激励费用高增，看好成长持续性及优势再巩固

公司发布21FY年报，报告期收入197亿，yoy+69%；归母净利60亿，yoy+150%； 扣非归母净利52亿，yoy+165%。对应21q4公司收入59亿，yoy+55%，qoq +11%； 归母净利17亿，yoy+52%，qoq+1%；扣非归母净利12亿，yoy+51%，qoq-16%。 21q4归母净利、扣非归母净利分别较前期业绩预告区间中位数低18%、14%。 21FY量价齐升，产品结构优化，激励费用对21q4利润率有较大影响 21FY全年销售玻纤纱及制品235万吨、电子布4.40亿米；yoy分别为12.7%、16.4%（其中21h2销量分别为125万吨、2.18亿米，hoh分别为+13.5%、-1.8%）。 全年总体为量价齐升局面。21q4公司收入环比两位数增长，量增或为主因（据卓创资讯，桐乡智能4线15万吨短切纱池窑21/10投产），推测产品结构亦有一定优化；，行业价格方面粗纱21q4环比小增、电子布价格有较多回落。 21FY公司毛利率分别为45.3%，yoy+11.5pct；其中21q4为43.2%，qoq-2.2pct，环比承压推测源于天然气等材料成本变化。21h2起超额利润计提方案开始推进，管理费用率提升较多，21q4/21q3公司管理费用分别为6.8/3.4亿元（vs21q2为1.4亿元），管理费用率分别为11.5%/6.4%（vs 21q2为3.1%）。此外，贵金属铑粉出售等致21h2资产处置受益贡献较多，21q4/21q3公司资产处置收益分别为5.3/2.6亿（vs21q2为0.5亿元），其占收入比例分别为8.9%/5.0%（vs21q2为1.2%），预计22FY贡献或有所减少。综合致21FY归母净利率、扣非归母净利率（注，剔除资产处置收益）分别yoy+10.4pct、+9.9pct至31.1%、30.6%； 21q4归母净利率、扣非归母净利率分别为29.4%、20.5%，qoq分别-3.0、-6.7pct。 延续前期观点，对玻纤行业高景气持续性保持乐观 玻纤行业或再逐步进入周期属性明显减弱阶段，核心在于供给端变化。新增供给大幅冲击或成为过去时，主要体现于：1）行业在产产能基数提升，新增供给冲击动能减弱；2）能耗双控背景下，玻纤新增产能落地增加政策扰动变量； 3）玻纤协会亦在引导产能有序扩张，思路较十三五期间发生变化。另一方面，需求短期有弹性（22年期待出口、汽车等），同时我们对其成长持续性较为乐观（风电纱、新能源汽车渗透率提升等）。行业高景气持续性或有较好延续性。 继续看好巨石竞争优势强化及成长持续性，维持“买入”评级 巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、产能扩张执行力强。产品结构优化、附加值提升驱动公司周期波动减弱并夯实竞争力及成长性。超额利润分享方案对于强化公司战略执行效果有重要意义。基于更保守电子布价格假设及资产处置收益预期等，我们下调22/23归母净利预测至58/68亿（前值65/75亿），新增24年归母净利预测为79亿，22-24年yoy分别-3%/+16%/+16%，维持公司20x22年目标PE，下调公司目标价至29.14元（前值32.39元），继续维持“买入”评级。 风险提示：玻纤增量供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 图3：可比公司估值情况