有色金属：俄乌冲突影响供给端铝价或维系高位，2022年SQM锁价合同比例有望降低

特斯拉拟包销Core锂精矿，资源端仍是产业链布局重点 事件：据Core公告，Core与特斯拉签订了具体法律约束力的锂精矿包销协议，Core将在4年内向特斯拉提供多达11万吨的锂精矿，包销价格参照锂精矿市场价格。双方将在2022年8月27日前完成谈判并签署最终的产品购买协议，该协议规定在2023年7月31日之前开始供应锂精矿（以双方协议延期为准），同时，特斯拉将支持Core一体化下游锂盐厂。 点评：1.资源端仍是产业链布局重点。新能源需求确定性较高，锂精矿供应或长期紧张，终端车企或者电池厂如特斯拉、比亚迪、宁德时代、国轩高科等积极布局资源端以保障关键电池原材料原料稳定供应，而锂盐厂赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、雅化集团等也通过矿端布局提升资源自给率以打开利润空间。 2.矿端一体化趋势继续加强。Core拟在本地未来建设锂盐厂，并且将获得特斯拉的支持，而此前Pilbara、Allkem、Mineral Resource等皆有公告下游一体化的规划，当前锂盐价格高企，矿端一体化下游锂盐厂趋势继续强化 铝价有望维持高位，产业链利润再分配下加工环节或持续受益 事件：①俄铝在港交所公告，暂时关闭位于乌克兰Nikolaev地区的Nikolaev氧化铝精炼厂的生产；不会立即对集团相关铝冶炼厂的铝生产造成更广泛的影响，将采取一切必要措施确保业务的持续性。②据SMM，国内电解铝复产提速，国内供给端云南、广西、贵州等地电解铝企业稳步复产，国内电解铝产量爬坡中，总产量仍低于去年同期水平。 点评：1.受俄乌冲突的影响，欧洲能源和氧化铝的供给或进一步受限，当前LME显性库存仅为82万吨，为近年来历史低位，或强化海外电解铝偏紧供应格局，对铝价形成有效支撑。 2.国内电解铝复产进度或加快，但短期铝价定价权重中海外价格影响更大，短期电解铝进出口窗口均关闭，海外需求或通过加工品贸易形式满足，铝产业链环节利润分配再调整，铝箔/板带/型材出口利润有望提升向好。 2021年Q4 SQM业绩大增，2022年锁价合同比例有望降低 事件：SQM发布2021年Q4季报，2021年全年收入28.62亿美元，同比增加58%，其中2021年Q4入10.84亿美元，同比+111%。2021年全年净收入5.89亿美元，同比增加257%，其中2021年Q4净收入3.22亿美元，同比增加381%、环比增加204%。 锂业务量价及2022年合同情况 （1）销量：2021年全年销量10.1万吨，同比增加约53%，其中2021年Q4锂盐销量3.1万吨，同比增加约21%。 （2）均价：2021年全年均价9281美元/吨，其中2021年Q4销售均价14600美元/吨，同比增加约174%。 （3）2022年销量指引：约14万吨。 （4）2022年销售合同：20%签约为固定或可变价格上限合同，50%签约为可变价格合同，30%未签约。 锂需求预期 SQM预计2022年市场将至少增长30%，并认为可能比之前预期的更早达到100万吨。 2022-2024年项目规划 （1）Mt Holland项目：规划5万吨氢氧化锂产能，预计于2024年 H2 投产，资本开支7亿美元。 （2）Carmen锂加工厂：2022年碳酸锂产能达到18万吨，2022-2024年碳酸锂产能再增加3万吨至21万吨LCE，同时氢氧化锂产能由2.15万吨增加至4万吨，总资本开支2.5亿美元。 （3）Pampa Orcoma项目：增加2500吨碘产能、32万吨硝酸盐产能。 风险提示：金属价格不及预期，供给释放超预期，项目进展不及预期 1.特斯拉拟包销Core锂精矿，资源端仍是产业链布局重点 据Core公告，Core与特斯拉签订了具体法律约束力的锂精矿包销协议，Core将在4年内向特斯拉提供多达11万吨的锂精矿，包销价格参照锂精矿市场价格。双方将在2022年8月27日前完成谈判并签署最终的产品购买协议，该协议规定在2023年7月31日之前开始供应锂精矿（以双方协议延期为准），同时，特斯拉将支持Core一体化下游锂盐厂。 国内公司持股 据Core公告，赣锋锂业持有Core约6.1%股份、雅化集团持有Core约4.76%股份 Core情况更新 （1）资源量：矿石资源量1472万吨，氧化锂品位1.32%，氧化锂储量19.4万吨，折合47.8万吨LCE。 （2）锂精矿产能：据Core公告，锂精矿产能将上调至19.7万吨/年。 （3）运营成本：第一阶段运营成本364美元/吨。 （4）进展及预期：据Core公告，Finniss项目已于2021年9月做出最终投资决定，2021年10月已完成1.5亿美元融资（含赣锋锂业0.34亿美元），2021年Q4采矿合同开始执行，2022年3月重选工厂将开始建设，并计划于2022年Q4首次生产锂精矿。 表1：Core旗下Finniss项目资源情况 图1：Finniss项目靠近达尔文港，基础配套设施良好 表2：Finniss项目运营成本构成 锂精矿基本被包销锁定，年均包销量约18.75万吨，占产能比例超过95% （1）雅化集团：2022年Q4起四年内，每年包销7.5万吨锂精矿，并附有延期选择权。 （2）赣锋锂业：投产后四年内，每年包销7.5万吨锂精矿。 （3）Transamine Trading：投产后5年内包销5万吨锂精矿。 （4）特斯拉：投产后4年内向特斯拉提供多达11万吨锂精矿，价格参照锂精矿的市场价格。 图2：Finniss项目包销情况 未来规划：继续勘探锂资源，并一体化下游锂盐厂 据Core公告，围绕Finniss等锂资源项目，公司将有三个阶段的规划，分别是： 第一阶段（2021-2022）：建设Mt Finniss，开始生产锂精矿，继续勘探以增加矿石储量（现有矿石资源量1472万吨，勘探资源潜力在1000-1600万吨），将矿山寿命延长10年以上。 第二阶段（2022-2024）：公司资金充足，加速收购及储备资源，存在锂精矿产能扩张预期。 第三阶段（2024+）：在当地开发下游的氢氧化锂工厂，特斯拉已同意，在签署最终协议的前提下，为Core提供额外支持，以协助其成功完成第三阶段扩张，并将Core的锂盐产品纳入特斯拉供应链。 1.资源端仍是产业链布局重点。新能源需求确定性较高，锂精矿供应或长期紧张，终端车企或者电池厂如特斯拉、比亚迪、宁德时代、国轩高科等积极布局资源端以保障关键电池原材料原料稳定供应，而锂盐厂赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、雅化集团等也通过矿端布局提升资源自给率以打开利润空间。 2.矿端一体化趋势继续加强。Core拟在本地未来建设锂盐厂，并且将获得特斯拉的支持，而此前Pilbara、Allkem、Mineral Resource等皆有公告下游一体化的规划，当前锂盐价格高企，矿端一体化下游锂盐厂趋势继续强化。 2.铝价有望维持高位，产业链利润再分配下加工环节或持续受益 ①俄铝在港交所公告，暂时关闭位于乌克兰Nikolaev地区的Nikolaev氧化铝精炼厂的生产； 不会立即对集团相关铝冶炼厂的铝生产造成更广泛的影响，将采取一切必要措施确保业务的持续性。②据SMM，国内电解铝复产提速，国内供给端云南、广西、贵州等地电解铝企业稳步复产，国内电解铝产量爬坡中，总产量仍低于去年同期水平。 1.受俄乌冲突的影响，欧洲能源和氧化铝的供给或进一步受限，当前LME显性库存仅为82万吨，为近年来历史低位，或强化海外电解铝偏紧供应格局，对铝价形成有效支撑。 据SMM，2021年俄罗斯电解铝产能452万吨，占全球产能约12%，除俄罗斯外欧洲电解铝产能占比约为6%，自2021年受高能源价格影响，已停产产能接近100万吨；2021年底以俄罗斯为主的中东欧氧化铝产量占全球产量的3.7%，西欧氧化铝产量占比为3.4%。（注：电解铝单耗氧化铝1.93吨） 据俄铝2020年报，公司电解铝产能为380.1万吨，位于俄罗斯的产能占比为96%，其他国家和地区产能占比4%；公司氧化铝产能为1373.1万吨，位于俄罗斯的氧化铝产能309万吨，占公司总氧化铝产能约22.5%，此次关闭的乌克兰的氧化铝Nikolaev产能176万吨，占公司总氧化铝产能13%，其他国家和地区产能占比64.5%。 据彭博资讯，2022年2月欧洲天然气库存指数降至31%左右，为近五年历史低点。尽管美国能源信息署数据显示，2022年1月，美国向欧洲的液化天然气出口量几乎比去年11月翻了一倍。但是欧洲的LNG进口能力受基础设施条件限制，天然气再气化能力短期难以提高，对天然气供应量的弥补作用仍有限。 2.国内电解铝复产进度或加快，但短期铝价定价权重中海外价格影响更大，短期电解铝进出口窗口均关闭，海外需求或通过加工品贸易形式满足，铝产业链环节利润分配再调整，铝箔/板带/型材出口利润有望提升向好。 2月以来，国产电解铝吨铝盈利有所恢复，2月28日采用国产氧化铝和上网电的电解铝单吨利润为3601.3元/吨，与2月1日3071.2元/吨的盈利相比，月内上涨17.26%。据SMM，国内待复产产能240万吨，预计2022年新投放产能约80万吨。考虑到国内对动力煤的价格管控，自备电利润进一步提高，且当前不属于双控周期，冶炼厂复产动力充分。在高盈利和政策支持下，国内尤其是云南广西两地的复产节奏有望加快。 据SMM，自1月以来铝加工品利润显著提升，截至2月24日，铝箔、板带出口利润超800美元/吨，型材利润超600美元/吨，为近五年高点。据SMM统计，2月28日国内电解铝社会库存111.7万吨，较上周四累库1.8万吨，铝棒库存25.77万吨，较上周四去库0.29，下游消费逐步复苏，铝社会库存增速放缓，铝棒率先去库。当前电解铝进口出口窗口均关闭，外紧内松下铝加工品需求或维持旺盛。 图3：中国电解铝成本与利润 图4：中国电解铝及铝加工品出口利润 3.2021年Q4SQM业绩大增，2022年锁价合同占比或低于20% 事件：SQM发布2021年Q4季报 2021年全年收入28.62亿美元，同比增加58%，其中2021年Q4入10.84亿美元，同比+111%。 2021年全年净收入5.89亿美元，同比增加257%，其中2021年Q4净收入3.22亿美元，同比增加381%、环比增加204%。 量价齐增，2021年Q4SQM业绩大涨。据SQM公告，2021年Q4锂、碘和钾业务的销量均高于2020年Q4，与2020年Q4相比，所有业务在21年Q4的平均价格明显更高，锂和钾业务的平均价格高出150%以上，SPN业务的平均价格高出近40%。 具体业务来看，2021年全年锂业务收入9.37亿美元，同比增加139%，其中2021年Q4收入4.53亿美元，同比增加231%、环比增加145%。2021年全年SPN业务收入9.06亿美元，同比增加29%，其中2021年Q4收入2.68亿美元，同比增加50%、环比增加19%。 2021年全年碘业务收入4.38亿美元，同比增加30%，其中2021年Q4收入1.1亿美元，同比增加53%、环比增加1%。2021年全年钾业务收入4.13亿美元，同比增加100%，其中2021年Q4收入2.09亿美元，同比增加214%、环比增加135%。不过二元盐的销量下降导致第2021年Q4工业化学品业务条线收入同比下降。 图5：2021年Q4业务经营情况 图6：主要业务产品量价同比涨跌幅 图7：2021年Q4毛利同比增量构成 锂业务量价及2022年合同情况（据SQM公告） 销量：2021年全年销量10.1万吨，同比增加约53%，其中2021年Q4锂盐销量3.1万吨，同比增加约21%。 均价：2021年全年均价9281美元/吨，其中2021年Q4销售均价14600美元/吨，同比增加约174%。 2022年销量指引：约14万吨。 2022年销售合同：20%签约为固定或可变价格上限合同，50%签约为可变价格合同，30%未签约。 图8：2021年Q4锂业务经营