2022年2月高收益债策略月报：“三稳”预期下因城施策更趋灵活，高收益房企信用修复仍存滞后性

2022年3月 策略研究系列 | 高收益债月报 “三稳”预期下因城施策更趋灵活， 高收益房企信用修复仍存滞后性 2 高收益债策略月报 “三稳”预期下因城施策更趋灵活， 高收益房企信用修复仍存滞后性 ——2022年2月高收益债策略月报  市场焦点：房地产行业“三稳”预期下，因城施策政策或将更为积极  3月5日，全国两会政府工作报告针对房地产行业提出：继续保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期,因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。  高收益债策略建议  CCXI高收益债券财富指数月度走势：2月指数整体呈上涨走势、涨幅较上月走阔，截至2月末指数为135.52，较1月末上涨0.409%。  房地产市场政策温和定调，需求端政策空间有望进一步释放 3月2日，银保监会主席郭树清表示“去年房价下降，房地产的泡沫化、货币化的问题发生了根本性的扭转”，监管定调房地产行业风险处置已取得阶段性进展，3月5日《2022年政府工作报告》也提出继续保障好群众住房需求。考虑到在GDP增速5.5%的目标下，除基建投资外，房地产行业对稳增长的贡献同样不可或缺。一方面，保障性租赁住房建设具备较大发展空间，在金融、土地、审批流程、资金补助等多方面具有优势；另一方面，预计短期房地产行业需求端政策空间有望进一步释放，各区域“因城施策”相关政策或将更为积极。  高收益房地产企业信用修复仍存时滞性 近期多地房地产行业需求端政策边际放松，但从行业高频数据看，地产行业销售及拿地仍较为低迷、延续下行趋势，考虑到从政策落地到房企信用基本面修复仍存在一定时滞性，预计CCXI高收益房地产行业净价指数短期仍无法形成触底回升走势，流动性压力、展期等负面信用事件或仍贯穿市场看跌情绪。  高收益债市场回顾  一级市场：发行规模同环比大幅收缩，发行期限更趋短期化 受节假日因素及投资者风险偏好下行影响，2月高收益债券合计发行45只，较上月减少86只，发行总额为284.83亿元，同环比下降57%左右。发行利率方面，加权发行利率为6.66%，较上月下行10BP。  二级市场：净价指数止涨转跌，交易活跃度下降异常交投增多 指数运行情况，CCXI高收益债券被动型净价指数波动下跌（跌幅0.310%），仅非城投国企有所上涨，非国有企业表现不佳。从区域看，高收益城投债重点区域净价指数多数下跌， 3 高收益债策略月报 广西、重庆跌幅居前；从行业看，高收益产业债行业净价指数涨跌互现，综合、煤炭涨幅居前，房地产跌幅较高。 二级成交情况，高收益债成交涉及967个主体，成交总额2033.78亿元，日均成交量同比小幅增加。10%及以上的尾部成交规模为260.87亿元，占高收益债比例增加1.74个百分点至12.83%。异常成交规模占比上行2.06个百分点至16.30%，其中城投及地产低估值异常成交走高。  风险关注：政策超预期收紧 信用风险溢出效应 4 高收益债策略月报  市场焦点：房地产行业“三稳”预期下，因城施策政策或将更为积极 3月5日，全国两会政府工作报告针对房地产行业提出：继续保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期,因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。 一方面，2021年以来，在“房住不炒”核心定位背景下，为缓解住房租赁市场结构性供给不足，扩大保障性租赁住房供给成为房地产市场的重点工作方向。2021年4月30日，中共中央政治局召开会议首次提及增加保障性租赁住房和共有产权住房供给，其后将发展保障性租赁住房作为“十四五”期间完善住房市场体系和住房保障体系的重要举措，并陆续发布了《关于加快发展保障性租赁住房的意见》、《关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知》、《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》等一系列文件，从金融、土地、审批流程、资金补助、降低税费负担等多方面予以支持，提升市场主体参与保障性租赁住房建设的积极性。根据住房和城乡建设部消息，“十四五”期间40个重点城市初步计划新增保障性租赁住房650万套1，2021年40个重点城市筹集保障性租赁住房93.60万套（间），占“十四五”期间规划新增数量的比重为14.40%。3月4日，银保监会、人民银行联合印发了《关于加强新市民金融服务工作的通知》，再次重点提及“支持鼓励银行保险机构优化住房金融服务，助力增加保障性住房供给，支持住房租赁市场健康发展，满足新市民安居需求”，2022年计划建设筹集保障性租赁住房240万套（间），建设的范围和总量明显扩大，约占“十四五”期间规划新增数量的36.92%。总体看，监管在金融、土地、审批流程、资金补助等多方面对保障性租赁住房建设予以大力支持，保障性租赁住房建设迎来良好发展机遇，并有效减缓房地产投资增速降幅，成为促进房地产业良性循环和健康发展的重要方向。 另一方面，监管定调后需求端政策空间有望进一步释放，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，“因城施策”政策或将更为积极。3月2日，银保监会主席郭树清表示，“去年房价下降，房地产的泡沫化、货币化的问题发生了根本性的扭转”，“我们不希望（房地产价格）调整得太剧烈，对经济影响得太大，还是要平稳的转换”。根据克而瑞数据显示，2022年2月百强房企仅实现销售操盘金额4015.8亿元，环比1月降低23.5%、同比降低47.2%，较2021年月均水平则降低56.5%，总体看当前房地产市场需求仍较为低迷、延续下行趋势，有待需求端政策继续发力。与此同时在GDP增速5.5%的目标下，我们认为除基建投资外，房地产行业对稳增长的贡献同样不可或缺，因此“因城施策”政策、尤其 1 在国务院新闻办举行的《“十四五”公共服务规划》（下称“《规划》”）新闻发布会上住房和城乡建设部住房保障司负责人潘伟表示未来将加大金融、土地、公共服务等政策支持力度，扩大保障性租赁住房供给。“十四五”期间，40个重点城市初步计划新增650万套（间），预计可帮助1300万新市民、青年人等缓解住房困难。 5 高收益债策略月报 是需求端政策空间或将更为积极。2月以来多个城市不同程度放松了商品房限购限贷等措施，以支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，例如，菏泽、重庆、赣州、佛山、南通等城市部分银行下调首套房首付比例，广州、苏州、南京、杭州等多家银行下调房贷利率（详情可见附表1）。此外，3月1日郑州市发布《关于促进房地产业良性循环和健康发展的通知》，分别从支持合理住房需求、改善住房市场供给、加大信贷融资支持、推进安置房建设和转化、优化房地产市场环境等五个方面提出促进房地产业良性循环和健康发展的相关措施，作为第一个全面放松限购限贷的重点二线城市，政策信号意义显著，预计后续可能会有更多区域稳房价政策出台。  高收益债2策略建议 CCXI高收益债券财富指数月度走势：整体上行，涨幅较上月收窄。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2022年2月28日指数为135.52，较上月末上涨0.409%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨0.235%。 图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：2月CCXI高收益债券财富指数走势 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 数据来源：大智慧，中诚信国际整理 高收益债策略建议方面，第一，3月2日，银保监会主席郭树清表示“去年房价下降，房地产的泡沫化、货币化的问题发生了根本性的扭转”，监管定调房地产行业风险处置已取得阶段性进展，3月5日《2022年政府工作报告》也提出继续保障好群众住房需求。考虑到在GDP增速5.5%的目标下，除基建投资外，房地产行业对稳增长的贡献同样不可或缺。一方面保障性租赁住房建设具备较大发展空间，在金融、土地、审批流程、资金补助等多 2 本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 3 中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。 4 中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。 1001051101151201251301351402018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-01CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数134.90135.00135.10135.20135.30135.40135.50135.602022-02-072022-02-092022-02-112022-02-132022-02-152022-02-172022-02-192022-02-212022-02-232022-02-252022-02-27 6 高收益债策略月报 方面具有优势；另一方面，预计房地产行业需求端政策空间有望进一步释放，各区域“因城施策”相关政策或将更为积极。 第二，尽管近期多地房地产行业需求端政策边际放松，但从行业高频数据看，地产行业销售及拿地仍较为低迷、延续下行趋势，考虑到从政策落地到房企信用基本面修复仍存在一定时滞性，预计CCXI高收益房地产行业净价指数短期仍无法形成触底回升走势，流动性压力、展期等负面信用事件或仍贯穿市场看跌情绪。 风险提示：展望3月，存在兑付风险的主体及债项：中科建设开发总公司“17中科建设PPN002”、九通基业投资有限公司“18九通01”、江苏南通三建集团股份有限公司“19南通三建MTN001”、福建阳光集团有限公司“21福建阳光SCP001”“19阳集02”、河南能源化工集团有限公司“19豫能化PPN002”、苏宁电器集团有限公司“17苏宁01”，上述债券将于近期到期或行权,提醒投资者关注。  高收益债市场回顾 2月央行公开市场净投放资金1000亿元，春节过后资金利率呈回落走势，临近月末小幅上行；利率债收益率有所上行，期限利差走阔；信用债市场，一级市场发行量回落，二级市场各等级收益率震荡上行，行业利差以收窄为主。高收益债市场方面，受节假日因素及投资者风险偏好下行影响，一级市场发行总额为284.83亿元，同环比大幅下降。二级市场，CCXI高收益债券被动型净价指数5止涨转跌、波动下行0.310%，除国企产业债小幅收涨外，非国有企业及城投债表现不佳；成交方面，高收益债交投活跃度延续下滑，城投及地产低估值异常成交再度走高。 一、一级市场：发行规模同环比大幅收缩，发行期限更趋短期化 受节假日因素及投资者风险偏好下行影响，2月高收益债发行规模大幅回落，发行期限更趋短期化。2月一级市场总计发行高收益债券45只，较1月减少86只，发行总额为284.83亿元，同环比下降57%左右。发行利率方面，2月加权发行利率为6.66%，较1月下降10BP。期限分布上，2年期、3年期债券规模靠前，分别为44.14亿元、75.90亿元，考虑含权债回售情况，发行期限或回售行权期限在3年（含）内的规模占96.84%，发行期限更趋短期化。券种分布上，2月公司债发行规模占比最高（42.75%），其次为一般中期票据、定向工具，占比分别为16.82%、16.47%。分主体类型来看，城投债合计发行规模229.03亿元，占高收益债比例为8