日用化学品行业深度研究报告：多品牌开花，多类别并举

国内化妆品行业仍处在较快发展阶段。根据Frost & Sullivan报告，国内化妆品市场在2020年达到8453亿元，2015-2020年cagr=12.0%；其中护肤、母婴赛道增长最快，人均化妆品开支水平相较欧美日韩等有很大提升空间。同时，美妆行业目前正处在“供给侧改革”时期，生产端、营销端监管趋严，能为消费者提供优质、安全产品的公司将明显受益。 美妆消费人群需求多样，单一品牌若具有清晰定位则涵盖群体较少，国际美妆巨头也均采取多品牌、多层次、多品类的矩阵模式。上美集团为国内少有的多品牌美妆公司，以满足不同细分人群的需求。目前上美有3成熟+3成长+3孵化中的品牌，多阶梯品牌开花，多细分品类并举。韩束品牌年销售额接近30亿元，一叶子超20亿元，红色小象超10亿元。在近20年的时间内，公司不断以科研立产品、以产品立品质、以品质立品牌，2015年左右起公司引进多名曾就职于宝洁、联合利华、资生堂等一线美妆集团的核心研发人员，产品成分、配方及品质继续上台阶。 美妆行业渠道变革较为频繁，并且变化的周期缩短，要求从业者灵活应对。上美在过去20年时间内也做到了跨越渠道周期，不断创造新的增长曲线，延伸消费者覆盖。在不断迭代的背后，正是董事长举贤任能、持续进化。目前团队年轻稳定，董事长43岁（但已经从业近20年），执行董事也都在30、40岁，多名关键人员获得股份支付。未来阶段公司也将进一步提升90后及95后项目负责人比例。 行业重点公司（品牌端）：目前A股已上市的贝泰妮（300957.SZ）、珀莱雅（603605.SH）、华熙生物（688363.SH）、丸美股份（603983.SH）、上海家化（600315.SH）、鲁商发展（600223.SH）等（不分先后）。 风险提示：新渠道拓展不力、新品推出不及预期等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 投资主题 投资逻辑 国内化妆品行业仍然处在较快发展阶段，尤其是护肤、母婴赛道增长最快，人均化妆品开支水平相较欧美日韩等有很大提升空间。国内美妆行业目前正处于“供给侧改革”时期，能为消费者提供优质、安全产品的公司将明显受益。 美妆消费人群需求多样，单一品牌若具有清晰定位则涵盖群体较少，上美集团为国内少有的多品牌美妆公司，也用该等多品牌满足不同细分人群的需求。 目前上美有3（成熟）+3（成长）+3（孵化）的品牌，多阶梯品牌开花，多细分品类并举。在近20年的时间内，公司不断以科研立产品、以产品立品质、以品质立品牌，2015年左右起公司引进多名曾就职于宝洁、联合利华、资生堂等一线美妆集团的核心研发人员，产品成分、配方及品质继续上台阶。 美妆行业渠道变革较为频繁，要求从业者灵活应对，上美在不断迭代的背后，正是董事长举贤任能、持续进化。 一、护肤、母婴品类快速增长 根据Frost&Sullivan报告，随着我国经济发展及个人消费开支增加，国内化妆品市场在2015-2020年快速增长，从2015年的4801亿元增长至2020年的8453亿元，cagr=12.0%； 同期全球化妆品市场的规模cagr=1.5%。据Frost&Sullivan预测2025年国内化妆品市场将达到13102亿元，cagr=9.2%。按细分类别看，护肤品、母婴护理品在2015-2020年间cagr约15%，远超行业总体增长，2020年市场规模分别约4101和465亿元。 图表1我国化妆品细分品类结构（十亿元） 图表2我国化妆品细分品类占比 图表3我国化妆品各细分品类增速 2020年美国、日本及南韩的人均化妆品开支分别为3439、3505和3265元，我国仅599元，国内人均化妆品开支还有很大增长潜力。 图表4几国人均化妆品开支水平（元） 二、上海上美：多品牌开花，多品类并举 （一）3+3+3品牌矩阵，涵盖多类型需求 2002年10月吕义雄先生于上海开始从事化妆品行业，2003年韩束品牌创立，2004年上海上美（前称上海卡卡化妆品有限公司）成立，至今成为国内少有的孵化多个品牌的国货美妆集团。上海上美旗下拥有韩束、一叶子、红色小象三个成熟品牌，针对不同人群，分别涵盖抗衰、天然植物护肤和母婴护理细分赛道，缓解单一品牌化妆品企业的业务集中风险和市场波动带来的风险，各品牌也主要布局在国内增长最快的护肤（及敏感肌肤细分）和母婴领域。根据frost & sullivan报告，2020年公司零售额为人民币72.91亿元，市场份额0.9%，位列国货化妆品市场中第三位。国内按零售额计top5贡献19.8%的市场份额，全部是国际化妆品集团。 图表5上海上美发展历程 图表6上海上美品牌矩阵 韩束、一叶子、红色小象分别于2003、2014、2015年推出，前两者收入体量在10亿+，红色小象2020年收入在7.66亿；sullivan报告显示2020年韩束、一叶子对应年零售额分别是29、22+和15+亿元；上海上美2015-2020年连续6年按零售额计位列国货品牌企业前五名。 图表7上美三个成熟品牌旗下产品系列 公司三个成长中的品牌是高肌能、安弥尔、极方，相对更加专业和追求功效。储备中有安敏优、一页、TAZU三个品牌，公司正在搭建丰富的品牌体系。 图表8上海上美旗下品牌“3+3+3” （二）利润率水平逐步攀升 上美2020、2021Q1-Q3收入增速17.65%和12.73%，2020年收入达33.82亿元（对应销售额72.9亿）；毛利率逐步提升，2020年毛利率65%，2019年60.86%，2021Q1-Q3为65.19%；经调整的利润率2019年3.98%，2020年7.83%，2021前三季度10.96%。 图表9上美收入（亿元）及增速 图表10上美利润（亿元）及增速 图表11上美利润率水平 图表12上美期间费用率 渠道看：自营（仅线上有自营销售）、零售比例持续提升，同时疫情之下上美线上业务占比从2019年的一半提升至2020年的3/4,2021继续在7成以上。公司积极把握新兴电商平台，公司于2021年在抖音的月gmv由约500w人民币增至1600万。截止2021-9-30通过屈臣氏4000多家门店展示及出售产品；与557家线下分销商合作。 图表13收入（百万）构成及增速 图表14各品牌毛利率 图表15收入构成（百万）按经营模式 图表16渠道结构（百万） 三、上美核心优势 （一）团队年轻、稳定，能者居之 公司实控人及董事长吕义雄先生1977年生人，2002年（25岁）起从事化妆品行业，此外几名执行董事罗燕女士、冯一峰先生、宋洋女士分别为34、42和32岁，团队非常年轻，并且均在公司工作5年以上，罗燕、宋洋女士更是在公司工作近10年。 图表17高管团队（执行董事）情况 相较而言，董事长以外的董事薪酬水平具有较高吸引力，利于吸引和稳定人才。 图表18董事薪酬水平 公司持续聚焦于完善招聘和培训体系，招聘有国际视野的人才，透过与高校合作成立联合培养项目，更有效物色合适人才，同时拟进一步提升90后及95后项目负责人比例。 （二）迎合渠道变迁 上美发展过程中，不断适应当时渠道变迁、搭上渠道红利：2002-2012年间厚积；2013-2015年间薄发，在大屏时代公司积极冠名综艺节目，迅速从低线城市品牌走向一二线城市；2018、2019年是公司修整的两年，产品、研发层面开始上一个台阶，Tiracle成分投入产品、金刚侠面膜面市，公司也开始借助新兴的电商渠道——直播、抖音、快手等高速增长。2021年7月19日韩束品牌官宣为中国国家游泳队官方合作伙伴，发布《每一刻冠军》态度短片，携手游泳队、李佳琦共同致敬奥运冠军。 图表19上美2021年《每一刻冠军》及驰援河南 图表20上美代表性指标 （三）自主生产、加强研发 除渠道变化，产品研发实力上升也带动利润率水平整体攀升。上美于2016年上美在日本神户成立一家研发中心——红道科研中心株式会社，开始基于基础研发的投资；2014年建立了冈山工厂。在近20年的时间内，公司不断以科研立产品、以产品立品质、以品质立品牌。截止2021-9-30公司拥有研发人员227人，其中92人持硕士或以上学历，约占研发团队的40%；核心研发团队拥有超30年的从业经验，过往曾就职于宝洁（多位）、联合利华、资生堂、佳丽宝(Kanebo)等全球领先美妆集团。上美产品也显现出日系风格。 图表21上美核心研发人员 截止目前上美核心成分主要有TIRACLE、AGSE、青蒿油AN+。TIRACLE已获得中国和日本的专利授权共5项，公司也就相关研究详情发表一篇科技论文和3张学术会议海报，截止2021-9-30,TIRACLE已经成功运用在超过385个产品中。上美就AGSE和AGSE包裹体申请两项发明专利，并在JournalofInvestigativeDermatology上就此主题发表两篇会议论文。2019年公司开始就青蒿挥发油在化妆品中的应用开展调研工作，目前已申请两项有关自流油的发明专利，也已经在AnnalsofDermatologicalResearch上发表一篇文章。 四、募集资金用途 公司募集资金将用于品牌建设（23.9%的募集资金比例，后同）、研发能力建设（9.1%）、生产及供应链能力提升（14.8%）、销售网络布局（13.4%）以及投资收购（22.9%）的外延发展等方面。 五、风险提示 新渠道拓展不力、新品推出不及预期等。