2021年报点评：擦亮三张名片，中收增长动能强劲

请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司点评报告2022年03月26日擦亮三张名片，中收增长动能强劲——兴业银行（601166.SH）2021年报点评核心观点3月24日，兴业银行发布2021年报。2021年，兴业银行实现营业收入2212.36亿元，同比增长8.91%；归母净利润为826.8亿元，同比高增24.10%。全年净息差2.29%；非利息净收入占营收比例为34.15%，同比上行4.8pct。业绩透视：非息收入高增，拨备反哺利润。2021年全年兴业银行实现营业收入2212.36亿元，同比增长8.91%，其中净利息收入增速较2020年下降15.85pct，为营收增速的主要拖累项；手续费及佣金净收入占营收比例提升0.73pct至19.29%；其他非息收入同比高增50.04%。2021年Q4单季度营收为571.89亿元，同比增长11.36%，其中单季利息净收入在息差环比回升的拉动下，同比增长3.45%，增速环比Q3（-9.21%）提升12.66pct，对Q4营收增速起到提振作用。2021年兴业银行归母净利润为826.8亿元，同比高增24.10%，对净利润进行拉动因素拆解分析，其他非息收入高增和拨备计提力度放缓是净利润的主要拉动力量。受资产端收益率下行拖累，2021年净息差持续收窄，2021年Q4单季度净息差逆势上行。2021年兴业银行净息差为2.29%，同比下降7BP，环比2021年上半年下降3BP，主要系资产端收益率下降幅度大于负债端成本率下降幅度所致。从资产端来看，受国家引导让利实体经济、融资需求偏弱以及兴业银行提前布局新兴战略产业，积极影响优质客户的影响，生息资产收益率环比2021年上半年下降3BP至4.36%，其中贷款收益率为5.03%，环比下降8BP，同业资产收益率为2.42%，环比上升16BP。从负债端来看，兴业银行持续推进“结算型银行”建设，沉淀结算性存款，带动活期存款同比增长9.56%，占存款比重为41.04%，同比提升1.10pct，存款平均成本率为2.22%，同比下降4BP，环比上半年小幅上升1BP，同时通过合理摆布同业资金吸收，同业资金平均成本率维持在2.18%的较低水平，环比上半年下降3BP，为稳定息差提供了有力的支撑。此外，拆分单季度来看，Q4单季净息差（测算值，期初期末口径）为1.88%，环比Q3上行14BP，对Q4的净利息收入起到支撑作用，是Q4单季净利息收入环比增速回升的主要因素。“大财富+大资管+大投行”体系日趋完善，中间业务收入多点开花。兴业银行着力打通“资产构建-产品创设-产品销售”价值链，财富银行和投资银行双管齐下，“轻资本、轻资产、高效率”转型成效显著，中间业务收入多点开花。2021年银行卡业务/代理业务/咨询顾问业务手续费收入分别为131.82亿元/71.53亿元/146.68亿元，同比分别增长12.88%/44.56%/9.72%。依托多元开放的“投资生态圈”，财富银行业务快速上量。2021年末兴业银行零售AUM规模达到2.85万亿元，同比增长9.01%，财富银行收入达到233.94亿元，同比增长13.17%。坚定“商行+投行”战略，投资银行再创佳绩。2021年末对公客户融资余额（FPA）达到7.01万亿元，同比增长15.49%，其中非传统表外融资余额2.71万亿元，同比增长33.21%，延续表外非传统对公融资增量/增速超越表内对公融资增量/增速态势。2021年兴业银行实现投行业务收入、FICC业务收入和做市交易收入分别同比增长12.61%、7.30%和233.78%。总贷款扩张增速放缓，绿色金融勇立潮头。2021年末兴业银行总贷款余额为4.43万亿元，同比增11.66%，贷款扩张增速放缓。但信贷投向结构有所优化，政策倾斜力度较大的绿色贷款、普惠小微贷款、中长期制造业贷款增速均超40%。作为我国首家赤道银行，2021年兴业银行评级推荐（维持）报告作者作者姓名倪华资格证书S1710522020001电子邮箱nih835@easec.com.cn联系人张晓辉电子邮箱zhangxh@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)20774.19流通A股/B股(百万股)20774.19/0.00资产负债率(%)91.93每股净资产(元)26.58市净率(倍)0.76净资产收益率(加权)6.7912个月内最高/最低价24.09/17.40相关研究《不良“双降”，非息筑牢第二增长极》2021.10.29《资产质量持续夯实，综合金融成效显著》2021.08.28《革故鼎新质效兼备，风险出清蓄势待发》2021.08.17公司研究·兴业银行·证券研究报告 请仔细阅读报告尾页的免责声明2兴业银行(601166.SH)绿色金融客户达到3.80万户；绿色金融融资余额1.39万亿元，同比增长19.98%，其中绿色贷款余额达到4539.40亿元，同比高增42.11%。预期在“双碳”转型目标之下，绿色经济领域相关利好政策将持续加码，兴业银行在绿色金融方面具有先发优势，有望最大程度享受绿色金融市场扩张的红利。不良贷款“额率双降”，资产质量持续改善。截至2021年末，不良贷款余额为487.14亿元，同比下降9.42亿元；不良贷款率为1.10%，同比大幅下降15BP，环比三季度末下降2BP，存量不良持续压降，资产质量边际改善。同时，关注率同比上行15BP至1.52%，主要系监管要求下严格信用卡贷款逾期认定标准所致；2021年末广义不良率（不良率+关注率）为2.62%，与2020年末持平。拨备覆盖率持续走高，暂无资本补充压力。2021年末兴业银行拨备覆盖率为268.73%，同比提升49.90pct，环比三季度末提升5.67pct，风险抵御能力不断增强，增厚未来利润释放空间。2021年实现拨备前利润（PPOP）1623.20亿元，同比增长6.74%，低于24.37%的税前利润增速17.62个百分点，开启拨备反哺利润阶段。预计在未来资产质量持续向好的预期下，兴业银行利润的释放空间依然比较充足。轻资本转型之下兴业银行各项资本充足率均环比提升，2021年末兴业银行核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率环比三季度末分别提升0.27pct、0.26pct和1.47pct，暂无资本补充压力。投资建议兴业银行凭借先进的公司战略，擦亮财富银行、投资银行、绿色银行三张名片，业绩增长动能强劲，资产质量边际改善，拨备覆盖率持续提升。我们使用三阶段DDM模型估值，绝对估值下将股价预测值上调至33.51元，对应1.06倍PB；相对估值法下，2022年我们给予兴业银行1.0-1.1倍PB，对应的股价区间上调至31.68~34.85元。维持兴业银行“推荐”评级。风险提示宏观经济增速下行；房地产风险攀升；绿色政策落地不及预期等。盈利预测项目/年度2021A2022E2023E2024E营业收入（百万）221,236248,940279,911313,834增长率（%）8.9112.5212.4412.12归母净利润（百万）82,68096,650110,038124,060增长率（%）24.1016.9013.8512.74EPS（元/股）3.774.655.305.97市净率P/B0.690.630.560.50ROAE（%）13.9414.7214.9715.16资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股价日期为2022年3月25日收盘价20.07元。 兴业银行(601166.SH)请仔细阅读报告尾页的免责声明1.业绩透视：非息收入高增，拨备反哺利润1.1.非息收入高增提振全年营收增速2021年净利息收入对全年营收增速形成拖累，非息收入高增为主要拉动项。2021年全年兴业银行实现营业收入2212.36亿元，同比增长8.91%，增速相较于2020年下降3.13pct。拆分营收结构来看，2021年全年净利息收入为1456.79亿元，同比增长1.51%，增速较2020年下降15.85pct，为营收增速的主要拖累项；2021年手续费及佣金净收入为426.8亿元，同比增长13.18%，占营收比例为19.29%，占比相较于2020年提升0.73pct，延续上升态势；2021年其他非息收入为328.77亿元，同比高增50.04%，其他非息收入实现高增，一方面是源于2020年的低基数效应，另一方面主要是兴业银行强化了优质债券资产的构建能力，积极把握波段机会，从而综合收益上升。拆分单季度来看，2021年Q4兴业银行实现营收571.89亿元，同比增长11.36%，增速环比Q3上行4.94pct。其中单季实现利息净收入389.26亿元，同比增长3.45%，增速环比Q3（-9.21%）提升12.66pct，对Q4营收增速起到提振作用。此外，2021年四个季度非息收入增速均高于营收增速，非息增长动能强劲。图表1.2021年兴业银行营收增速图表2.2021年净利息收入增速拖累营收增速资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所图表3.2021年中收占比持续提升图表4.2021年其他非息收入实现高增（亿元）资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所 请仔细阅读报告尾页的免责声明4兴业银行(601166.SH)图表5.2021Q4营收增速环比上行（亿元）图表6.四个季度非息收入增速均高于净利息收入资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所1.2.全年净息差收窄，Q4单季净息差逆势上行受资产端收益率下行拖累，2021年净息差持续收窄，2021年Q4单季度净息差逆势上行。2021年兴业银行净息差为2.29%，同比下降7BP，环比2021年上半年下降3BP，主要系资产端收益率下降幅度大于负债端成本率下降幅度所致。从资产端来看，受国家引导让利实体经济、融资需求偏弱以及兴业银行提前布局新兴战略产业，积极影响优质客户的影响，生息资产收益率环比2021年上半年下降3BP至4.36%，其中贷款收益率为5.03%，环比下降8BP，投资收益率持平于3.96%，同业资产收益率为2.42%，环比上升16BP。从负债端来看，兴业银行持续推进“结算型银行”建设，沉淀结算性存款，发展代扣代缴、全网收单等批量业务，带动活期存款同比增长9.56%，占存款比重为41.04%，同比提升1.10pct，存款平均成本率为2.22%，同比下降4BP，环比上半年小幅上升1BP，同时通过合理摆布同业资金吸收，同业资金平均成本率维持在2.18%的较低水平，环比上半年下降3BP，为稳定息差提供了有力的支撑。此外，拆分单季度来看，Q4单季净息差（测算值，期初期末口径）为1.88%，环比Q3上行14BP，对Q4的净利息收入起到支撑作用，是Q4单季净利息收入环比增速回升的主要因素。图表7.2021年兴业银行净息差持续下行图表8.2021Q4单季净息差环比上升资料来源：Wind，东亚前海证券研究所资料来源：Wind，东亚前海证券研究所注：净息差测算值=单季净利息收入/平均生息资产 请仔细阅读报告尾页的免责声明5兴业银行(601166.SH)图表9.资产端收益率下降图表10.负债端成本率持续下行资料来源：2019-2021年公司年报/半年报，东亚前海证券研究所资料来源：2019-2021年公司年报/半年报，东亚前海证券研究所1.3.利润高增：非息收入和拨备计提放缓为主要因素归母净利润增速超20%，非息收入和拨备计提为主要拉动因素。2021年兴业银行归母净利润为826.8亿元，同比高增24.10%；其中2021年Q4单季度归母净利润为186.42亿元，同比增长26.38%，增速环比Q3上行2.31pct。对净利润进行拉动因素拆解分析，其他非息收入高增和拨备计提力度放缓是净利润的主要拉动力量。具体来看，净利息收入量价表现均较为疲弱，生息资产平均余额拉动净利润增长13.68%，同比下降1.82pct；净息差对净利润的拉动作用由正转负，2021年净息差负向拉动净利润6.29%，同比下降15.25pct。2021年其他非