生物安全全球龙头，物联网与生命科学服务打开成长新空间

深耕低温存储，业绩高速增长：海尔生物是一家始于低温存储、基于物联网平台转型的生物科技综合解决方案服务商，2005年率先突破国外垄断，现已成为国内低温存储龙头以及国际市场的重要参与者。公司业绩维持较高增速，2021年营收21.26亿元（+51.63%，括号内为同比增速，下同），归母净利润8.18亿元（+114.81%），扣非归母净利润4.18亿元（+32.97%），2016-2021年复合增长率分别为34.55%，46.03%，30.01%。2020年公司毛利率为50.47%，较为平稳；净利率由2017年的9.72%提升至27.17%，盈利能力逐步增强。 下游应用场景多元化，各细分领域市占率领先：①样本安全为公司最大业务，2021H1营收3.84亿元（+35.4%），受益于国内样本库建设，有望稳健增长；②疫苗安全2021H1营收1.61亿元（+5.5%），前三季度同比增长70.0%。新冠及mRNA疫苗为存储设备带来新增量，太阳能疫苗安全产品连续中标联合国项目，在78个国家累计装机量已超过15万套；③血液安全2021H1营收0.96亿元（+432.1%），2021年4月公司在青岛落地全球首个智慧城市血液网且在9月中标宜昌血液网项目，收购子公司重庆三大伟业整合良好，外加十四五规划有望加速国内采浆站建设，业绩有望继续高速增长。④药品及试剂安全2021H1营收2.67亿元（+98.3%），十四五规划全面推进社区医院和基层医疗卫生机构建设，外加生物制药市场的蓬勃发展，公司药品安全业务有望长期稳定增长。 物联网与非存储业务打开发展空间，国际市场前景广阔：四大场景物联网解决方案是公司业绩高增长主要来源，2021年前三季度营收4.36亿元（+155.5%），占整体营收比重已达28.7%，2018-2020年的复合增速为197.4%，有望继续保持高两位数增长。生物安全柜2020年营收1.43亿元（+163.2%），二氧化碳培养箱、离心机等其他新品推出次年即达到千万预期，为公司打开横向发展空间。海外市场2021年前三季度营收3.91亿元（+32.8%），公司竞争力已居于前列，覆盖客户不断拓宽，当地化布局网络不断深化，长期发展前景值得期待。 盈利预测与投资评级：公司为生物安全领域的全球龙头，我们预计公司2021-2023年的营业收入分别为21.3亿元，27.6亿元和34.9亿元；归母净利润分别为8.18亿元，5.77亿元和7.71亿元；当前股价对应估值分别为29×、41×和31×。考虑到公司物联网业务与生命科学业务的快速发展，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情影响；海外项目波动性；新业务拓展不及预期等。 F 1.深耕低温存储，业绩高速增长 1.1.从低温存储业务起家，实际控制人为海尔集团 近20年发展，海尔生物已成国内低温存储龙头。海尔生物成立于2005年，是一家始于低温存储、基于物联网平台转型的生物科技综合解决方案服务商，2019年10月25日在科创板上市，主营业务包括生物样本库、药品及试剂安全、疫苗安全、血液安全及生命科学实验室相关领域的超低温、低温、恒温存储等设备及配套物联网解决方案。 公司在2005年率先打破国外垄断，自主研发掌握超低温制冷核心技术，现已成为全球唯一覆盖-196℃至8℃全温域的生物医疗低温存储设备服务商，并获得“国家科技进步二等奖”；物联网场景方案已入驻中华骨髓库、国家基因库等国家级重大战略项目，并走出国门进入英国生物样本库、瑞典卡罗林斯卡高科园等发达国家市场。经过近20年发展，公司已成为国内低温存储龙头以及国际市场的重要参与者。 图1：海尔生物大事记 海尔集团为公司实际控制人，总经理系技术专家。海尔生物医疗控股为公司控股股东，持股31.73%；海尔集团持有海尔生物医疗控股51.20%股权，为公司实际控制人； 海盈康与海创盈康为员工持股平台，合计持股7.50%。海尔集团2002年决定进军生物医疗，引进总经理刘占杰博士。刘博士曾获国家科学技术进步奖二等奖，为享受国务院政府特殊津贴专家，持有公司3.19%股份。公司核心技术团队稳定，核心人员在公司平均任职期限达12年。 F 图2：海尔生物股权结构（发行后，2019.10） 1.2.各细分领域业绩快速增长，物联网解决方案表现亮眼 公司近年业绩快速增长。公司作为行业龙头，充分受益于行业景气度，业绩快速增长。公司2021年营收21.26亿元（+51.63%，括号内为同比增速，下同），归母净利润8.18亿元（+114.81%），扣非归母净利润4.18亿元（+32.97%），2016-2021年复合增长率分别为34.55%，46.03%，30.01%。 图3：海尔生物营业收入与增速 图4：海尔生物扣非归母净利润与增速 股权激励与股份回购彰显公司信心，业绩增长有望保持。公司于2021年3月公布2021年限制性股票激励计划，业绩考核目标值为未来三年每年营业收入增长率为30%，触发值为20%。公司已于2021年6月向171名激励对象授予限制性股票200万股，每股价格为42.38元，彰显了公司对于未来业绩维持20%-30%增长的信心。同时公司实际控制人海尔集团公司的一致行动人“海创智”于2022年3月3日/3月9日以集中竞价方式分别增持公司83358/1641901股股份，并计划自3月3日起6个月内将继续增持公 F 司股份，累计增持金额不低于1亿元，不超过2亿元。此外，2月7日公司曾发布公告拟用自有资金进行0.5-1亿元的股份回购，并已于2月17日首次回购20万股，占总股本的0.06%，支付资金总额为1470万元，截至2月28日已共回购68万股，进一步显示公司对于业绩的信心。 表1：海尔生物股权激励方案 各细分场景表现优异。公司业务主要包括生物样本库、药品及试剂安全、疫苗安全、血液安全四大应用场景，2020年营收分别为7.18亿元（+44.4%）、3.43亿元（+19.5%）、2.48亿元（81.0%）和0.62亿元（50.8%），占总营收的比例分别为51.2%、24.5%、17.7%和4.4%；2021年前三季度业绩继续高速增长，分别同比增加27.5%、57.8%、70.0%和419.7%，血液安全的高增长主要来源于重庆三大伟业的并表，本身业务增长约60%。公司下游主要客户包括医院疾控、生物制药企业、高校及科研机构等，我们预计生物制药企业业务占比将逐渐提升。 F 图5：海尔生物各业务营收占比与增速 物联网解决方案与海外营收增速亮眼。海尔生物大力推动物联网平台转型，相关业务高速增长，2021年前三季度公司物联网解决方案业务营收4.36亿元，同比增长155.5%，占整体营收比重已达28.7%，2018-2020年的复合增速为197.4%，势头迅猛。此外，公司积极布局海外业务，2020年海外业务营收3.83亿元（+66.5%），2019年增速放缓系WHO及联合国儿童基金会的大型招标采购项目业务存在周期性，同比下降24.3%。2021年前三季度公司海外营收3.91亿元（+32.8%），占总体营收已达25.7%。2016-2020年海外业务复合增速为39.9%，大于国内业务增速。 图6：海尔生物物联网解决方案营收与增速 图7：海尔生物国内与海外业务营收占比与增速 毛利率高且稳定，净利率逐渐提升。公司2020年毛利率为50.47%，较为平稳，领先行业；2020年净利率为27.17%，2017年净利率下滑系新增股份支付5141万元导致公司管理费用显著增加，之后净利率逐渐提升，费用端控制较好。公司高度重视研发，2016-2020年研发费用的复合增长率为43.4%，高于行业平均水平，研发人员工资为青岛市平均工资的3-3.5倍。 F 图8：海尔生物毛利率与净利率 图9：海尔生物费用率水平 2.下游应用场景多元化，各细分领域市占率领先 2.1.生物医疗低温存储市场快速扩容，海尔生物龙头地位稳固 低温存储设备下游应用广泛，不同场景对应不同产品需求。生物医疗低温存储设备是标本、病毒、疫苗、药品等必不可少的保存设备，其适用的存储温度范围涵盖-196℃-8℃。终端用户涵盖医院、生物制药公司、高校等科研机构、检测中心、疾控中心等。 不同应用场景下，低温存储的主要需求及所需设备存在较大的差异，因而低温存储设备存在较多种类。 表2：生物医疗低温存储设备的四大应用场景 生物医疗低温存储设备具有较高的技术门槛。生物医疗低温存储产品不同于家用或工业用冰箱，研发生产与多个领域技术相关，具有较高的技术含量。核心技术包括制冷系统的设计、混合制冷剂的匹配以及低温换热技术、温度保持技术等。其中，制冷系统的设计、混合制冷剂的匹配决定了产品能否高效制冷至指定温度区间，能否长期稳定运行，以及能否具有良好的节能性，制冷剂还对产品的环保性能具有决定影响；低温换热技术决定了制冷效率与温度恒定性、均匀性；恒温保持技术提升产品存储恒温性能，决定了产品应对间歇电力供应、无电力供应场景的存储能力。 表3：生物医疗低温存储设备核心技术 全球市场集中度较高，海尔生物为唯一有竞争力的国产品牌。根据弗若斯特沙利文数据，全球生物医疗低温存储2017年市场规模约为8.04亿美元，预计2025年为20.95亿美元，CAGR为12.72%。弗若斯特沙利文数据并未考虑各国公共卫生体系的加大建设以及新冠疫情冲击的影响，我们认为目前市场规模约为200亿元人民币。且全球市场高度集中，2017年CR5市占率达72.9%，海尔生物市占率约为10.7%，根据公司销售终端数据，预计目前市占率已经成为世界第二，仅次于赛默飞世尔，为国际市场唯一有竞争力的国产品牌。 F 图10：全球生物医疗低温存储市场规模与增速 图11：2017年全球低温存储竞争格局 国内市场扩容迅速，海尔生物龙头地位稳固。中国生物医疗低温存储市场规模在2017年约为12.36亿元，预计2025年为45.59亿元，CAGR为17.72%。考虑到下游主要应用场景的发展日新月异，市场扩容迅速，我们认为目前国内市场或已达40-50亿元。 国内企业在21世纪初陆续实现制冷技术的突破，2017年国内企业市场份额大于63%，其中海尔生物市占率达35.8%，具有较强的先发优势，龙头地位稳固。 图12：中国生物医疗低温存储市场规模与增速 图13：2017年中国低温存储竞争格局 海尔生物营收规模与盈利能力国内领先。国内主要参与者海尔生物、中科美菱、澳柯玛超低温2020年营收分别为14.02亿元、3.73亿元、1.93亿元，毛利率分别为50.47%、37.17%、0.71%，净利率分别为27.17%、12.36%、0.01%。比较来看，海尔生物盈利能力大幅领先行业，呈现明显的规模优势。 F 图14：国内低温存储主要企业营收及增速（亿元） 图15：国内低温存储主要企业毛利率与净利率 海尔生物业务布局更广，市场定位相对前瞻。生物医疗低温存储行业细分程度较高，目前市场规模较小，企业长期发展将会受限。海尔生物除传统低温存储业务以外，已经开拓出物联网解决方案、第三方实验室生物安全类产品、血浆分离设备与耗材等其他业务，国内竞争对手例如中科美菱营收主要来源于存储业务。海尔生物在业内中的市场定位相对前瞻，将大大提高企业发展的天花板。 图16：2020年海尔生物营收结构 图17：2020年中科美菱营收结构 海尔生物在产品性能及核心技术方面处于行业领先地位。在产品节能性能方面，公司的多款超低温保存箱获得美国能源之星认证，是唯一获得该项认证的国内品牌。与全球其他入选品牌相比，海尔生物在产品总体数量上领先，而且在0.35千瓦时/24小时/立方尺以下的低能耗产品的占比达到47.06%，占据绝对优势。在核心技术方面，公司研发的冰衬冷藏箱、太阳能冷藏箱运用温度保持等核心技术入选世卫组织采购目录，获得全球范围的高度认可；另外公司研发的航天专用冰箱先后搭载神舟八号、九号、十号、十一号飞船被送往外层空间，执行空间科研任务，使中国成为继美国、俄罗斯之后第三个掌握航