2021年年报业绩点评：COR小幅低于预期，22年盈利改善可期

维持“增持”评级，维持目标价11.97港元/股，对应2022年P/B为0.99倍：得益于投资收益大幅提升，公司2021年净利润223.65亿元，同比+7.2%；其中承保利润15.21亿元，同比-63.6%；综合成本率99.6%，同比+0.7pt，小幅低于预期。市占率32.8%，同比+1.0pt；每股分红0.407元，分红比例稳定在40%；总投资收益率5.0%，同比+0.2pt。考虑到公司车险保费增长及非车盈利改善将共同推动盈利能力超预期，上调2022-2024年EPS为1.14(1.13,+1.0%)/1.32(1.25, +5.4%)/1.55元。 车险综改影响好于预期，马太效应效果体现：1）受制于车险综改基数不一致影响，21年车险保费增速-3.9%，而自21年10月起，基数的一次性因素已消除，公司保费已连续5个月实现正增长且好于行业水平，预计22年车险保费增速将明显改善。2）综改下车险盈利能力好于预期，21年综合成本率97.3%，同比+0.8pt，较21年前三季度-0.1pt，车险盈利能力呈改善态势，随着公司不断优化车险业务结构，预计22年车险盈利能力将进一步优化。21年家用车市场份额+1.4pt，保费占比+1.0pt。车险成本结构基本稳定，其中车险综合费用率27.2%，环比+0.7pt；综合赔付率70.1%，环比-0.2pt。考虑到公司历史上审慎的准备金计提政策，预计后续承保盈利的稳定性将超预期。 非车保费贡献逐步提升，竞争加剧进一步扩大承保亏损：1）非车保费快速增长推动保险贡献度提升，21年非车同比+16.0%，占财险保费43.2%，同比+4.5pt，主要由意健险、农险、责任险和货运险贡献。2）非车业务总体亏损，其中企财险和责任险严重亏损，综合成本率分别为130.0%和107.4%，同比+25.9pt和10.2pt，预计主要为竞争加剧背景下低价获取业务所致。考虑到公司22年主动调整业务结构，1-2月企财险同比-5.1%，同时加大高盈利个人业务占比，预计盈利水平将有所改善。 催化剂：22年自然灾害减少。 风险提示：非车竞争加剧；车险出台更严格的监管政策；权益波动。