专科特检业务实现恢复性增长，持续加快创新研发布局

事件：2022年3月25日，公司发布2021年年报。2021年公司实现营业收入9.31亿元，同比增长4.4%；实现归母净利润-14.54亿元，还原金融负债亏损以及上市费用等调整项后，公司实现经调整净利润8105.5万元，同比下降11.9%。 新冠疫情负面影响下整体保持良性增长。公司2021年实现ICL特检收入7.81亿元，同比增长12.97%；ICL普检业务收入6767万元，同比增长0.19%，新冠检测收入6210万元，同比下降47.31%，CRO等其他业务收入1945万元，同比增长36.11%。 运营管理优化带动毛利率提升，费用投入增加以及新冠业务下降带来规模效应减弱带来盈利能力有所降低。公司实验室运营管理持续优化，常规业务毛利率不断提升，新冠检测价格自然下降导致毛利率降低；由于公司尚处于建设扩张期，特检项目开发投入不断加大，同时叠加新冠业务减少造成的规模效应减弱，整体净利率有所下降。2021年公司毛利率52.2%，同比增长0.5pp，其中新冠业务毛利率35.4%，同比下降14.1pp； 非新冠业务毛利率53.4%，同比提升1.3pp；21年公司经调整净利率8.7%，同比下降1.6pp。2021年公司销售费用率30.29%，同比提升2.34pp，管理费用率7.52%，提升1.68pp，财务费用率0.21%，下降0.01 pp；研发费用率9.67%，提升1.25pp。 高端特检项目驱动业绩增长，新冠负面影响下增速放缓。21年国内疫情持续紧张，对公司日常检验活动产生负面影响，业务增速有所放缓。2021年公司实现血液病检测收入5.35亿元（+14.05%），血液病是公司起步最早、技术最成熟的核心板块，始终保持较好增长；遗传罕见病检测实现收入4350万元（+20.23%），主要得益于儿童性早熟、性发育障碍等项目的快速放量；神经学检验收入8985万元（+18.16%），报告期内公司与3家医院建立合作共建实验室，实现快速增长；传染病收入5197万元（+3.03%），增速相对较低，主要因新冠检测挤兑所致；肿瘤检测收入861万元（+13.29%），主要来自肠癌、宫颈癌等创新项目的快速推广；妇科检测收入5225万元（+0.25%），主要因检验项目价格下降导致增速放缓。 新冠检测业务自然下降，未来有望贡献稳定现金流。公司主要承接武汉地区新冠样本筛查，2021年以来武汉疫情缓和，检验需求回落，检验价格也因市场竞争、采购政策等因素下降。2021年公司共完成新冠检测约469.6万次，同比增长152.69%，但检测价格从21年的64元下降到13.2元，导致新冠业务收入同比下降47.31%。我们认为公司当前新冠检测业务已经趋于稳定，未来几年有望贡献稳定的现金流。 高研发投入奠定长期成长性，全产业链布局打开成长空间。公司高度重视技术创新，2021年公司研发投入大约9033万元，同比增长20.0%，期间新增112个研发项目。 与此同时，公司不断加快实验室建设，2021年新增3家医学实验室，实验室总数达到9家，进一步提高综合检验能力。此外，公司积极布局上下游产业链提高整体竞争力，2021年实现对海希生物的控股，正式进入体外诊断试剂领域，目前已有4个血液肿瘤诊断产品获CE准入，未来有望持续为公司贡献增量业绩，进一步打开成长空间。 盈利预测与投资建议：根据年报数据及当前疫情防控情况，我们认为短期内新冠疫情或将持续扰动常规业务，样本量增速恢复需要一定时间，预计2022-2024年公司收入10.45、12.26、14.83亿元（调整前22-23年12.29、15.68亿元），同比增长12.2%、17.4%、20.9%，归母净利润0.87、1.04、1.21亿元、（调整前22-23年1.07、1.41亿元），22-23年同比增长18.7%、16.5%，对应EPS为0.09、0.10、0.12。考虑公司是国内特检行业领先企业，多个专科检验项目有望持续快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：新产品研发风险，政策变化风险，市场竞争加剧风险，新冠疫情持续不确定风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 新冠疫情负面影响下整体保持良性增长 2021年公司实现营业收入9.31亿元，同比增长4.4%；归母净利润-14.54亿元，还原金融负债亏损以及上市费用等调整项后，公司实现经调整净利润8105.5万元，同比下降11.9%，公司主营业务增速有所放缓，主要系新冠疫情负面影响所致。 图表1：2021年康圣环球主要财务指标变化（百万元） 图表2：康圣环球主营业务收入情况（百万元） 图表3：康圣环球归母净利润情况（百万元） 图表4：康圣环球经调整净利润情况（百万元） 分业务来看：公司2021年实现ICL特检收入7.81亿元，同比增长12.97%； ICL普检业务收入6767万元，同比增长0.19%，新冠检测收入6210万元，同比下降47.31%，CRO等其他服务收入1945万元，同比增长36.11%。 图表5：公司各项检验业务收入拆分（收入，百万元） 图表6：公司特检业务以血液病为主（收入，百万元） 运营管理优化带动毛利率提升，费用投入增加以及新冠业务下降带来规模效应减弱带来盈利能力有所降低。公司实验室运营管理持续优化，常规业务毛利率不断提升，新冠检测价格自然下降导致毛利率降低；由于公司尚处于建设扩张期，特检项目开发投入不断加大，同时叠加新冠业务减少造成的规模效应减弱，整体净利率有所下降。2021年公司毛利率52.2%，同比增长0.5pp，其中新冠业务毛利率35.4%，同比下降14.1pp； 非新冠业务毛利率53.4%，同比提升1.3pp；21年公司经调整净利率8.7%，同比下降1.6pp。2021年公司销售费用率30.29%，同比提升2.34pp，管理费用率7.52%，提升1.68pp，财务费用率0.21%，下降0.01 pp；研发费用率9.67%，提升1.25pp。 图表7：康圣环球盈利能力变化情况（%） 图表8：康圣环球期间费用率变化情况（%） 专科特检业务逐渐恢复，新冠检测或趋于稳定 高端特检项目驱动业绩增长，新冠负面影响下增速放缓。国内特检市场正处于起步阶段，公司聚焦于高技术壁垒的专科特检，持续推出创新检验项目，解决更多临床难题，驱动业务快速发展。公司在血液、神经、妇产科、传染病等6大领域深入布局，检验项目和医院合作方面快速突破，实现良好业绩。2021年公司共完成特检检验量超过168万次，平均检验价格464元。但由于21年国内疫情持续紧张，对公司的入院推广、物流运输、实验室检验等经营活动产生负面影响，因此21年整体增速有所放缓。 血液病：2021年公司血液病检测实现营业收入5.35亿元（+14.05%，同比增速，下同），实现分部业绩1.53亿元（+15.68%，分部业绩=对应专科检验收入-成本-销售及营销开支，下同）。血液病是公司起步最早、技术最成熟的检验专科，公司多年来位居行业第一。2021年公司新增50个血液病检验项目以及13套检验组合，并与212家医院展开课题设计、科研服务等医学研究合作项目，未来有望持续保持稳健增速。 遗传罕见病：2021年公司遗传及罕见病检测实现营业收入4350万元（+20.23%），实现分部业绩543万元（+126.25%）。遗传罕见病检测板块是公司近年来布局的重点业务之一，目前公司已经完成前期的实验室建设和核心检验项目布局，儿童性早熟、性发育障碍等重磅项目快速放量，多种类固醇激素检测等创新项目实现了翻倍增长，我们预计未来遗传罕见病板块增长有望进一步提速。 神经学：2021年公司神经学检测实现营业收入8985万元（+18.16%），实现分部业绩1406万元（+11.59%）。神经学检验是公司继血液后开发的第二大专科项目，2021年公司新增134家三级合作医院，与江西省人民医院等3家医院建立合作共建实验室，并推出了阿尔兹海默症、重症肌无力等6个新项目，我们预计未来有望保持快速增长。 传染病：2021年公司传染病检测实现营业收入5197万元（+3.03%），实现分部业绩978万元（+33.24%）。公司传染病板块受到新冠疫情的挤兑效应较为明显，目前正处在复苏阶段，因此表观增速略慢于其他板块。2021年公司新增28个检验项目，先后为13家医院提供研究开发服务项目。 肿瘤：2021年公司肿瘤疾病检测实现营业收入861万元（+13.29%），实现分部业绩832万元（+82.50%）。肿瘤板块的快速增长得益于肠癌、宫颈癌、膀胱癌、肝癌等创新检验产品和服务项目，报告期内公司与肿瘤早筛龙头企业鹍远生物达成战略合作，进一步挖掘肿瘤早筛、伴随诊断检验市场，未来有望保持良好的增长态势。 妇科：2021年公司妇科检测实现营业收入5225万元（+0.25%），实现分部业绩355万元（+0.28%）。公司妇产科检测主要集中在产前、生殖以及妇科肿瘤等领域，由于相关技术手段相对成熟，检验项目价格有所下降，因此整体增速放缓。2021年公司新增了妊娠期综合征诊断项目，同时积极推进CNV-seq、PGT等前沿检验技术的入院应用，我们预计未来妇科板块有望实现稳定增长。 图表9：公司特检业务收入及分部业绩情况 图表10：公司特检业务检测单价及检测量情况 新冠检测业务自然下降，未来有望贡献稳定现金流。公司主要承接武汉地区的新冠样本筛查，2021年以来武汉地区疫情显著缓和，检验需求有所回落，同时检验价格也随着市场竞争、采购政策等因素影响而下降。 2021年公司共完成新冠检测约469.6万次，同比提升大约152.69%，但检测价格从21年的64元下降到13.2元，导致整体新冠业务同比下降47.31%。我们认为公司当前新冠检测业务已经趋于稳定，未来几年有望贡献稳定的现金流。 图表11：康圣环球新冠检测业务未来或趋于稳定 高研发投入奠定长期成长性，全产业链布局打开成长空间 公司持续加大项目研发和实验室建设投入，不断提高综合检验服务能力。 公司高度重视技术创新，围绕高端特检持续推出新的检验项目，2021年公司研发投入大约9033万元，同比增长20.0%，期间新增112个研发项目。与此同时，公司也在不断加快实验室建设节奏，2021年公司新增3家医学实验室，实验室总数达到9家，进一步提高公司的综合检验能力，巩固市场龙头地位。 图表12：公司研发投入快速增长（百万元） 前瞻性拓展新的特检专科，控股海希生物开启产业链整合。除了继续深耕现有6大板块以外，公司也在积极探索新的专科，目前已在心血管、眼科、风湿等领域实现突破。此外，公司也在积极通过上下游产业链布局提高整体竞争力，2021年公司实现对海希生物的控股，正式进入上游体外诊断试剂领域，目前公司已有4个血液肿瘤诊断产品获欧盟CE准入，未来有望持续为公司贡献新的增量业绩，进一步打开成长空间。 风险提示 新项目研发风险：ICL行业对技术创新和检验项目研发能力要求较高、研发周期较长。因此在新产品研发的过程中，可能面临因研发技术路线出现偏差、研发投入成本过高、研发进程缓慢而导致研发失败的风险。 政策变化风险：ICL行业目前没有正式监管政策出台，对于第三方实验室检测行业也没有较为明确的官方文件，在持续深入的医改背景下，未来可能的政策变化或将对行业和公司带来负面影响，从而产生业绩波动。 市场竞争加剧风险：公司当前主要业务为ICL特检业务，近两年国内诸多第三方实验室都在向特检领域持续发力，未来可能出现市场竞争进一步加剧的风险。 销售增长测算不及预期风险：报告中关于公司未来在细分科室的销售测算均基于特定的假设条件，可能出现假设和实际出现偏差造成预测不及预期的风险。 市场空间测算偏差风险：市场空间测算基于一定前提假设，存在实际达不到，不及预期风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表13：康圣环球财务报表预测