2021年年度报告点评：粗纱维持高景气度，龙头竞争优势持续强化

事件：中国巨石发布2021年年度报告，公司2021年实现营业总收入197亿元，同比+69%；实现归母净利润60.3亿元，同比+150%；实现扣非净利润51.5亿元，同比+165%。 21Q4粗纱量价齐升，22年或维持高景气度。公司21年实现玻纤粗纱及制品销量235万吨，同比+13%。测算公司21Q4粗纱销量约为66万吨，同环比均有两位数增长，主要受益于桐乡基地智能制造4线于21年9月投产，为公司贡献新增产能。 测算公司21Q4粗纱吨均价环比稳中有升，或主要受益于公司21Q4对部分粗纱产品提价。 22年开年以来，玻纤粗纱行业仍保持高景气度，粗纱价格总体保持平稳，个别品种价格有小幅上调，供需格局仍然偏紧。2022年1-2月，国内外粗纱需求均呈现向上态势，特别是欧美等海外市场需求旺盛，公司主流粗纱产品供不应求。从下游需求来看，国内下游新能源汽车领域、风电领域、基建领域需求均保持增长；海外市场方面，22年开年以来延续了21年的高景气度。2021年我国玻纤及制品出口总量为171.3万吨（同比+25.2%），创历史新高，已超过疫情前水平；21年12月，我国玻纤及制品出口量为16.9万吨，同比+52%。21年出口量的高速增长对国内玻纤市场的供需格局偏紧提供了重要支撑，进而支撑了玻纤粗纱价格的韧性。判断22年开年以来出口量仍保持较高增速，对国内供需格局继续形成有力支撑。后续需持续关注出口量同比增速的变化，该因素或将成为影响国内玻纤价格的重要变量。 21Q4电子布价格回落，22年电子布净利润或将承压。公司21年实现电子布产品销量4.4亿米，创历史新高，主要受益于新增产能持续投产。测算公司21年电子布业务为公司贡献净利润约17亿元，成为公司新的利润增长点。在新增供给冲击下，近期电子纱、电子布价格已见顶回落，以泰山玻纤G75电子纱价格为例，价格已从21Q3的高点1.7万元/吨下滑至当前1.0万元/吨。判断公司电子布价格由高点8-9元/米下滑至当前约4元/米。根据卓创资讯数据，我们测算22年我国电子纱新增产量预计为18.5万吨，判断22年电子纱领域新增供给将显著超过新增需求，从而形成供过于求的市场格局，电子纱、电子布价格或将进一步下跌，22年公司电子布业务利润或有较大压力。 公司产能规模将持续扩张，助力公司保持竞争优势。公司22年将建成桐乡电子线3线，新增年产10万吨电子纱产能，预计将于22年中点火。根据公司22年2月8日公告，公司将于22年上半年开工建设成都基地年产15万吨玻纤短切原丝产线，项目建设周期为1年。根据公司22年3月18日公告，公司将在九江基地投资建设智能制造基地年产40万吨玻纤产线，项目1线（年产20万吨）计划于22年开工，23年投产；项目2线（年产20万吨）计划于23年开工，24年投产。 根据公司“十四五”规划，预计公司将在“十四五”期间建成接近17亿米电子布总产能，同时粗纱产能预计将增长至约350-400万吨。持续增长的产能将助力公司持续提升市占率，保持行业龙头领先优势，并为公司收入净利润持续增长提供新的来源。 公司将自建燃气站，保障公司生产稳定性。公司公告（2022年3月18日发布），将在桐乡生产基地投资建设燃气站及配套管线项目，用于满足现有基地及“十四五”期间未来新生产基地燃气使用需求，提高生产基地作业的稳定性和连续性，项目包括液化天然气（LNG）、管输天然气双气源，该项目总投资额为3.5亿元。 根据项目功能定位及燃气供应现状，拟建燃气站LNG气化外供规模6万标方/小时、门站接入规模6万标方/小时、中压外输管道输送规模4万标方/小时；LNG储存规模2万标方，在最大气化能力6万标方/小时情况下可满足8.5天使用。 项目建设周期1年，计划于2022年上半年启动。 此次投资建设计划将使公司从经济性和生产稳定性两方面受益。一方面，21年能源价格持续上涨，公司同样面临天然气涨价的成本端压力，此次计划将在一定程度上为公司节省燃气使用成本，带来经济效益；另一方面，玻纤生产过程中燃气供应的充足和稳定对生产结果至关重要，公司自建燃气站将为桐乡基地生产的连续性、稳定性提供保障。这一举措将进一步强化公司作为龙头公司的竞争优势。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司在粗纱领域的成本优势，看好公司未来高端产品占比提升的逻辑，同时关注公司电子布业务的发展，在该领域有望复制粗纱领域的成本优势，为公司长期利润增长创造新来源。基于对玻纤粗纱和电子布价格走势的判断，我们调整公司2022-2023年EPS预测分别为1.59元（上调3%）、1.43元（下调8%），新增2024年EPS预测1.46元。现价对应2022年动态市盈率约为10x，考虑到22年粗纱景气度维持在高位，判断公司盈利水平将保持正增长，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期风险；玻纤产品价格下跌风险；原燃料价格上涨风险；汇率波动导致汇兑损失风险；海外子公司受当地政策影响风险等。 表1：公司盈利预测与估值简表