4总流量提升57.6%，但流量相关运营成本仅同增10.8%、占收入比重下降3.1个pct。2）费用管控：通过提升留存率、精细化运营降低单DAU维系成本等方式，实现销售费用率优化。同时优化人效和管理，实现行政和研发费用率的改善。 投资建议：重申“买入”评级。预计2022-2024年收入999/1256/1521亿元，同增23%/26%/21%，调整后净利润-111/-19/87亿元。基于分部估值法给予快手146港元目标价，重申“买入”评级。 风险提示：快手用户数扩张不及预期，行业政策调整带来广告投放需求减少，互联网监管政策相关风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：快手收入构成（百万元） 图表2：快手单季MAU、DAU 图表3：快手日活用户日均使用时长（分钟） 图表4：快手单季MPU 图表5：快手电商GMV 图表6：快手财务预测：年度 图表7：快手财务预测：季度