港股公司信息更新报告：2021年业绩靓丽，2022Q1流水高增为全年增长注入信心

2021年业绩靓丽，集团五年规划稳步践行中，维持“买入”评级 2021年公司实现收入100.13亿元（+22.5%），归母净利润9.08亿元（+77.1%）； 其中2021H2零售环境疲软背景下，公司收入为58.56亿元（+31%），归母净利润为4.82亿元（+81.74%），经营韧性凸显。公司五年规划稳步践行中，主品牌收入提速、新品牌重塑和渠道改革将推动业绩增长和盈利改善，预计2022年收入增速为25-30%，我们上调并新增2024年盈利预测，预测2022-2024年净利润为11.6/14.4/17.5亿元（此前2022-2023年预测值为11.24/14.04亿元），对应EPS为0.4/0.5/0.7元，当前股价对应PE为20.5/16.4/13.6倍，继续维持“买入”评级。 主品牌：2021年主品牌收入提速，2021Q1流水延续高增长 2021年主品牌实现收入88.41亿元（+24.5%），占比88.3%（+1.4pct），增长主要系产品和零售渠道升级、电商及儿童需求提升。2021年流水增长30%+主要受益于库存消化及折扣改善，各季度售罄率均达80%，全年折扣约为70-75%，产品接受度较高。2022年1至2月零售流水同增超30%，预计2022Q1零售流水仍有30%+的增长；2021年线上收入同增35%，占比30%以上，线下门店6151（净开130家），公司展望2022年主品牌线下拓店200-300家，收入增长目标25-30%。 新品牌：索康尼带动专业运动收入高增，时尚运动受供应链影响收入略有下滑时尚运动:2021年收入为9.71亿元（-2.8%）略下降主要系东南亚疫情导致产品供应不稳定及海运港口拥堵，线上收入占比约为18%，2022年规划线下拓店10-20家，收入增长目标20-30%，亏损目标0.9-1亿元。专业运动:2021年收入为2.01亿元（+180.2%）主要系索康尼店效及品牌认知度提升，线上收入占比为54%，2022年规划线下拓店10-20家，收入增长目标50%，亏损目标低于5000万。 盈利能力明显提升，营运周转稳健向好，现金流状态良好 2021年毛利率41.7%（+2.6pct），广告费用/员工成本/研发费用率在规模效应下分别同比-1/-1/-0.2pct，净利率9.1%（+2.8pct）；2021年存货14.97亿元（+53.61%）、存货周转天数76天（+3天），大部分春节备货库存已于2022Q1发出且售罄率良好；应收账款49.02亿元（-20.33%）、应收账款周转天数同比缩短14天，经营性净现金流净额为19.25亿元（-14.5%）主要系新品牌总部大楼支出4.3亿元。 风险提示：疫情影响终端零售、行业竞争加剧、新品牌发展不及预期。 财务摘要和估值指标 1、2021年业绩靓丽，2022Q1主品牌流水延续高增长 2021年公司实现营收100.13亿元（+22.5%），主要受益于主品牌强劲零售流水表现、专业运动板块增长，其中2021H1、2021 H2 分别实现营收41.57亿元（+12.3%）、58.56亿元（+31%）；2021年公司实现归母净利润9.08亿元（+77.1%），其中2021H1、2021 H2 归母净利润分别为4.27亿元（+72.05%）、4.82亿元（81.74%）。 图1：2021年公司收入同比增长22.5% 图2：2021年归母净利润同比增长77.1% 1.1、分品牌看：主品牌及索康尼拉动整体增长，时尚运动受供应链影响 （1）大众运动：特步主品牌2021年实现收入88.41亿元（+24.5%），收入占比88.3%（+1.4pct），其中2021H1、2021 H2 分别收入35.97亿元（+12.4%）、52.44亿元（+34.5%）。主品牌收入大幅提升主要系产品和零售渠道升级、电商及儿童业务各自完成品牌、产品、运营重组后需求提升。 2021年流水增长30%以上主要受益于库存消化及折扣改善；从经营指标看，各季度售罄率均达80%，折扣约为70-75%。2022年1-2月主品牌累计零售流水同比增长超30%，由于疫情对一二线市场客流影响更为显著，三四线及四线以下城市对疫情防控更为严格，在3月疫情影响下，3月至今的流水增速仍维持30%以上的较高水平，预计2022Q1零售流水仍有30%以上的增长。 （2）时尚运动：2021年帕拉丁与盖世威实现收入9.71亿元（-2.8%），收入占比9.7%（-2.5pct），其中2021H1、2021 H2 分别收入4.62亿元（+0.7%）、5.09亿元（-5.8%），全年收入略有下降主要系2021 H2 东南亚疫情导致产品供应不稳定、全球港口堵塞。 （3）专业运动：2021年实现收入2.01亿元（+180.3%），收入占比2%（+1.1pct），其中2021H1、2021 H2 分别收入0.76亿元（+289.2%）、1.25亿元（+138.3%），全年收入增长主要系索康尼在精英跑者的品牌认可度提高、店效及电商销售快速提升。 表1：2021年大众运动、专业运动拉动集团整体收入增长（单位：亿元） 1.2、分渠道看：线下持续扩张，线上增长快速 （1）线下渠道方面 大众运动：截至2021年底，特步主品牌店数为6151家，全年净开店130家，目前主力市场三四线城市的门店数量约占总店数的70%以上，一二线门店数量占比约为20%，预计2022年主品牌将新开200-300家店铺，总面积增长7-8%，在巩固三、四线市场份额的同时加速一、二线市场的布局，以提升品牌力。 时尚运动：线下收入占比为82%，其中零售、批发业务收入占比分别为14%、68%，截至2021年底，帕拉丁品牌店数为57家，相比年初持平；盖世威店数为44家，相比年初净增1家，预计2022年将在中国内地开设10-20家直营店。 专业运动中：线下收入占比为46%，其中零售、批发业务收入占比分别为35%、11%，截至2021年底，在中国内地一、二线城市，索康尼的店数为44家，净开店12家；盖世威门店数为6家，较年初持平。 （2）线上渠道方面 大众运动：2021年主品牌电商收入同比增速达35%以上，线上收入占比超30%，较2020年提升约5pct左右，2021年主品牌优化电商布局，涵盖包括唯品会、抖音及快手、天猫及京东、泛微信商城、小红书和得物在内的线上全渠道，其中天猫销售占比降至约50%，体现线上销售的多元化发展。 时尚运动板块，2021年盖世威和帕拉丁的线上收入占比自2020年的9%提升至18%；专业运动板块，2021年索康尼和迈了品牌的线上渠道收入占比为54%，索康尼、迈乐线上交易额分别同比增长140%、138%。 表2：公司线下渠道稳健、持续扩张（单位：家） 1.3、分品类看：鞋类增长稳健、服装快速增长 公司2021年鞋履、服装及配饰分别实现收入59.28亿元（+17.5%）、38.87亿元（+31.2%）、1.98亿元（+22.5%），收入占比分别为59.2%（-2.5pct）、38.8%（+2.5pct）、2%（同比持平），全年服装收入快速增长，收入占比相应提升。 表3：2021年服装收入快速增长，收入占比相应提升至38.8%（单位：亿元） 其中，大众运动板块中鞋类、服装、配饰的销售收入同比增长20.7%、30.1%、17.8%，占比分别为55%（-1.7pct）、42.9%（+1.9p Ct ）、2.1%（-0.2pct），预计随着电商渠道服装销售占比逐渐提升，未来主品牌鞋和服的收入占比可以达到6：4；时尚运动板块中（盖世威和帕拉丁）的鞋履、服装及配饰收入占比分别为93%、7%；专业运动板块中（索康尼和迈乐）的鞋履、服装及配饰收入占比分别为82%、18%，预计随着服装产品持续推出，服装销售占比将会增加。 图3：2021年主品牌服装收入占比提升1.9pct至42.9% 图4：2021年时尚运动、专业运动以鞋履销售为主 2、盈利能力明显提升，营运周转稳健向好 2.1、毛利率提升、费用率受益于规模效应下降，净利率优化 （1）毛利率：2021年公司整体毛利率为41.7%（+2.6pct），其中2021H2毛利率为41.66%（+3.6pct），毛利率提升主要系2019Q4-2020Q1回购存货后在2020H1以较低毛利率出售导致低基数、产品创新提价所致。 分品牌看： 主品牌2021年毛利率为41.4%，同比上升2.6pct，主要系2021年未进行库存回购且产品结构有所优化，2021年主品牌的鞋履、服装、配饰产品毛利率均有不同程度提升，分别为42.2%（+2.8pct）、40.9%（+2.4pct）、33.2%（+0.3pct），其中服装毛利率提升主要受益于高定价的XDNA系列、跨界明星同款，预计随着特步成人品牌力和产品力提升，特步成人的毛利率有望进一步提升，但考虑到特步儿童毛利率低于成人，因此我们认为主品牌整体毛利率短期将呈平稳趋势。 时尚运动分部2021年毛利率为44.6%，同比提升3.9pct，主要系电商销售占比自2020年的9%提升至18%所致；专业运动分部毛利率为40.3%，同比下降1.3pct，主要系毛利率相对较低的服装销售占比提升。 图5：2021年公司整体毛利率为41.7%（+2.6pct） 图6：2021年大众运动/时尚运动/专业运动毛利率分别同比+2.6pct/+3.9pct/-1.3pct （2）费用端： 销售及分销开支：2021年公司销售及分销开支同比增长23.04%至18.92亿元，对应销售费用率为18.89%，同比基本持平，销售费用增长主要系主品牌在马拉松赛事减少背景下以签约新明星代言人并增加对专业运动员的赞助的形式提升品牌知名度、新品牌建设投入加大，导致广告及推广费用同比增长10.2%至10.2亿元，对应广告及推广费用率为10.2%（-1pct）。 管理费用：2021年公司管理费用同比增长13.22%至11.89亿元，管理费用率为11.88%（-0.98pct），主要系：①研发费用增加12.84%至2.5亿元，对应研发费用率为2.5%（-0.2pct），②员工成本及股权激励开支增加，股权激励产生的费用约为5000万元。 财务费用：2021年净财务费用同比下降54.7%至6.32亿元，大幅降低主要系银行借款减少及利息收入增加。 （3）经营利润率：2021年公司经营利润率为13.9%（+2.7pct），其中特步主品牌2021年经营利润为15.26亿元（+45.1%），经营利润率为17.3%（+2.5pct）。 （4）净利率：受益于经营利润大幅提升及财务费用减少，2021年公司整体净利率为9.1%（+2.8pct）。分品牌看，主品牌2021年净利润为10.49亿元（+63.1%），实现主品牌创立以来的净利润新高，净利率也大幅改善至11.9%（+2.8pct）；时尚运动2021年经营亏损0.9亿元，2020年亏损1.04亿元，略有改善；专业运动2021年经营亏损为0.04亿元，2020年亏损0.03亿元。 图7：2021年公司广告及推广费用/员工成本/研发费用率分别为10.2%/11.1%/2.5%，分别同比-1pct/-1pct/-0.2pct 图8：2021年公司经营利润率为13.9%（+2.7pct），净利润率为9.1%（+2.8pct） 2.2、存货周转天数略有提升、应收账款周转天数下降，现金流状况良好 （1）存货：截至2021年底，公司存货为14.97亿元，同比上升53.61%，存货周转天数为76天，同比延长3天，主要系为2022年春节提前备货，大部分库存已于2022Q1发出且保持良好售罄率。 （2）应收账款：2021年公司应收账款为49.02亿元，同比下降20.33%，应收账款周转天数122天，同比减少14天。 （3）经营性现金流和净现金：2021年公司经营性现金流净额达19.25亿元（-14.5%），减少主要系2021年以4.63亿购入上海办公大