2021年报点评：另一种扩张：资本开支、分红、光伏装机提升明显

业绩符合预期，Q4销量承压：3月25日，公司发布2021年报，2021年实现营收1679.53亿，同比-4.7%，归母净利332.67亿，同比-5.3%，扣非后归母净利313.75亿，同比-5.4%。其中，单四季度营收462.42亿，同比-11.5%，归母净利108.77亿，同比+4.5%，扣非后归母净利103.16亿元，同比+5.7%。全年销售净利率20.34%，同比-0.29pct，Q4净利率24.21%，同比+3.59 pct。 吨指标表现：价格同比提升35.5元 2021年水泥及熟料吨均价360.56元（同比+35.5元），吨成本203.44元（同比+32.5元），吨毛利157元（同比+3元）。吨期间费用27.9元（同比+5元），其中，吨销售费用11.2元（同比-1.5元），吨管理费用16.7元（同比+3.8元），吨研发费用4.3元（同比+2.3元），吨财务费用-4.3元（同比+0.3元）。（扣非后归母口径）吨净利103元，同比+1.1元，（净利润口径）吨净利112元，同比+0.5元。 自产与贸易销量均有下降，燃料动力成本上升 2021年实现水泥熟料合计净销量4.09亿吨，同比-9.76%，其中自产品销量3.04亿吨，同比-6.53%，贸易量1.05亿吨，同比-18%。成本方面，水泥熟料（自产品）综合吨成本203.44元，同比增加32.5元，主因占比55.44%的燃料及动力成本增长较多，单吨燃料及动力成本112.74元（同比+26元），单吨折旧费用12.66元（同比+1元），单吨人工及其他31.88元（同比+2.9元），占比22.67%的原材料单吨成本46.1元（同比+0.9元）。 资本开支加码 2021年资本性支出约160.2亿元，主要用于项目建设、项目并购和节能降碳环保技改支出。截止2021年末，公司熟料产能2.69亿吨（新增720万吨），水泥产能3.84亿吨（新增1425万吨），骨料产能6580万吨（新增750万吨），商品混凝土产能1470万立方米（新增1050万立方米）。此外，新列示光伏发电装机容量200MW（2021年8月公司以4.43亿元收购海螺新能源100%股权）。2022年资本性支出显著扩张至235亿元，用于项目建设、节能环保技改、并购项目及股权投资支出，公司预计（不含并购）新增熟料产能460万吨、水泥产能140万吨、骨料产能4400万吨、商品混凝土产能1020万立方米，光伏发电装机容量达到1GW。 提高分红比例。2021年度拟现金分红占归母净利比率为37.91%，当前股息率约6.46%，2019-2020年分红率分别为31.55%、31.98%。期末货币资金约为695亿元。 投资建议：我们提示重视基建链，基建投资有望发挥“抓手”作用，有效对冲2022年尤其Q1的下行压力；关注新旧能源转换升级，投资绿电龙头占优。我们预计2022-2024年归母净利为330、335、321亿，3月25日股价对应动态PE分别为6、6、6x，维持“推荐”评级。 风险提示：天气变化不及预期；疫情影响施工节奏；基建项目落地低于预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）