金徽股份是一家国家级绿色矿山企业，主要从事有色金属的采选及贸易，主要产品包括锌精矿、铅精矿（含银）等。公司矿山拥有锌金属资源储量215.12万吨，铅金属资源储量63.77万吨，银金属量1,162.19吨，资源禀赋优异。公司营业收入逐年提升，盈利能力良好。公司营收由2018年的6.24亿元，提升至2021年的12.52亿元，CAGR为26.3%。2020年公司综合毛利率为69.74%，高于同行业公司可比均值55.51%。2019-2021年，公司研发支出从2441.83万元增长至4300.37万元，使得公司在铅、锌、银综合回收率处于国内先进水平。2018-2021年，归母净利润逐年提升，由2018年的0.30亿元，上升至2021年的4.63亿元，CAGR为149.0%。上游锌铅供应收缩，下游基建等领域或将拉动锌铅需求增长。公司在铅锌精矿供给端受环保、疫情等因素影响，近年来产量下降。国内锌初级消费领域为镀锌、压铸合金等，镀锌消费领域中、建筑领域占比最大为50%。在国内稳增长背景下，下游基建等领域或将拉动对锌的需求。铅资源主要用于铅酸蓄电池，涉及通信、交通等领域。2020年我国铅酸蓄电池产量同比增长12.55%。电动自行车、汽车高保有量将支持铅的消费量，5G基站、储能或将拉动需求增长。2018-2022年国内锌精矿价格大幅提升，铅精矿价格略微回调。公司募集13.06亿元、进行徽县郭家沟铅锌矿提升改造项目和生产勘探项目。郭家沟铅锌矿提升改造项目建成后，将通过提高金属回收率，实现年均新增锌精矿产量3706.94吨、铅精矿（含银）产量873.65吨。同时公司将在郭家沟铅锌矿加大地质勘查工作，预计可探明控制资源量+推断资源量的矿石量1700万吨，锌金属量44.17万吨，铅金属量14.25万吨，银金属量270.53吨。我们预计金徽股份2022-2024年营收分别为14.39/16.08/17.70亿元，归母净利润分别为6.15/7.50/8.59亿元。预计2021-2023年公司EPS的CAGR为27%，同时考虑公司在产铅锌资源储量较大、赋存状态好，未来产能将进一步提升，此外可探明控制资源量+推断资源量的矿石量、金属量将提升，公司具有成长性，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
