可转债市场周报：海外冲突对内影响或有限，着眼两会转债行情

可转债市场周报（2022.2.27） 未来策略展望 本周权益市场风格延续，转债市场情绪或从上周的下跌后有所修复，日均成交额回升至万亿级别。市场或已对美国加息、国内社融数据回暖等事件加以定价，后续最大的不确定性包括地缘政治冲突以及国内经济复苏情况等。对于后者，随着两会临近预期可能持续向好；而俄乌冲突规模如限制在地区级别内，对我国的实际影响可能不大，本周市场情绪也并未转冷。 两会影响方面，关注以下几点： 1）全国人大开始前1月，多数情形下小盘风格好于大盘，全国人大开始2月后相对优势略有弱化。小盘股取得相对收益的原因或为两会前后风险偏好的回升； 2）多数情形下，转债指数在全国人大开始前1月内跑输万得全A等主要股指，而全国人大开始后2月内则更多跑赢，未跑赢的年份分别为2015、2016、2019和2020年。转债两会前多跑输权益，原因可参照我们2022年2月20日《两会前瞻，有哪些需要关注的细节？》部分观点；对于两会期间、两会后转债市场表现，除历史规律外，考虑到国内宽信用引起经济复苏、消费回稳的目标还未确定实现，2.8%左右的利率或有所延续；倘若后续经济确实出现复苏迹象，转债市场或跟随权益，亦不至于悲观。 分类别看，本周转债市场情绪也有回稳，更接近跨年调整前的状态。近11周以来，高价低估值转债组合仅2周表现好于低价高估值组合，本周再次出现的风格反转迹象值得关注；另外经历上周估值大幅下降以后，双高标的明显减少，对强赎风险也有一定程度的释放。 择券方面，考虑以下几点： 1）两会前夕，权益风格移向中小创。资金面和情绪面导致的阶段性调整未改变新能源、电子等板块中长期供求格局。行业龙头强调性价比，关注度低标的更重视逻辑验证与业绩持续性。 2）密切关注稳经济政策的持续性。从近期交流及行情表现看，稳经济相关的基建、地产、金融等行业增长的持续性有待验证，短线资金与情绪的支撑可能难以持续。建议稳经济相关行业重视正股估值水平，莫以成长思维做防御性标的。 3）寻找困境反转的机会。此前市场讨论的“困境反转”逻辑部分依然成立，例如出口方面海运状况随疫情缓解和人民币升值削弱出口竞争力而改善； 缺芯情况缓解使下游新能源车等行业供应链更稳定等。 建议关注华翔、鲁泰、长汽、麒麟、特纸、祥鑫、福能、晶科、九洲2、兴业等相关标的。 风险提示：权益市场情绪面明显降温、新冠疫情超预期恶化、国内宏观经济恢复力度不及预期、转债市场相关政策变动、不强赎承诺集中到期 1.可转债市场点评 权益市场风格延续。本周上证指数跌1.13%，沪深300、中证500分别跌1.67%、0.23%，国证2000、创业板指分别涨0.80%、1.03%；成交额方面，万得全A日均成交额增长25.7%，主要股指震荡中延续中小创风格。转债市场方面，本周中证转债指数涨0.40%，日均成交额环比提升88.4%，回升至万亿级别，与2021年11月相当，情绪或从上周的下跌后有所修复。 近期中小创风格估值水平依然不高。近两周中小创类权益指数表现相对较好，相比2021年底跨年以来出现一些反转，创业板指PE-TTM2010年以来分位数位于55.4%的历史中枢，也是近两年来的相对低位。中小创反弹的原因或为前期风险情绪阶段性释放，市场已对美国加息、国内社融数据回暖等事件加以定价。后续最大的不确定性包括地缘政治冲突以及国内经济复苏情况等。对于后者，市场此前的表现或表明预期已偏悲观，随着两会临近短期可能持续向好；而俄乌冲突规模如限制在地区级别内，对我国的实际影响可能不大，从本周市场表现看情绪也并未转冷。 图1： 图2： 近10年全国人大开始前1月-后2月权益和转债市场存在一些规律性特征： 1）全国人大开始前1月，多数情形下小盘风格好于大盘（9次/11次，含2022年至今）。 如以沪深300代表大盘股，国证2000代表小盘股，则除2016年（2015年股灾后）、2020年（疫情期间）外小盘均明显好于大盘。全国人大开始2月后相对优势略有弱化（7次/10次）。小盘股取得相对收益的原因或为两会前后风险偏好的回升； 2）多数情形下，转债指数在全国人大开始前1月内跑输万得全A等主要股指（9次/11次），而全国人大开始后2月内则跑赢（6次/10次），全国人大开始后2月内，中证转债未跑赢万得全A的年份分别为2015、2016、2019和2020年。转债两会前多跑输权益，原因可参照我们2022年2月20日《两会前瞻，有哪些需要关注的细节？》部分观点：“尤其是开年稳增长诉求明确的年份（2012、2015和2019），利率上行更显著”，以及“具体到两会前行情，宏观政策要稳，要为结构性改革营造稳定的宏观经济环境，政府更加有为之下财政和货币政策对于经济的脉冲更加明显。具体表现为市场会对开年政策引导有效投资有所关注，从而反应为利率上行”等。 对于两会期间、两会后转债市场表现，除历史规律外，考虑到国内宽信用引起经济复苏、消费回稳的目标还未确定实现，2.8%左右的利率或有所延续（相对权益指数有一定韧性）； 倘若后续经济确实出现复苏迹象，转债市场或跟随权益，亦不至于悲观。 图3： 分类别看，本周转债市场情绪也有回稳，更接近跨年调整前的状态。近11周以来，高价低估值转债组合（价格>135元，转股价率≤20%，偏股）仅2周表现好于低价高估值组合（价格≤125元，转股价率>25%，偏债），反映我们此前多次提及的资金“再均衡”、弱势品种崛起、稳经济行情等特征，本周再次出现的风格反转迹象值得关注。此外，2021年11月以来转债估值的进一步上行伴随“双高”类型标的数量明显增多，一段时间内市场对于强赎较为担忧。经历上周估值大幅下降以后，双高标的明显减少，对强赎风险也有一定程度的释放。 图4： 图5： 择券方面，考虑几个层面： 1）两会前夕，权益风格移向中小创。2021年高景气行业的调整一定程度由于资金面再平衡，成长赛道自身具备的周期性也需警惕。总体来看资金面和情绪面导致的阶段性调整未改变新能源、电子等板块中长期供求格局。行业龙头强调性价比，关注度低标的更重视逻辑验证与业绩持续性。 2）密切关注稳经济政策的持续性。从近期交流及行情表现看，稳经济相关的基建、地产、金融等行业增长的持续性有待验证，此前一轮行情的主要驱动逻辑或为2021年高景气行业资金集中度下降后回流、权益避险情绪的综合结果，而短线资金与情绪的支撑可能难以持续。建议稳经济相关行业重视正股估值水平，莫以成长思维做防御性标的。 3）寻找困境反转的机会。从2022年年初以来市场表现看，行情的集中度相比2021年明显下降，稳经济、高景气行业目前均难形成主线级别行情，2022年机会或更趋于分散。此前市场讨论的“困境反转”逻辑部分依然成立，例如出口方面海运状况随疫情缓解和人民币升值削弱出口竞争力而改善；缺芯情况缓解使下游新能源车等行业供应链更稳定等。 建议关注华翔、鲁泰、长汽、麒麟、特纸、祥鑫、福能、晶科、九洲2、兴业等相关标的。 2.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数报收3451.41点，一周下跌1.13%。创业板指数报收2855.80点，一周上涨1.03%。从股市的行业表现情况来看，涨幅前三为电气设备（4.25%）、国防军工（3.05%）、电子（2.45%），跌幅前三为建筑装饰（-6.53%）、建筑材料（-6.50%）、传媒（-4.26%）。 图6： 图7： 本周华正转债上市。从个券表现情况来看297只转债市价上涨，涨幅前五的个券有横河转债(52.98%)、卡倍转债(50.39%)、泰林转债(27.15%)、新天转债(23.84%)、华正转债(21.70%)，跌幅前五的个券包括傲农转债(-11.24%)、盛屯转债(-7.43%)、震安转债(-5.96%)、设研转债(-5.92%)、湖广转债(-5.52%)。从相对估值角度来看，295只个券溢价率上涨，其中横河转债(113.85%)、卡倍转债(64.87%)、泰林转债(34.44%)、盛路转债(24.44%)、华正转债(22.11%)为估值上升的前五位。 图8： 图9： 图10： 图11： 本周估值变动情况，本周偏股性转债转股溢价率增长2.71个百分点到23.98%，偏债性到期收益率下降0.30个百分点至-0.03%。 图12： 图13： 本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表1： 3.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：新洋丰、佳力图。 表2： 4.转债发行进展 一级市场审批节奏一般。麦格米特（12.20亿元，下同）获得董事会通过；润禾材料（2.92）、冠农股份（11.00）、上能电气（4.20）、共同药业（3.80）、富春染织（5.70）、中环海陆（3.60）、通裕重工（15.00）、新强联（13.55）、银河微电（5.00）、道通科技（12.80）获得股东大会通过；华锐精密（4.00）、艾迪精密（10.00）、杭氧股份（11.37）、垒知集团（3.96）获得发审委通过；美锦能源（35.90）、申昊科技（5.50）获得证监会核准；上机数控（24.70）、中信特钢（50.00）、绿色动力（23.60）、通威股份（120.00）、华友钴业（76.00）公告发行。 表3： 5.私募EB项目更新 本周私募EB项目进度更新如下表所示： 表4：