2021年年报点评：营收同增80%+，“四位一体”推进顺利，功能性护肤增速持续强劲

事件：公司发布2021年年度报告。2021年实现营收49.5亿元，同比+87.9%；归母净利润7.8亿元，同比+21.1%；扣非归母净利润6.63亿元，同比+16.7%。公司拟每10股派发现金红利4.90元，公司预计派发现金红利总额为2.35亿元，占归母净利润的30.06%。 分季度看，Q1-Q4单季度公司营收分别同增111%/100%/66%/87%，归母净利润分别同增41%/31%/14%/9%， 扣非净利润分别同增48%/19%/1%/11%。 公司毛利率总体较为稳定，业务扩展和孵化使得销售费用率有所提升。 2021年公司毛利率为78.1%，同比下降3.3pct，毛利率总体较为稳定。 从费用端看 ，2021年公司销售/管理/研发费用率分别为49.2%/6.1%/5.7%，分别同比变化7.4pct/0.0pct/0.3pct。医美战略升级元年、功能性食品孵化等因素使得销售费用率有所提升。 “四位一体”推进顺利，功能性护肤增速持续强劲。公司业务涵盖原料、医疗终端、功能性护肤品和功能性食品板块，2021年原料/医疗终端/功能性护肤品分别实现营收9.0/7.0/33.2亿元 ， 分别同比增长28.6%/21.5%/146.6%，营收占比分别为18%/14%/67%。（1）原料：增速相对较快，天津工厂竣工后产能提升空间较大，创新原料同增120%。 （2）医疗终端：2021年是医美业务战略升级元年，“面部年轻化”产品体系持续构建，在研产品覆盖水光类、填充类、胶原蛋白和再生类。（3）功能性护肤品：2021年四大品牌润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活均实现翻倍以上增长，多元化渠道布局，重视打造明星大单品。（4）功能性食品：功能性食品元年开端良好，推出三大功能性食品品牌，包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零”和透明质酸果饮品牌“休想角落”。 盈利预测与投资评级：公司是全球透明质酸产业龙头，原料业务稳步发展，不断向终端医疗器械、化妆品和食品等领域延伸，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑21年公司各板块发展情况较好，我们将公司2022-23年归母净利润由9.80/12.27亿元上调至9.81/12.32亿元，预计2024年归母净利润为15.20亿元，当前市值对应2022-24年PE分别为55x/44x/36x，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，食品安全，行业监管风险，产品推广不及预期。 事件：发布2021年年报，营收同增80%+，毛利率较为稳定 3月11日，华熙生物发布2021年年度报告。2021年实现营收49.5亿元，同比+87.9%；归母净利润7.8亿元，同比+21.1%；扣非归母净利润6.63亿元，同比+16.7%。 公司拟每10股派发现金红利4.90元，公司预计派发现金红利总额为2.35亿元，占归母净利润的30.06%。 图1：公司营业收入规模与增速（分年度） 图2：公司归母净利润规模及增速（分年度） 图3：公司扣非归母净利润规模及增速（分年度） 分季度看，公司各季度营收总体增长较快。2021年Q1-Q4单季度公司分别实现营收7.8/11.6/10.8/19.4亿元，分别同增111%/100%/66%/87%。2021年Q1-Q4单季度公司分别实现归母净利润1.5/2.1/1.9/2.3亿元，分别同增41%/31%/14%/9%。2021年Q1-Q4单季度公司分别实现扣非归母净利润1.4/1.7/1.4/2.2亿元，分别同增48%/19%/1%/11%。 F 图4：公司营业收入规模与增速（分季度） 图5：公司归母净利润规模及增速（分季度） 图6：公司扣非归母净利润规模及增速（分季度） 公司毛利率总体较为稳定，新工厂折旧、结构性变化使得原料毛利率有所下降。2021年公司毛利率为78.1%，同比下降3.3pct，毛利率总体较为稳定。具体来看，原料/护肤/药械毛利率分别为72.2%/79.0%/82.1%，分别同比变化-5.9pct/-2.9pct/-2.5pct。我们预计原料毛利率有所下降，主要系新工厂折旧影响毛利率以及食品级原料增速更快。2021年公司销售净利率为15.7%，同比下降8.8pct，主要系销售费用增加较快。 F 图7：近年来公司毛利率大体稳定，净利率小幅下降 图8：2016-2021年公司各业务毛利率变化 费用率：2021年公司销售/管理/研发费用率分别为49.2%/6.1%/5.7%，分别同比变化7.4pct/0.0pct/0.3pct。医美战略升级元年、功能性食品孵化等因素使得销售费用率有所提升。 图9：2021年公司销售费用率有所提升，管理费用率有所下降 F 点评：“四位一体”推进顺利，功能性护肤增速持续强劲 公司是透明质酸的“四位一体”龙头。目前的四大板块主要包括原料、医疗终端、功能性护肤品和功能性食品板块，2021年原料/医疗终端/功能性护肤品收入占比分别为18%/14%/67%。功能性食品目前仍在孵化阶段。公司以上游原料业务为基础，凭借平台化优势，逐步发展为覆盖医美、护肤品、食品等个人消费品领域的大消费集团。 图10：公司消费品板块占比不断提升 （1）原料：2021年原料业务增速相对较快，天津工厂竣工后产能提升空间较大。 2021年公司原料业务实现营收9.0亿元，同增28.6%。其中，医药级/化妆品级/食品级/其他创新原料分别实现营收2.5/3.9/1.1/1.5亿元，分别同增15.8%/16.0%/36.9%/120.3%。 A.医药级HA方面，公司在海外市场抓住资生堂透明质酸钠原料逐步退出的机会，提升国际市场份额，在国内也借由滴眼液级HA市场需求增加，销售额增长较快。 B.化妆品级和食品级HA方面，公司通过加强对KA客户的覆盖和深度合作，实现化妆品级HA的稳定增长，同时抓住国内食品级HA政策放开的机会，以“华熙生物研究院”为平台积极为行业客户赋能，共拓透明质酸在食品领域的应用。 C．其他创新原料方面，例如透明质酸衍生物、GABA、依克多因等，2021年其他生物活性物同增120%。 截至2021年底，公司原料产能达470吨（济南工厂320吨、东营150吨），天津工厂主体已竣工，公司预计未来新增300吨透明质酸及其他多种生物活性物的产能。 F 图11：公司原料业务营收规模及增速 表1：公司原料业务细分收入拆分 （2）药械：2021年是医美业务战略升级元年，“面部年轻化”产品体系持续构建。 2021年公司医疗终端业务实现营收7亿元，同增21.54%。其中，皮肤类/骨科/其他分别实现营收5.0/1.2/0.7亿元，分别同增15.9%/37.1%/42.7%。2022年从皮肤类产品上，公司将聚焦熨纹针、娃娃针和润致5号。“润致5号”于2021年底推出，是一款超大颗粒产品，适合深层注射起到面部提拉作用。2021年5月推出的面部年轻化产品“御龄双子针”是润致品牌的第一款爆品，截至2021年底已链接1000多家医美机构，与300多家达成深度合作，2021年累计销售达25万支。 有关药械的在研产品，公司主要有以下几方面计划：（1）水光类：基于微交联技术的第二代产品即将进入临床试验阶段，公司布局多个水光产品，聚焦补水、美白、抗衰等功效，希望能在三年内全面进入“械三时代”；（2）填充类：在研两款单相产品即将完成临床试验，公司预计2022年有望获批，未来三至五年，公司填充剂产品有望逐步覆盖鼻唇部、额部、中面部、唇部、颈部、手部等，与已上市润致系列产品形成全部位、全层次抗衰产品矩阵；（3）其他：主要包括胶原蛋白和再生材料。公司自研胶原蛋白原料已完成关键技术突破，胶原蛋白终端产品同步开发，聚左旋乳酸与聚己内酯冻干剂、水剂产品同步开发。 F 图12：公司医疗终端业务营收规模及增速 （3）功能性护肤：2021年四大品牌均实现翻倍以上增长。2021年公司功能性护肤品业务实现营收33.2亿元，同增146.57%。其中，润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活分别实现营收12.3/9.8/4.2/4.3亿元，分别同增117.42%/150.19%/111.12%/286.21%，四大品牌均增速翻倍以上。从产品看，四大品牌有7款产品收入过亿。从单品牌规模看，2021年润百颜收入规模过10亿，夸迪2021年收入也接近10亿元，有望成为下一个10亿收入体量的品牌，公司孵化多个国民品牌可能性大大增加。 多元化渠道布局，重视打造明星大单品。渠道策略方面，公司在业务早期在天猫渠道实现规模体量的突破，目前也在朝着多元化渠道方向发展，包括抖音、京东等其他垂直渠道和线下渠道，2021年抖音渠道在化妆品占比达17%左右（+14pct），同时积极布局线下渠道，润百颜开设实体店3家，夸迪发展线下加盟店超过200家。产品策略方面，公司重视明星大单品的打造，大单品包括润百颜的屏障修护、水润系列、夸迪的次抛系列以及CT50产品系列、BM肌活的糙米系列、米蓓尔的粉水和蓝绷带面膜等。从产品结构看，2021年面膜、乳液面霜占化妆品收入比例提升至24%（+7pct）和13%（+8pct），产品结构得到进一步丰富。 图13：公司功能性护肤品营收规模及增速 F 表2：公司功能性护肤品主要品牌收入分拆 （4）功能性食品：2021年是功能性食品元年，开端良好。2021年公司推出三大功能性食品品牌，包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零”和透明质酸果饮品牌“休想角落”。水肌泉推出“水胶囊”玻尿酸水，深耕美业渠道推出套餐组合，并入驻KKV和盒马线下渠道。黑零已推出了15个SKU，初步完成天猫、抖音、京东渠道的铺设。休闲角落于2021年8月推出，目前已推出3款功能性饮品。总体而言，功能性食品板块在2021年实现了良好开端，未来将继续坚持稳健投入，继续丰富产品SKU，同时加强渠道的拓展。 图14：含有GABA和玻尿酸的“黑零”睡眠饮 盈利预测与投资评级 公司是全球透明质酸产业龙头，原料业务稳步发展，不断向终端医疗器械、化妆品和食品等领域延伸，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑21年公司各板块发展情况较好，我们将公司2022-23年归母净利润由9.80/12.27亿元上调至9.81/12.32亿元，预计2024年归母净利润为15.20亿元，当前市值对应2022-24年PE分别为55x/44x/36x，维持“买入”评级。 F 风险提示 竞争加剧，食品安全，行业监管风险，产品推广不及预期。