申购建议：积极申购，阿拉转债，科研试剂及实验耗材优质生产商

申购分析： 1.阿拉转债发行规模3.87亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价63.72元，截至2022年3月11日转股价值94.37元；各年票息的算术平均值为1.60元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较好水平。按2022年3月11日6年期A+级中债企业到期收益率9.08%的贴现率计算，债底为74.83元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.02%，对流通股本的摊薄压力为11.58%，对现有股本摊薄有一定压力。 2.截至2022年3月11日，公司前三大股东徐久振、招立萍、上海晶真文化艺术发展中心(有限合伙)分别持有占总股本27.74%、14.86%、3.88%的股份，公司大股东徐久振、招立萍、仕创供应链和晶真文化承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为1.82亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0016%-0.0017%左右。 3.公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年3月11日收盘，公司PE(TTM)为71.68倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值60.69亿元，处于同业较低水平。 截至2022年3月11日，公司今年以来正股下跌23.52%，同期行业指数下跌12.01%，万得全A下跌12.01%，上市以来年化波动率为76.92%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险；3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险；5.原材料价格波动风险；6.海外经营风险；7.核心人员流失风险等。 4.阿拉转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.阿拉转债要素表 表1：阿拉转债发行要素表 2.阿拉转债价值分析 转债基本情况分析 阿拉转债发行规模3.87亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价63.72元，截至2022年3月11日转股价值94.37元；各年票息的算术平均值为1.60元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较好水平。按2022年3月11日6年期A+级中债企业到期收益率9.08%的贴现率计算，债底为74.83元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.02%，对流通股本的摊薄压力为11.58%，对现有股本摊薄有一定压力。 中签率分析 截至2022年3月11日，公司前三大股东徐久振、招立萍、上海晶真文化艺术发展中心(有限合伙)分别持有占总股本27.74%、14.86%、3.88%的股份，公司大股东徐久振、招立萍、仕创供应链和晶真文化承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为1.82亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0016%-0.0017%左右。 申购价值分析 公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年3月11日收盘，公司PE(TTM)为71.68倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值60.69亿元，处于同业较低水平。截至2022年3月11日，公司今年以来正股下跌23.52%，同期行业指数下跌12.01%，万得全A下跌12.01%，上市以来年化波动率为76.92%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险；3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险；5.原材料价格波动风险；6.海外经营风险；7.核心人员流失风险等。 阿拉转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市价格为120元左右，建议积极参与新债申购。 3.阿拉丁基本面分析 阿拉丁是集研发、生产及销售为一体的科研试剂制造商，业务涵盖高端化学、生命科学、分析色谱及材料科学四大领域，同时配套少量实验耗材，其中科研试剂中的高端化学是公司主要收入来源。2021年前三季度总营收1.976亿元，主营业务收入1.92亿元，其中高端化学营收1.03亿元，占主营收入比例53.81%，实验耗材则营收508万元，占主营收入2.65%。 图1：阿拉丁主营构成（截止2021Q3） 公司成立于2009年3月，于2020年10月在上交所科创板上市。截止到2021年三季报披露，前五大股东分别为徐久振持股27.74%、招立萍持股14.86%、上海晶真文化艺术公司持股3.88%（招立萍持股23.3%）、上海理成殷睿和兴证全球资本分别持股3.59%、2.81%，其中徐久振和招立萍为公司实际控制人。 图2：阿拉丁主要股权关系（截止2021Q3） 阿拉丁2021年前三季度营业收入1.98亿元，同比增长23.53%；归母净利润0.6亿元，同比增长23.52%；营业收入和归母净利润的增长主要得益于公司产品种类的不断丰富及下游客户需求和新客户的不断增加，公司主营业务收入持续增长。毛利率63.55%，同比下降2.36pct；净利率30.13%，基本持平。毛利率下降系公司执行新收入准则，将运输装卸费和包装费计入合同履约成本，公司主营业务成本大幅增长所致。 2021年前三季度，公司销售费用率6.74%，与去年同期相比下降1.88p Ct ，主要因执行新收入准则，运输装卸费和包装费作为合同履约成本计入主营业务成本；管理费用率15.23%，与去年同期相比下降0.35p Ct ；研发费用率7.56%，与去年同期相比增加0.62pct；财务费用率-2.43%，去年同期为0.11%，主要因金融机构存款利息带来的利息收入增加。 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况 图4：归母净利润、毛利率与净利率情况 2021年前三季度，公司经营活动产生的现金流量为净流入0.064亿元，2020年同期为净流入0.39亿元；收现比1.09，同比下降0.006；付现比2.06，同比增加0.45。公司经营活动现金净流量下降的主要原因是公司首次公开发行股票后，由于科研试剂行业整体前景较好，公司营业收入规模呈不断增长态势，公司进一步扩大生产经营规模，增加了原材料的采购。 图5：期间费用率情况 图6：流动性情况 科研投入推动科研试剂需求，国产替代空间大 R&D经费持续增长带动科研试剂需求提升。科研试剂和实验耗材是科研活动经常性消耗品，下游客户分散，主要为具有研发需求的各领域企业、高等院校、科研院所。随着我国经济进入创新驱动、转型升级的关键时期，产品的创新、技术的快速迭代推动了研究和试验行业快速增长。据国家统计局数据显示，近几年我国全国研究与试验发展（R&D）经费投入力度持续加大，由2012年的10298亿元增长到2021年的27864亿元，年均复合增长率达到11.7%，同时R&D经费支出占GDP的比例由2012年的1.9%增长至2021年的2.4%。政府工作报告提出“十四五”期间研发经费要实现年均增长7%以上，未来R&D经费的持续增长将带动科研试剂需求不断提升。 企业研发投入是研发总支出的主力。我国R&D经费投入从活动主体上来看主要由企业、政府属研究机构和高等院校组成，据国家统计局数据显示，2020年我国研发总经费支出24393亿元，其中政府性研发经费支出4826亿元，占研发总经费支出的19.78%，而企业研发经费支出18895亿元，占研发总经费支出比例高达77.46%，主要客户为企业端的科研试剂生产企业有望从中受益。 图7：我国历年研发经费情况 图8：2020年我国研发总支出细分情况 科研试剂市场规模不断扩大。随着我国研发经费投入的不断增加，科研试剂市场规模也不断扩大，根据阿拉丁招股书和募集说明书的数据，2017年我国科研试剂及试验耗材的市场规模为740亿元，而2020年这一市场规模已经达到1019亿元，同比增长11.12%，未来随着下游需求的高景气，科研试剂及试验耗材的市场规模有望持续增长，相关试剂生产制造企业有望从中获益。 国产替代空间大。目前国内科学服务行业主要被国外知名企业所占据，本土企业则凭借地缘优势及较高性价比抢占少量市场份额，据“高校院所实验试剂需求分析与管理研究”基金项目发现，在国内科研试剂市场，国产试剂销售规模比例约为10%，跨国公司凭借其资金优势，在集团化运营、跨国式发展的模式下，以构建生态圈、兼并收购为主要竞争策略占据国内科研试剂90%左右的市场份额，行业主要体现为外资企业占据主要地位的竞争格局，国产替代空间较大。 自主品牌和行业集中度有待提升。根据《2018-2019年度试剂行业发展情况调研报告》，德国默克（Merck KGaA）目前已经能提供30多万种产品，而国内试剂市场流通品种只有十几万种，常用试剂3-4万种，市场主体以小型经销商为主，100多家销售额超1亿元的大型经销商和数以万计的销售额低于100万元乃至10万元的小型经销商构成了中国科研试剂行业的主体，国内科研试剂生产企业的竞争力和行业集中度有待提高。 图9：科研试剂历年市场规模 图10：国内科研试剂市场份额概况 从同业比较来看，国内从事科研试剂及实验耗材生产的上市企业主要有药石科技、泰坦科技、皓元医药、义翘神州和阿拉丁。2021年前三季度阿拉丁营业收入1.98亿元，营收增长率为23.53%，均低于行业平均营收；但公司毛利率和净利率分别为63.55%和30.13%，排除行业龙头义翘神州的极值影响，指标位于行业前列；同时公司研发费用率为7.56%，高于行业平均水平。总体看来公司公司规模不大，但注重研发投入，盈利能力较强。 表2：2021前三季度同业比较 科研试剂和实验耗材双轮驱动 打造科研试剂自有品牌，产销两旺。公司注重研发投入，打造“阿拉丁”品牌科研试剂，目前公司科研试剂常备库存产品超过3.7万种，是国内品种最丰富的生产商之一，其中高端化学制剂备有超过2.4万种常备库存产品，生命科学制剂超过5300种，分析色谱产品超过4500种，材料科学产品超过2000种。在丰富的产品体系支撑下，公司科研试剂业务产销两旺，2020年高端化学、生命科学、分析色谱和材料科学的产量分别为82.23万件、28.87万件、27.98万件和6.14万件，综合产销量达到100.67%，公司为确保供货及时提高客户粘性，对部分畅销产品增加安全库存，在2021年前三季度增加排产，科研试剂总产量达到191.24万件，这才降低了产销率，未来随着下游需求的进一步增加，公司产销率有望再次提升。 配套实验耗材，增强客户粘性。公司于2015年上线“芯硅谷”品牌实验耗材作为试剂产品的配套产品，为客户提供一站式便捷采购体验，增强客户粘性，目前提供超过5000种实验耗材，包括安全防护（防护服、口罩、手套、护目镜等）、玻璃器皿、仪器工具、色谱耗材和细胞工厂等产品，合计产量从2018年8.38万件增加到2020年24.17万件，产销率一直维持在95%以上，2021年前三季度，公司加大了实验耗材的备货力度，产销率才有所下降。受益于科研试剂的稳定增长，实验耗材产销率未来有望继续增长至高位。 图11：阿拉丁科研试剂产销情况（单位：万件） 图12：阿拉丁实验耗材产销情况 自有电商和第三方电商结合，确保销售渠道。公司主要通过自主电商平台销售产品，目前主要收入来自于自主电商平台，拥有超过18.8万名注册用户，同时入驻京东商城、天猫商城、喀斯玛商城及内采平台等第三方电子商务平台，作为公司自主电商平台的有效补充。 在销售渠道的领先优势下，2018年到2021年前三季