年报点评47丨滨江集团：千亿之后，盈利持续向好

1/ 8 年报点评47丨滨江集团：千亿之后，盈利持续向好 【首破千亿，人均效能稳步提升】2019年滨江实现销售金额1120.6亿元，销售增速明显高于TOP30的平均水平，一方面在于合作撬动，一方面则是得益于人均效能稳步提升，人均销售额贡献约1.26亿元，同比增长5.4%。2020年滨江将继续保持1000亿元以上销售规模。 【重仓浙江，2020年新增货值不少于2500亿元】2019年滨江拿地相对积极，全年新增土储建面295.39万平，权益建面占比提升至51.6%，以提前锁定集团应占的盈利空间。2019年底滨江土地储备可售货值约2500亿元，未来还需进一步扩充土储，同时加强省外布局，改善土储结构。2020年，滨江计划新增30幅地块，新增货值不少于2500亿元。 【盈利稳健，小股操盘稀释归母净利】2019年滨江实现地产开发结转收入242.2亿元，同比增长19.5%。受合联营贡献逐渐加大影响，集团净利润增速明显优于毛利。小股操盘和合作开发比例过高，导致滨江少数股东损益占比过高，从而稀释了归母净利，2019年归母净利率为6.54%，低于行业平均水平。 【融资渠道优化助推利率下行】2019年滨江融资成本5.6%，融资成本持续下行，主要是其不断改善融资（渠道）结构。滨江总有息负债以银行信贷为主，占比约64.67%，以信用债为辅。2020年，滨江计划加权融资利率再下降0.2pct。期末滨江持有现金120.17亿元，净负债率88.5%，现金短债比为1.14，短期偿债压力不大，债务结构安全。 1销售 首破千亿 人均效能稳步提升 2/ 8 2019年，滨江集团实现合同销售金额1120.6亿元，同比增长31.8%，增速明显高于TOP30的平均销售金额增速14.37%，目标完成率达112.1%，主要归因1）持续推进小股操盘模式，通过合作开发以撬动规模增长。2）管理效率稳步提升，如果按房地产板块员工889人计，2019年滨江人均销售额贡献约1.26亿元，同比增长5.4%。 据监测数据显示，2019年滨江集团销售均价为32,383元/平方米，同比大幅减少22.7%，主要是因为杭州销售贡献下滑，浙江省内其他城市销售占比上升所致。2019年杭州地区销售额占比约为61.25%，同比下降12.44个百分点。深耕区域、聚焦核心城市群为滨江提高重点城市市场份额、创造价值收益的同时，需警惕局部市场及政策波动加剧风险的可能。 2020年，滨江将继续保持1000亿元以上销售规模，一季度滨江已累计完成销售额156.23亿元，叠加原本一季度就属推货、销售淡季，而滨江推货又均以长三角等疫情控制较好的高能级城市为主，预期4月能恢复到正常水平。 2投资 3/ 8 重仓浙江 2020年新增货值不少于2500亿元 2019年滨江投资相对积极，年内加大招拍挂和收并购力度，共新增28个项目，其中有5个是并购项目。2019年，滨江新增土储建面295.39万平方米，同比减少14.9%；土地成交总价为503.71亿元，同比微增1.5%，拿地销售比0.45，同比下降13.4pct，但仍高于同梯队TOP30平均值0.32。按建面计算，2019全年对应拿地权益比为51.6%，同比大幅提升13.1pct。出于规模扩张的诉求，滨江之前依靠小股操盘等合作开发模式以撬动规模增长，但迈入千亿梯队后，为保持高质量增长，滨江适当提升拿地权益比，以期提前锁定未来归属于母公司的盈利空间。 滨江始终坚持“聚焦杭州，深耕浙江，辐射华东，开拓粤港澳大湾区，关注中西部重点城市”的核心城市圈深耕战略，2015年首入上海，2016年首入深圳，2018年首进上饶，2019年新增土储则都集中在浙江省内。其中杭州地区新增土储建面占比达53.71%，浙江省内其他城市占比约46.29%，这当中不乏有金华、台州、温州等可承接外溢效应的三四线。滨江持续深耕杭州及其周边重点三四 4/ 8 线城市，以巩固浙江省内区域优势，但未来还需加强省外布局，平衡发展。2020年，滨江计划新增30幅地块，新增货值不少于2500亿元。 截至2019年底，滨江土地储备总可售货值约2500亿元，可保障未来2年左右的发展需求，滨江应该继续把握拿地窗口期积极补充优质土储。土储建面区域分布上，滨江持续深耕浙江省内，杭州占比47.32%，浙江省内（除杭州）占比43.46%，浙江省外占比9.22%。 3盈利 5/ 8 盈利稳健 小股操盘稀释归母净利 2019年，滨江实现营业总收入249.55亿元，同比增长18.18%，其中地产开发结转收入242.2亿元，同比增长19.5%。此外，滨江加快回款回笼速度，并表的预收账款中购房款余额同比增长120.7%至 555.41亿元，已售未结资源充裕，可覆盖当期地产结转收入2.3倍。 滨江实现毛利润87.59亿元，同比增长16.05%，综合毛利率为35.1%，同比略减0.65pct；期内实现净利润为39.73亿元，同比增加26.04%，净利率15.92%，同比增加0.99pct。净利优于毛利指标，主要得益于合联营项目对净利贡献大幅提升，2019年滨江实现合联营投资收益由亏转盈，约2.17亿元，占利润总额的4.02%。 2019年，少数股东损益占比同比减少2.45pct至58.94%，归母净利同比上升34.03%至16.31亿元，归母净利率为6.54%，低于行业平均水平，主要是合作和小股操盘比例较高。 2019年末，滨江适当提升派息比例，拟每10股派现金红利1.32元（含税），预计现金分红金额（含税）达4.11亿元，同比增长20%，占归母净利的25.18%，较2018年大幅提升9.84pct。若以4月24日滨江股价计算，对应股息率3.2%。 6/ 8 4偿债 融资渠道优化 助推成本下行 2019年滨江融资加权利率5.6%，同比降低0.2pct。融资成本持续下行，主要得益于滨江不断改善融资（渠道）结构，2019年有息负债余额同比增长22%至318.61亿元，以银行信贷为主，占比约64.67%，以信用债为辅，中票、公司债和短融分别占比约18.83%、8.34%和8.16%。2020年，受货币政策放松，市场利率下行通道打开，滨江计划融资利率再争取下降0.2pct，年初至今5次发债利率加权成本仅为3.72%，已接近央企融资利率水平。 滨江未使用授信额度充裕，备用流动性较强。截至2019年底，滨江未使用银行信贷授信额度为231亿元，而已获批尚未发行的公司债、短融和中票额度分别为27、21和17亿元。 2019年，滨江净负债率88.5%，虽较期初减少9.44pct，财务安全边际进一步提升。杠杆率下行，一方面得益于滨江持续推进小股操盘模式，期内少数股东权益占比同比提升5.09pct至26.08%，带动净资产同比增长16.04%；另一方面得益于期内加快回款速度，持有现金同比大幅提升67.14%至120.17亿元，带动净借贷(总有息-现金)仅同比增长4.9%。至2019年底，滨江现金短债比为1.14，长短债务比为2.03，短期偿债压力不大，债务结构安全。 7/ 8 8/ 8